信用债专题报告：从上市公司年报及一季报看信用基本面，18年杠杆率微升，1季度偿债能力改善

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 《新规靴子落地，债牛轻装前行！——资管新规正式稿简评》2018.04.28 《油价上涨，哪些行业景气度向好？ ——油价上涨对信用债影响系列之一》2018.05.01 《配置价值显现，优选中高等级 ——二季度信用债怎么看？》2018.04.18 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 分析师:朱征星 Tel:(021)23219981 Email:zzx9770@htsec.com 证书:S0850516070001 18 年杠杆率微升，1 季度偿债能力改善 ——从上市公司年报及一季报看信用基本面 [Table_Summary]投资要点：  利润：18 年盈利增速明显回落，19 年一季度净利润有所好转。18 年 A 股非金融上市公司整体营业收入、营业利润和净利润增速同比大幅下滑，净利润增速转负，但 19 年一季度净利润增速回正，未来盈利能否继续改善有待观察。18 年各行业中，建材及钢铁行业盈利增速虽然较高，但涨价效应正在逐渐消退，石油石化、食品饮料、国防军工及基础化工行业盈利状况较优，受中美贸易战的影响，通信和电子元器件等行业在一定程度上受到冲击，房地产行业盈利增速在各行业中处于中上的位置，但考虑到房地产行业盈利的滞后性以及高周转策略或难以为继，未来盈利和现金流的持续性不容乐观。 现金流：19 年一季度企业融资情况有所改善。上市公司自由现金流转正，主要由房地产行业销售商品及提供劳务收到的现金大幅上涨，带动经营性净现金流增加所致。同时 18 年企业融资环境偏紧，筹资现金流覆盖资金缺口的能力趋弱，而 19 年一季度，宽信用政策效果逐渐显现，社融有所回暖，筹资现金流/自由现金流缺口的比例约为 60%，同比增加了 7 个百分点。分行业来看，18 年自由现金流同比普遍回升，筹资现金流大体回落，而 19 年一季度末筹资现金流同比减少的行业有所缩减。18 年房地产行业自由现金流同比增幅较大，筹资现金流同比大幅下降，建筑行业自由现金流缺口与 17 年基本持平，对外部筹资依然较为依赖，其他行业情况有所分化。 资本结构：债务负担微增，民企杠杆率走高。截至 18 年末上市公司负债率略有上升，19 年一季度末整体资产负债率环比年初略微上升 0.1 个百分点。微观数据看，18 年末负债率同比降低的企业占比减少，19 年一季度末占比环比年初继续减少，说明 18 年及 19 年一季度企业杠杆率情况没有得到明显的改善，并且地方国企及央企杠杆较为稳定，民企杠杆率走高。此外，债务结构呈现短期化。分行业来看，房地产和建筑行业上市公司资产负债率仍旧是最高的，超过 70%，且截至 18 年末及 19 年一季度末房地产行业整体负债率并未有所改善，依旧是高杠杆模式，建筑行业 18 年末及 19 年一季度末资产负债率有所下降。供给侧改革相关行业比如煤炭、钢铁、建材、有色行业 18 年末资产负债率较 17 年末均有不同幅度的降低，其中建材及钢铁行业降杠杆明显，其他负债率明显降低的行业还有基础化工、国防军工、纺织服装及食品饮料等。 偿债能力：19 年一季度短期偿债能力有所增强。18 年末上市公司整体速动比率约 0.78，较 17 年下降 0.01，并且货币资金/短期债务指标出现明显回落，但是 19 年一季度有所好转。分行业看，从绝对水平来说，钢铁、电力及公用事业、综合、有色行业的短期偿债压力较重，18 年末行业货币资金对短期债务的覆盖率均低于 50%，轻工制造、基础化工、农林牧渔、交通运输及机械行业也都在 70%以下的偏低水平。而食品饮料、传媒、餐饮旅游、计算机、家电等下游消费行业资金相对充裕，短期偿债能力较强；从变化上讲，去年多数行业短期偿债能力回落，而 19 年一季度仅有 3 个行业同比年初短期偿债能力继续下滑，偿债能力有所改善。 盈利能否持续改善尚待观察，融资端改善较为关键。整体来看，18 年年报数据凸显了一些问题，如在企业盈利方面增速下滑较为严重，筹资现金流对自由现金流缺口覆盖能力弱化，民企杠杆有所上升，以及货币资金对短期债务的覆盖率降低等，而 19 年一季报显示净利润、融资及短期偿债能力方面得到一定改善。去年受到经济下行以及中美贸易战等影响，且风险事件频发，风险偏好下降，融资环境收紧一定程度上对企业筹资及经营等方面产生负面影响。在19 年一季度宽信用政策效果逐渐显现，社融逐渐企稳后，企业盈利的持续恢复尚待观察，融资端未来能否继续改善是决定企业信用风险的关键因素。2固定收益研究 证券研究报告 信用债专题报告 2019 年 05 月 08 日 20648035/36139/20190508 13:53 固定收益研究—信用债专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 利润：18 年盈利增速明显回落，19 年一季度净利润有所好转 ................................. 4 2. 现金流：19 年一季度企业融资情况有所缓和 ............................................................ 5 3. 债务负担：债务负担微增，民企杠杆率走高 ............................................................. 7 4. 偿债能力：19 年一季度短期偿债能力有所增强 ........................................................ 9 5. 总结及展望：盈利能否改善尚待观察，融资端改善较为关键 .................................. 10 20648035/36139/20190508 13:53 固定收益研究—信用债专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 A 股非金融企业营收、营利、净利同比增长率（%） ......................................... 4 图 2 A 股非金融企业亏损和净利下滑企业占比（%） ................................................ 4 图 3 A 股非金融企业分行业净利润增速状况（%） .................................................... 5 图 4 A 股非金融企业经营性现金流与投资性现金流（亿元） ..................................... 5 图 5 A 股非金融企业自由现金流缺口与筹资现金流（亿