2023年三季度业绩点评：旺季环比改善，盈利能力提升

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 [Table_Header] 公司点评●调味发酵品Ⅱ 2023 年 10 月 28 日 [Table_Title] 旺季环比改善，盈利能力提升 --2023 年三季度业绩点评 核心观点： [Table_Summary] ⚫ 事件：10 月 27 日，公司发布公告，2023 年前三季度实现营收 22.3 亿元（同比+17%，下同）；归母净利润 3.2 亿元（+31.2%）；扣非归母净利润 2.8 亿元（+30.1%）；23Q3 实现营收 8.1 亿元（+16.4%），归母净利润 1.1 亿元（+44.1%），扣非归母净利润 1.0 亿元（+47.6%）。 ⚫ 内生增速环比改善，中式复调快速增长。总体看，23Q3 收入端增速环比提升，若剔除并表食萃食品的因素，内生同比增长约 10%，环比亦有提速，预计主要得益于：1）7 月以来宏观经济持续改善；2）行业渐入旺季，公司加快发货节奏以抢占渠道与终端；3）渠道精耕红利释放。分产品看，23Q3 火锅调料/ 中 式 菜 品 调 料 / 香 肠 腊 肉 调 料 / 鸡 精 / 香 辣 酱 收 入 分 别 同 比 -5.9%/+41.2%/+17.7%/+438%/+48.4%，中式复调高增得益于需求复苏叠加食萃食品并表，香肠腊肉调料快速增长得益于猪肉价格下降。分区域看，23Q3 西南 / 华 中 / 华 东 / 西 北 / 华 北 / 东 北 / 华 南 收 入 分 别 同 比+43.7%/+6.5%/+7.7%/+20.9%/+1.1%/-16.5%/+9%，西南、西北市场高增。分渠道，23Q3 经销商/定制餐调/电商同比+8.4%/+16.4%/+91%，B 端业务处于快速复苏过程中，电商高增主要系食萃子公司并表。23Q3 经销商数量为 3285 家，环比 23Q2 减少 0.6%，主要系渠道体系优化，单个经销商收入并未减少。 旺季费用投放力度加大，毛利率提升推动盈利能力改善。归母净利率：23Q3为 13.9%，同比+2.7pcts，与扣非利润率改善幅度基本一致。具体拆分，毛利率：23Q3 为 38.1%，同比+5.4pcts，主要得益于：1）产品结构优化；2）大红袍在提价红利仍存；3）油脂、包材类价格降低。销售费用率：23Q3 为 15.6%，同比+2.9pcts，主要系公司在 8 月推出厚火锅底料等多个新品，叠加行业渐入旺季，主动 加大费 用投放力 度推广新品 与布局 市场 。管 理 费 用率 ： 23Q3 为5.9%，同比-0.3pcts，整体保持相对稳定。 ⚫ 新品上市+猪价催化冬调动销，23Q4 旺季或延续改善趋势。展望 23Q4，预计宏观需求有望延续改善趋势，同时火锅调料步入消费旺季，改良后的非辣产品有望实现良好增长，此外 22Q4 猪价高位致冬调收入基数较低，而今年猪价较低有利于动销，预计将共同推动收入端增速延续环比改善趋势；中长期来看，1）考虑到新增企业数量与现有企业产能扩张进度，预计行业竞争延续阶段性趋缓；2）经销商持续优化精耕，公司渠道长期竞争力有望增强；3）客户结构优化，一方面加快小 B 端扩张与签约团餐客户短期贡献收入，另一方面积极布局电商、新零售渠道；4）底料、酸菜鱼、小龙虾调料等核心单品通过产品矩阵优化延长产品生命周期，同时钵钵鸡、卤味料、大盘鸡调料等潜力单品有望推动收入延续较快增长。 ⚫ 投 资 建 议 ： 小 幅 调 整 此 前 盈 利 预 测 ， 预 计 2023~2025 年 归 母 净 利 润 为4.5/5.4/6.5 亿元，同比+31.5%/21.1%/20.0%，EPS 为 0.42/0.51/0.61 元， PE 为33/27/23X，剔除股权激励费用后 23-24 年归母净利润为 4.8/5.5 亿元，对应 PE为 31/27X，公司 23 年 PE 略低于调味品行业均值 31X，暂维持“谨慎推荐”。 ⚫ 风险提示：竞争超预期的风险，行业需求下滑的风险，成本压力超预期的风险，食品安全风险。 [Table_StockCode] 天味食品(603317) [Table_InvestRank] 谨慎推荐 (维持) 分析师 [Table_Authors] 刘光意 ：021-20252650 ：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070002 [Table_Market] 市场数据 2023-10-27 股票代码 603317 A 股收盘价(元) 14.02 上证指数 3,017.78 总股本(万股) 106,557 实际流通A股(万股) 105,798 流通 A 股市值(亿元) 148 相对沪深 300 表现图 [Table_Chart] 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 [Table_Research] 【银河食饮】天味食品 2023 年半年报点评：淡季稳健增长，期待旺季改善 -80%-60%-40%-20%0%20%40%天味食品沪深300 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 [Table_ReportTypeIndex] 公司点评 表1：主要财务指标预测 [Table_MainFinance] 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2690.71 3233.59 3890.01 4597.99 收入增长率（%） 32.84% 20.18% 20.30% 18.20% 净利润（百万元） 341.70 449.38 544.14 652.71 利润增速（%） 85.11% 31.51% 21.09% 19.95% 摊薄 EPS(元) 0.32 0.42 0.51 0.61 PE 85.69 33.24 27.45 22.89 PB 7.28 3.34 2.98 2.63 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 [Table_ReportType] 公司点评 附录：公司财务预测表(百万元) 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2690.71 3233.59 3890.01 4597.99 流动资产 3153.44 3238.97 3520.11 4036.11 营业成本 1769.94 2040.40 2450.71 2887.54 现金 449.54 451.46 720.69 1171.88 营业税金及附加 22.36 32.34 38.90 45.98 应收账款 17.15 19.22 24.71 28.61 营业费用 387.94 488.27 587.39 694.30 其它应收款 14.36 21.19 27.09 28.90 管理费用 150.