国债期货季度报告：反弹非反转，债牛仍未尽

国债期货 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 [Table_Title]反弹非反转，债牛仍未尽 [Table_Rank]走势评级： 国债期货：看涨 报告日期： 2019 年 04 月 10 日 [Table_Summary]★宏观经济反弹源于贸易谈判好转与企业融资环境好转： 年初以来风险资产价格上涨反映了国内宏观经济的回暖，制造业 PMI 和中国企业经营状况指数（BCI）均出现回升。从 BCI的分项来看，企业融资环境的收紧和宽松是去年四季度经济下行和今年一季度回暖的重要原因。BCI（以及 PMI）今年一季度的回升更像是从去年四季度大幅下行（异常的状态）回归长期趋势的一个过程。 ★宏观经济回暖是反弹而非反转： 中长期来看，新的一轮房地产周期、设备更替周期、产能利用周期，目前为止还未看到开启的迹象。欧美经济的下行趋势明显，外需疲软对国内的经济形成拖累。PPI 同比增速并不具备持续上行的条件。猪周期与宏观经济周期脱钩，GDP 平减指数下行意味着通胀压力有限。近期经济的回暖是反弹而非反转。 ★利率低是信用宽的前提条件： 今年社融回升主要来自于票据和企业债券融资规模的增加。而这两个分项之所以上升，最重要的条件是融资成本的降低。即利率低是信用宽的前提条件。在这种背景下，信用宽松并不会对国债形成利空。房贷利率领先房贷规模以及房地产销售半年左右。房地产调控边际放松，但房贷规模大幅上升的可能性较低。 ★投资建议： 我们认为今年一季度国内的宏观好转是反弹而非反转，未来流动性有必要进一步宽松，降准和降息的可能性均存在。从中期趋势来看国内经济仍将下行，金融机构加权贷款利率大概率进一步回落。我们预计二季度末，10 年期国债利率目标为 3%，5年期国债利率为 2.9%，2 年期国债收益率 2.5%。 ★风险提示： 政策调控力度超预期，中美贸易谈判超预期。 徐颖 高级分析师(外汇贵金属) 从业资格号： F3022608 投资咨询号： Z0013609 Tel: 8621-63325888-1610 Email: ying.xu@orientfutures.com 联系人： [Table_Analyser]刘鸿 资深分析师（宏观、国债） 从业资格号： F3034263 Tel: 8621-63325888-4110 Email: hong.liu@orientfutures.com 季度报告—国债期货 国债期货-季度报告 2019-04-10 2 期货研究报告 【行业研究】 目录 1、风险资产价格回升反映宏观经济反弹 ........................................................................................................................ 5 1.1、年初以来风险资产价格回升，国债震荡 ................................................................................................................. 5 1.2、宏观经济出现反弹 ................................................................................................................................................... 5 2、反弹非反转，新的上行周期未开启 ............................................................................................................................ 8 3、利率降是信用宽的前提 ............................................................................................................................................. 11 3.1、社融回升主要来自于票据和债券融资回升 ........................................................................................................... 11 3.2、票据融资规模回升最重要的是融资成本的降低 .................................................................................................... 12 3.3、企业债券融资规模回升最重要的是融资成本的降低 ............................................................................................ 13 3.4、房贷利率变动领先居民贷款规模半年左右 ........................................................................................................... 13 3.5、贷款利率变动对企业贷款规模影响较小 ............................................................................................................... 14 3.6、非标融资降幅将收窄，但是扩张较难 ................................................................................................................... 15 4、投资建议................................................................................