旅游服务行业：2018业绩分化明显，1Q19增速企稳

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo]行业研究/旅游服务业/旅游综合 证券研究报告行业专题报告 2019 年 05 月 04 日 [Table_InvestInfo]投资评级 优于大市 维持市场表现 [Table_QuoteInfo]-23.41%-15.00%-6.59%1.81%10.22%18.63%2018/52018/82018/112019/2旅游综合海通综指资料来源：海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《好未来：2019 收入增 49%，GAAP 净利增 85%, 毛利率显著提升》2019.04.26 《好未来：3Q19 收入增 35%，GAAP 归母净利增 205% ，延续高增长》2019.01.25 《明确在线培训规范方法，培训机构治理进入整改攻坚期》2018.11.27 [Table_AuthorInfo]分析师:许樱之 Tel:(755)82900465 Email:xyz11630@htsec.com 证书:S0850517050001 分析师:汪立亭 Tel:(021)23219399 Email:wanglt@htsec.com 证书:S0850511040005 2018 业绩分化明显，1Q19 增速企稳 [Table_Summary]投资要点： 政策红利频发，职教板块受益明显。2 月 13 日，国务院印发《国家职业教育改革实施方案》，2019 政府工作报告再次提出鼓励企业和社会力量举办高质量职业教育。4月 30 日国务院常务会提出的职业技能提升行动的具体措施，并落实高职扩招 100万人任务的方案。 A 股教育板块收入利润波动较大。以 26 家 A 股教育公司作为样本：①2018 年：收入同比增 16.10%，增速同比降低 3.88pct，1-4Q 各同比增 18.38%、15.00%、25.07%、7.39%。毛利率同比增 5.75pct，期间费用率同比增 6.30pct，归母净利同比降250.55%，扣非净利同比降 335.37%。2018 年收入、利润增速较 2017 年均出现下滑，且由盈转亏，主要由于部分公司计提商誉减值损失。②1Q19：收入同比增15.36%，较 4Q18 环比增加 7.97pct，毛利率同比增 8.56pct，期间费用率同比增7.22pct，归母净利同比增 26.00%，扣非净利同比增 19.95%。港股教育板块延续高增长，现金流充沛。以 19 家 H 股教育公司作为样本：2018 年收入同比增 25.14%，增速同比降低 1.53pct，毛利率同比增 0.64pct，期间费用率同比增 0.31pct，归母净利同比增 99.62%，扣非净利同比增 27.96%。 A 股重点公司。2018 年扣非净利增速前五是中公教育（124.79%）、佳发教育（89.15%）、视源股份（36.13%）、盛通股份（19.70%）、美吉姆（10.82%）。1Q19扣非净利增速前五是美吉姆（1210.05%）、拓维信息（566.19%）、中公教育（311.94%）、佳发教育（113.11%）、电光科技（86.27%）。其中，美吉姆由于子公司美杰姆并表，1Q19 扣非净利润大幅增长。我们重点关注的公司：①中公教育 2018年收入 62.37 亿元，同比增 54.72%，归母净利 11.53 亿元，同比增 119.67%。1Q19收入 13.12 亿元，同比增 61.93%，归母净利 1.06 亿元，同比增 304.47%，扭亏为盈。②美吉姆 2018 年收入 2.65 亿元，同比增 49.78%，归母净利 3155.15 万元，同比增 71.90%。1Q19 收入 1.24 亿元，同比增 218.14%，归母净利 1689.40 万元，同比增 875.31%。 涨幅及估值。①涨幅：2019 年初至 4 月 30 日，A 股教育板块涨 25.1%，跑赢上证综指 1.69 个百分点；个股涨幅靠前的有中公教育（80.1%）、开元股份（78.4%）、三盛教育（37.3%）、立思辰（37.2%）、视源股份（34.1%）等。②估值：2019 年，PE 较低的有文化长城（7.67x）、百洋股份（10.37x）、盛通股份（21.49x）、开元股份（22.19x）等；PEG 较低的有百洋股份（0.03x）、美吉姆（0.11x）、文化长城（0.11x）、昂立教育（0.20x）等。现金/市值居前的有勤上股份（34.21%）、洪涛股份（21.48%）、三盛教育（15.69%）、百洋股份（14.85%）、方直科技（13.42%）等。港股教育个股中涨幅靠前的有天立教育（105.0%）、网龙（90.8%）、睿见教育（63.2%）、银杏教育（55.6%）、中国科培（48.6%）。 行业观点及推荐个股:①早教：行业参培率较教育其他细分子行业低，渗透率提升有望带动行业发展，龙头有望优先收益。推荐美吉姆。②K12 课外辅导：家长“焦虑型”必需消费品，监管整顿加速行业集中度提升。建议关注相关标的：好未来，新东方。③职教培训：政策扶持叠加市场需求，双轮驱动职教行业发展。4 月 30 日的国务院常务会确定了职业技能提升行动的具体措施，提出大规模开展职业技能培训，2019 年培训 1500 万人次以上，三年内培训 5000 万人次以上。推荐中公教育。④高等教育：2019 政府工作报告提出：改革完善高职院校考试招生办法，鼓励更多应届高中毕业生和退役军人、下岗职工、农民工等报考，2019 年大规模扩招 100 万人。 我们测算假设 2019 年高职院校扩招 100 万人，对应普通专科招生规模同比增 27%，学生人次增加有望带动民办高校发展。建议关注相关标的：中教控股等。 风险提示。市场竞争风险；商誉减值风险；经营场所不确定性风险。 行业研究〃旅游综合行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目录 1. 政策红利频发，职教板块受益明显 ............................................................................ 5 2. A 股教育板块分析：受商誉减值影响，2018 利润波动较大 ...................................... 7 3. 港股教育板块分析：延续高增长，现金流充沛 .......................................................... 9 4. 商誉：后并购时代，商誉占净资产比重仍较高 ........................................................ 10 5. A 股重点公司：增长分化，优质企业表现佳 ............................................................ 12 6. 估值：A&H 教育板块估值均低于历史均值 ..............