轻工制造行业新型烟草深度报告：海外如火如荼，国内静待东风

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 2 月 25 日 轻工制造行业 新型烟草：海外如火如荼，国内静待东风 观点聚焦 投资建议 在全球新型烟草行业快速发展的大背景下，2018 年我国电子烟等新型烟草正方兴未艾，2019 年若新型烟草监管政策能进一步明晰，我们预计将带来产业链相关公司的投资机会，我们看好前期产品、研发、产业资源积累深厚的烟标行业龙头劲嘉股份、东风股份，此外建议关注盈趣科技（未覆盖）。 理由 1、新型烟草是全球卷烟消费市场中增长最快的细分赛道，海外监管政策已日趋明朗。2017 年全球烟草市场规模 53346 亿人民币，同比增 3.2%，其中传统卷烟占比 89%仍是主要消费品类，而以电子烟和加热不燃烧产品为代表的新型烟草市场规模达到 1205 亿，同比高增 49.5%，背后的核心驱动因素在于：全球控烟政策的深化、烟民健康意识的崛起、消费者追求时尚酷炫。由于烟草产品的特殊性，各国的监管政策是行业发展的核心变量之一，目前全球已有百余个国家出台了新型烟草相关监管政策，禁止销售的国家只有少数 29 家，大多数国家出台了较为明确的监管政策（从生产到消费各方面）允许新型烟草在本国生产销售。 2、海外新型烟草行业如火如荼，以 IQOS 为代表的加热不燃烧产品与以 JUUL 为代表的封闭式电子烟各领风骚。①加热不燃烧产品：2017 年全球市场规模 429 亿元，同比增 201%，欧睿（Euromonitor）预计未来 5 年将维持 28%的高速成长势头，该市场被菲莫于 2015 年推出的 IQOS 引爆，目前行业 91%的销售集中在亚洲，在日本烟草消费市场渗透率已达到 22%，未来随着欧美对 IQOS 的监管政策落地，全球拓展可期；②电子烟：2017 年全球市场规模 777 亿元，同比增 18%，欧睿预计未来 5 年将维持 14%复合增速，其中明星产品 Juul 凭借其独特产品设计与定位，已在美国电子烟市场占 72%份额，是增长最快的单品，传统四大烟草在该领域主要通过收购布局，竞争激烈。 3、国内新型烟草市场仍需等待东风：①监管政策明晰：2018 年我国新型烟草相关政策出台不断，后续仍要看政府对各类新型烟草产品的相应分类监管思路；②产品专利储备：当前我国在电子烟方面的专利积累已较为成熟，目前中国已是全球最大的电子烟生产国，但在加热不燃烧方面仍需突破 IQOS 等的专利封锁，目前国内市场尚未开放，但广阔空间可期。 盈利预测与估值 我们维持相关公司盈利预测不变，鉴于市场风险偏好提升及新型烟草主题性投资机会催化公司估值扩张，我们分别上调劲嘉股份/东风股份目标价 15%/30%至 12.1/11.8 元，分别对应 2020 年 P/E为 17/16X，较当前股价分别有 21%/21%上涨空间。 风险 烟草行业监管政策趋严、行业竞争加剧、新型烟草进展低于预期。 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 劲嘉股份-A 推荐 12.10 16.5 13.8 东风股份-A 推荐 11.80 15.1 13.6 中金一级行业 可选消费 相关研究报告 •劲嘉股份-A | 18 年净利润增速 26%略超预期，重申 Top pick(2019.01.29)•劲嘉股份-A | 烟标主业持续回暖，新型烟草抢先布局，重申 TopPick (2018.12.11)•基金 4Q18 持仓分析：继续超配，细分板块龙头仍是配臵重点(2019.01.24)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 樊俊豪 林瑶 分析员 联系人 junhao.fan@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080513080004 SFC CE Ref： BDO986 yao.lin@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080118090057 566778891001112018-022018-052018-082018-112019-02相对值 (%) 沪深300 中金轻工制造 中金公司研究部: 2019 年 2 月 25 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 新型烟草：烟草行业中增速最快的细分品类 ...................................................................................................................... 4 全球烟草市场：总体增长稳健，新型烟草一骑绝尘 ........................................................................................................... 4 三大因素驱动新型烟草崛起：全球控烟+烟民健康意识+年轻烟民追求时尚酷炫 ........................................................... 5 新型烟草产业链：品牌、技术、渠道为产业链核心 ........................................................................................................... 8 海外市场：产品不断迭代出新，监管政策日趋明晰 ......................................................................................................... 10 电子烟类：以 JUUL 为代表的封闭式产品快速抢占份额 ................................................................................................... 10 加热不燃烧类：以 IQOS 为代表，产品快速放量抢占市场份额 ....................................................................................... 14 海外如何监管：围绕九大方面，监管思路日趋明确 ......................................................................................................... 18 国内市场：产品已在孕育，静待政策东风 ........................................................................................................................ 20 电子烟：市场规模 40 亿元，2018 年行业融资趋热 ..........................................................................