固定收益（美债）专题报告：读懂牌桌上的对手系列之一，美债玩家之美联储与外国官方部门

1001401802201031071111151191232022/8 2022/9 2022/102022/112022/12 2023/1 2023/2 2023/3 2023/4 2023/5中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2023-10-31 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669 号 固定收益团队 研究员： 张菁 021-80401729 zhangjing@citicsf.com 从业资格号 F3022617 投资咨询号 Z0013604 程小庆 021-60819969 chengxiaoqing@citicsf.com 从业资格号 F3083989 投资咨询号 Z0018635 中信期货研究|固定收益（美债）专题报告 美债玩家之美联储与外国官方部门 ——读懂牌桌上的对手系列之一 摘要： 我们将以系列专题的形式为投资者梳理美债市场各玩家的需求情况，本篇为第一篇，首先从整体角度为投资者揭示美债市场的玩家结构情况；其次针对美债市场最大的两个官方玩家，美联储和外国官方部门，分析其行为特征、背后需求决定因素、如何跟踪并展望其未来需求情况。 ⚫ 美债市场的投资者众多，市场整体的需求结构可以从三方面了解。其一，从美债存量占比看，外国部门（官方+私人）是美债最大买家，持有 30%的美债；其次是美联储，持有 20%的美债，其他重要玩家还包括：养老金、居民部门、投资基金、商业银行、货币市场基金等。其二，从美债的边际需求情况看，本系列探究各玩家的行为均是基于对边际需求变化的分析，同时边际需求的变化能够避免市值因素的影响。其三，美债一级拍卖市场中投资者的获配情况，目前投资基金在一级拍卖市场上占据主导地位。 ⚫ 美债 1 号玩家——美联储：历次危机中，美联储开启量化宽松进行长期资产购买，并且美联储的行为会影响银行的储备金进而影响银行的美债购买行为。待经济金融市场恢复正常，美联储开启缩表，自 2022 年 6 月开启缩表以来至 2023 年 10 月25 日，美联储合计抛售 8560 亿美元的美债。往后看，美联储中期仍将继续缩表，施压美债需求。预计美联储持续缩表至 2024H2，中值预测合计再缩表 4310 亿美元。 ⚫ 美债 2 号玩家——外国官方部门：外国官方持有的美债与全球外储总额正相关，是进行外储管理的结果。外储的积累直接受外国央行三大动机的影响，但本质驱动是美国货币、财政以及贸易收支三大变量驱动的结果。今年 8 月以来，外国官方部门结束美债购买，至 10 月 25 日，累计抛售美债 290 亿美元。后续展望看，外国官方对美债的需求仍偏负向。主因在于驱动全球外储走扩的三大因素看，均不支持外储走扩，外国官方对美债的持有意愿仍然以常规配置为主。 风险因子：美国经济衰退；地缘政治冲突升级 美联储中期继续缩表，施压美债需求。外国官方对美债的需求与全球外储总额正相关，从外储形成的驱动因素看，是美国货币、财政以及贸易收支因素驱动全球贸易流与信贷流的结果，后续看三大因素均不支持外储走扩，外国官方对美债的需求难言强劲。 报告要点 中信期货研究|固定收益专题报告 2 / 20 目 录 摘要： .......................................................................................................................................................................... 1 一、三大视角初探美债牌桌上的玩家....................................................................................................................... 3 （一）各大玩家的存量筹码 .............................................................................................................................. 3 （二）各大玩家的增量博弈 .............................................................................................................................. 4 （三）各大玩家的一级拍卖市场参与情况 ....................................................................................................... 6 二、美债 1 号玩家 —— 美联储 .............................................................................................................................. 7 （一）美联储持债结构特征与行为决策依据 ................................................................................................... 7 （二）美联储后续需求展望：持续负贡献至 2024 年年中 ............................................................................. 8 三、美债 2 号玩家 —— 外国部门（官方） ........................................................................................................... 9 （一）外国部门的结构特征 .............................................................................................................................. 9 （二）外国官方部门的行为特征及驱动因素 ...............................................................................................