可转债季度策略报告：峰回路转，配置当先

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 固定收益研究 证券研究报告 可转债季度策略报告 2019 年 03 月 04 日 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 《 Credit differentiation remains, select best mid-to-high grade products》2018.09.11 《 Bullish trend of bonds sees short term resistance, correction is opportunity》2018.09.11 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 分析师:姜珮珊 Tel:(021)23154121 Email:jps10296@htsec.com 证书:S0850517070004 联系人:李波 Tel:(021)23154484 Email:lb11789@htsec.com 峰回路转，配臵当先 [Table_Summary] 投资要点：  行情回顾：转债大涨，估值压缩 19 年转债市场表现亮眼。截至 3 月 1 日，19 年中证转债指数上涨了 14.72%，周线出现“8 连阳”。个券基本全面上涨，整体上通信、计算机、光伏、电子等板块表现较好。流动性方面，19 年前两个月转债市场日均成交量回升至 40.2 亿左右，与 18年同期持平。其中 2 月单月日均成交量达到 61.5 亿，回到 15 年 7 月时的水平。估值方面，目前转债市场的转股溢价率均值 22.8%，年内下降了 15.5 个百分点；已经处于历史均值（31.2%）以下，回到了 18 年 2 月时的水平。 供给：发行大幅提速。19 年开年市场情绪转暖，转债发行大幅提速。19 年以来转债发行数量为 16 只，金额达到 793 亿元（其中平银转债 260 亿元、中信转债 400亿）。之后还有江苏银行等大型银行转债待发，供给压力不容小觑。  一级市场：申购回暖，供给加速 一级申购回暖。19 年以来转债市场表现较好，一级申购也明显转暖。19 年至今转债一级发行，网上平均申购户数上升至 21 万户左右，网下平均申购户数超过 2000 户，中签率出现明显下降。上市方面，19 年以来上市转债的价格和溢价率均有提升，破面率也有明显的下降。 打新收益较高。虽然 18 年以来新券上市首日破面频发，但整体上来说新券上市价格平均依然高于面值，根据我们的计算，转债一级申购整体上比二级上市买入的收益要高。但受到中签率的约束，一级往往难以拿到量。因此对于规模较大的转债，一级打新应积极参与；但对于规模较小的转债，上市首日的窗口更值得关注。  条款博弈：下修减少，赎回增多 19 年下修或减少。18 年转债转股退出的比例有大幅下降，接受回售的比例提升，同时主动下修的案例明显增多，与市场整体不佳，转债大幅下跌有关。19 年以来，转债大幅上涨，触发下修的转债数量明显减少，19 年下修博弈机会或相对有限。 赎回增多，回售开启。目前三一转债已触发赎回，并公布赎回提示公告。此外，东财、常熟、盛路等转债价格均超过赎回条件，接近触发赎回。回售方面，电气转债进入回售期；航信转债、16 以岭 EB 等也接近进入回售期。  转债策略：峰回路转，配臵当先 股市表现亮眼，长期保持乐观。首先，虽然 19 年以来股市估值有所提升，但仍处于历史较低位，有向上空间。其次，18 年下半年宏观政策转向稳杠杆，加上 19 年 1月社融提前见底回升，预示经济见底也已不远；股市或已处于底部区域。最后，目前股市的风险溢价处于 14 年以来的高点，未来估值有望迎来长期回升。 转债具备长期配臵价值。作为类权益的风险资产，我们认为转债具备长期配臵价值。行业方面，19 年流动性宽松利好成长股的估值提升；经济通胀下行则利好弱周期行业，关注成长+弱周期板块的机会。策略方面，19 年市场风格将更加平衡，混合型策略或最佳。转债择券要兼顾正股估值以及转债溢价率、价格等因素。 寻找价值低估板块。短期市场上涨较快，转债择券难度上升。部分涨幅较大的个券，目前价格在高位，有一定回调风险；可关注近期涨幅不大，转债价格和正股低估的行业板块。如消费电子（大族、水晶）、环保建筑（岭南、高能）、汽车（新泉、德尔）、光伏（林洋）、消费（海澜）、传媒（吉视）等。部分强势个券（隆基、曙光、佳都、国君、长证）可等待回调后的布局机会。 风险提示：股市大幅下跌，业绩不及预期，政策不及预期。 固定收益研究—可转债季度策略报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 行情回顾：转债大涨，估值压缩 ................................................................................ 5 1.1 19 年转债市场表现亮眼 ..................................................................................... 5 1.2 估值大幅压缩 .................................................................................................... 5 1.3 流动性大幅回升 ................................................................................................ 6 1.4 需求：基金转债持仓比重稳定 .......................................................................... 7 1.5 供给：发行大幅提速 ......................................................................................... 8 2. 一级市场：申购回暖，供给加速 ................................................................................ 9 2.1 申购户数明显回升, 中签率大幅下降 ................................................................ 9 2.2 上市价格和首日溢价率相比 18 年有所回升 .................................................... 10 2.3 一级打新收益如何？ .........................