私募股权月报：从国际路径看中国PE二级市场面临的困境

私募股权月报 从国际路径看中国 PE 二级市场面临的困境 2019 年 4 月 24 日〡四月版 中金财富研究 财富研究部财富研究部 产品研究〡私募股权月报〡* 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 本期摘要  本月完成募集基金数量与规模环比下滑：2019 年 3 月，VC/PE 募集完成基金共 21 支，环比下降 27%，募集总规模 76.91 亿美元，环比下降 13.48%。近期，政府职能性基金接连成立，发挥其宏观指导和调控职能，引导并推动股权投资市场发展。 月度私募股权投资市场活跃度反弹：经过 2019 年 2 月的触底，3 月中国私募股权投资市场活跃度反弹回升，投资规模小幅回落，整体市场发展有待进一步发力：融资案例数量共计 138 起，环比上涨 56.81%；融资总规模 55.83 亿美元，环比下降 22.45%；融资均值达 4045.65 万美元。 私募股权基金退出项目略有上升：2019 年 3 月份披露退出企业数量共 28 家。其中 IPO 退出涉及 14 家企业，并购退出涉及 12 家，其余通过同行转售等方式退出。 本月私募股权专题通过国际经验总结分析我国二级市场的发展困境：经过将近年的发展，海外二级市场已经进入相对成熟阶段。根据提供的数据，年全球专门从事二级市场投资的基金（以下简称“ 基金”）募集金额达到亿美元，二级市场交易额为美元。 基金在私募股权市场中的角色愈发明显，二级市场交易也成为包括管理机构、大型养老基金、主权基金在内的机构投资者的重要投资工具。我们着重梳理了海外二级市场的发展路径，并分析了市场的演变特征，包括参与机构类别、交易动机、交易定价、偏好资产类型、交易类型等。我国二级市场在繁荣的市场的推动下逐渐萌芽，目前仍处于初期阶段，无论从参与者的数量还是规模上都较国际市场有较大差距。基金的结构、底层资产类型、中介服务机构以及私募股权基金业绩评估体系等方面都存在一些制约二级市场发展的阻碍。向前看，随着整个私募股权行业的不断成熟，二级市场的发展发展的空间和机会依然存在，但仅就当前市场环境而言，仍有很长的路要走。 产品研究〡私募股权月报〡* 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 黄江岩 | 分析员 SAC 执业证书编号： S0080515120001 Jiangyan.Huang@cicc.com.cn 刘昊穹 | 联系人 SAC 执业证书编号：S0080115120017 haoqiong.liu @cicc.com.cn 本期目录 从国际路径看中国 PE 二级市场发展面临的困境 4 国际 PE 二级市场发展历程 4 金融危机后国际 PE 二级市场的演变特征 6 中国 PE 二级市场现状以及面临的问题 9 月度行业数据 13 基金募集 13 投资情况 13 退出情况 16 市场动态 17 行业动态 17 行业观点 19 * 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 产品研究〡私募股权月报〡 从国际路径看中国 PE 二级市场面临的困境 经过将近年的发展，海外二级市场已经进入相对成熟阶段。根据提供的数据，年全球专门从事二级市场投资的基金（以下简称“ 基金”）募集金额达到亿美元，二级市场交易额为美元。 基金在私募股权市场中的角色愈发明显，二级市场交易也成为包括管理机构、大型养老基金、主权基金在内的机构投资者的重要投资工具。我们着重梳理了海外二级市场的发展路径，并分析了市场的演变特征，包括参与机构类别、交易动机、交易定价、偏好资产类型、交易类型等。我国二级市场在繁荣的市场的推动下逐渐萌芽，目前仍处于初期阶段，无论从参与者的数量还是规模上都较国际市场有较大差距。基金的结构、底层资产类型、中介服务机构以及私募股权基金业绩评估体系等方面都存在一些制约二级市场发展的阻碍。向前看，随着整个私募股权行业的不断成熟，二级市场的发展发展的空间和机会依然存在，但仅就当前市场环境而言，仍有很长的路要走。国际 PE 二级市场发展历程 海外 PE 二级市场经过将近 40 年的发展，目前已经进入相对成熟阶段。根据 Coller Capital 提供的数据，2017 年全球专门从事 PE 二级市场投资的基金（以下简称“S 基金”）募集金额达到 400 亿美元，二级市场交易额为 520 美元；2018年交易额达到 720 亿美元，创下历史新高。S 基金在私募股权市场中的角色愈发明显，PE 二级市场交易也成为包括 PEFOF管理机构、大型养老基金、主权基金在内的机构投资者的重要投资工具。 图 ：全球基金募集完成规模（） 资料来源：Coller Capital，中金财富研究 根据全球私募股权基金二手份额交易额的历史变化情况，可大致将 PE 二级市场发展历程分为萌芽期、成长期、过渡期、提速期与成熟期五个阶段。从根本上看，作为一种重要的投资管理工具，为买卖双方创造的价值是 PE 二级市场长期发展的驱动力，而专业的机构投资者、成熟的底层资产、公平公开的定价环境等是推动市场走向成熟完善的重要因素。值得一提的是，2008-2009 年金融危机带来的流动性危机以及对金融机构更加严格的监管规则刺激了卖方的资产出售意愿，降低了资产价格，为更多投资者参与到 PE 二级市场交易创造了条件，推动市场进入加速发展阶段。 72212112022292429402008200920102011201220132014201520162017 * 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 产品研究〡私募股权月报〡 图 ：私募股权基金二级市场交易额（） 资料来源：Coller Capital，中金财富研究 萌芽期：20 世纪 80-90 年代： 1984 年，美国风险投资基金（The Venture Capital Fund of America，即 VCFA）募资 600 万美元，创立了美国第一个S 基金。20 世纪 80 年代后期，所有 S 基金规模总额不超过 5000 万美元。1991-1997 年七年间，S 基金筹集的资金不到36 亿美元，总体发展较为缓慢。考虑到私募股权行业整体的成熟度，早期的 PE 二级市场是一个利基市场，交易的频次和规模都很小。 成长期：2000-2007 2000 年初的美国科技股泡沫破灭和 911 事件引发了极度恐慌的市场情绪。受此影响，部分投资者开始考虑提前从私募股权市场的长期投资中退出，二级市场发展提速明显，市场规模开始扩大。2001 年，二级市场的全球领先投资者之一Coller Capital 从朗讯收购贝尔实验室的企业风险投资组合，包含 27 家所投公司，该投资被誉为吹响了二级市场的进军号角；2007 年，Coller Capital 又完成了 48 亿美元的新基金募资，创下了当时 S 基金募资的最大规模。 过渡期：2008-2009 金融危机的爆发使得私募股权基金的持有者，尤其是各类捐赠基金、养老金等部门面临着投资组合进一步缩水的风险和流动性危机。因此，二级市场供给快速增加，市场定价明显下降。但与此同时，考虑到市场前景不确定性，很多买方对折价较大的二手基金份额依旧持观望态度。根据 Coller Capital 的统计，全球二级市场的交易量从 2007 年的 161