制糖行业：糖价底部已现，制糖板块迎来反转良机

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title0]2019.03.23 糖价底部已现，制糖板块迎来反转良机 钟凯锋（分析师） 李晓渊（分析师） 鲁家瑞（分析师） 021-38674876 021-38674936 021-38677618 zhongkaifeng@gtjas.com lixiaoyuan@gtjas.com lujiarui@gtjas.com 证书编号 S0880517030005 S0880518070003 S0880518070001 本报告导读： 本报告旨在分析国内外食糖供需分析结构，我们认为在糖产需缺口已现的情况下，糖价底部已现，建议把握制糖板块机会。 摘要： [Table_Summary0]首次覆盖给予制糖板块增持评级。在全球产需缺口已现的情况下，国际和国内糖价的底部已现，且股价、仓位均处于历史低位，未来随着行业景气度上行。推荐：中粮糖业，相关受益标的：南宁糖业。 供给端：全球性减产及国内种植面积下滑，供给端产不足需。国外供给方面从 2018/19 榨季来看，印度产量预期由增产变为减产，巴西、泰国产量大幅下滑，供需缺口收缩，全球糖库存预计 5285 万吨，库销比上升至 30%的历史高位；而从即将到来的 2019/20 榨季来看，由于糖价维持低位，糖供应缺口可能扩大至 400 万吨，全球糖库存预计下滑至 4885 万吨，库销比下滑至27%，仅次于 2016 年的低点。分国家来看：印度预计 2018/19 榨季糖产量为 3260 万吨，相较前期的增产预期有所下滑。虽然之前印度农民种植甘蔗积极性高，但由于天气以及虫害原因造成了实际产量比预期低，2018/19 榨季的产量预期已缩减；而 2019/20 榨季，由于印度未来糖醇政策导向、糖厂现金流问题及天气影响，预计 2019/20 榨季印度糖产量在 2700 万吨左右。巴西 2018/19 榨季开榨以来，由于油价上涨，导致乙醇制造量上升，进而使糖用蔗比例下降，巴西累计糖产量同比下滑明显。但因降雨改善甘蔗的生长条件，预计 2019/20 榨季巴西糖产量有望恢复，其中巴西中南部糖产量预计增至 2970 万吨。泰国 2018/19 榨季由于过低的收购价导致部分蔗农转向种植木薯等其它经济作物导致糖产量下滑至 1350 万吨，而 2019/20 榨季，由于低迷的糖价，泰国糖产量则预计减少 10%至 1200 万吨。国内糖价由于甘蔗的历年收购价格不断走低，甘蔗种植的比较效益下降，同时甘蔗砍伐人工成本不断上涨，进一步压缩甘蔗种植利润，此外国内糖业还面临着走私的问题，种种不利因素造成甘蔗种植意愿出现明显下滑。 需求端：需求整体处于稳中增长的状态。外需主要受下游产业需求，以及进出口影响。从国内外需求从长期趋势的角度来看，需求相对呈稳定增长趋势。17/18 榨季全球糖消费量为 1.75 亿吨，与上个榨季相比有明显增加。其中，消费量前五的国家(地区)为印度、欧盟、中国、美国和巴西，以中印两国为代表的亚洲国家将成为未来带动全球糖消费增长的主要动力。目前我国受人口规模增加、城镇化快速推进等因素影响，近年来，我国食糖消费量呈现稳中趋增态势。 中粮糖业作为我国最大食糖生产和贸易商之一，糖收入占公司收入的超过90%，预计 2018-2020 公司 EPS 为 0.25 元、0.45 元、0.76 元，给予公司 19年 25 倍 PE，目标价至 11.25 元，给予 “增持”评级。 风险提示：极端天气导致糖产量大幅上升或下降、农业政策影响糖产量及贸易。 [Table_Invest] 首次覆盖 评级： 增持 [Table_subIndustry]细分行业评级 重点覆盖公司列表 [Table_Company]代码 公司名称评级 600737 中粮糖业 增持 行业首次覆盖制糖 股票研究 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 18 目 录 1.制糖行业研究总框架 ............................................................................. 32.食糖供应端收紧 ..................................................................................... 32.1. 食糖制造过程 .................................................................................. 3 2.2. 全球糖产量 ...................................................................................... 4 2.3. 国外甘蔗主要产区供给下降 .......................................................... 5 2.3.1. 印度产业政策导致食糖出口困难 ........................................... 5 2.3.2. 巴西糖产量因乙醇替代创近年来新低 ................................... 7 2.3.3. 泰国糖产量预计小幅下降 ....................................................... 8 2.3.4. 欧盟因天气原因糖产量小幅萎缩 ........................................... 9 2.4. 国内食糖产量有望迎来减产周期 ................................................ 10 2.4.1. 国内糖价持续走低，糖料种植意愿低 ................................. 10 2.4.2. 甘蔗迎来换根季，种植面积大概率下降 ............................. 10 2.4.3. 未来国储糖拍卖压力减小 ...................................................... 11 3.需求稳定推动国内外糖价好转 ............................................................ 113.1. 国外需求稳步增长，供需缺口明显 ............................................ 12 3.2. 国内需求稳定，糖价长期内看好 ................................................ 13 4.投资建议-价格回升，制糖板块前景看好 .......................................... 144.1. 价格回升，国际糖价将成为主要推动力 .................................