医疗保健行业：医疗器械大范围集采降价缺乏标准化前提

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 2 月 17 日 医疗保健 医疗器械大范围集采降价缺乏标准化前提 行业动态 行业近况 行情回顾：过去一周 A 股医药股板块指数上涨 6.15%，上证综指上涨 2.45%，深证成指上涨 5.75%，创业板指上涨 6.81%。 行业动态：1）Keytruda 在晚期肾细胞癌的一线治疗中效果优于Opdivo。2）舒利迭首仿药在美国上市，价格比原研低 70%。 评论 药品“带量采购”政策推进相对温和，器械板块估值修复中。12月 7 日国家公布“4+7”通过仿制药一致性评价品种带量采购中标价格。31 个品种，25 种达成协议，6 个品种流标，相比全国最低价的平均降幅 55%。市场此前较为担心整个药品和器械会经历一轮极速大幅的调价过程，导致医药板块 12 月初经历一轮较为惨烈的调整。1 月中旬国内“带量采购”细则落地，价格改革的实际政策推进相对温和，器械板块估值已经开始逐步修复过程中。 器械大幅降价缺乏产品标准化和保底采购量前提。仿制药一致性评价的标准化过程以及政府保底采购量，是导致仿制药招标大幅降价的主因。器械产品大幅降价缺乏这两个最大前提。一方面器械产品很难做到质量的标准化。临床使用习惯与效果的不同导致产品之间差异化明显，产品的多样性增加产品质量标准化的难度。另一方面，各地医保报销与否、经销商市场的碎片化、库存场地的占用等因素导致器械产品的库存商品在经销商层面而非医院体系，多数非经常用器械产品仅在使用时医院才向经销商进行直接采购，导致器械单产品的全年采购量无法提前预估。 进口替代+基层放量，器械板块相对优势明显。伴随分级诊疗推进，三四线城市市场医保控费压力下，价格低廉的优质国产骨科器械有望承担起城镇居民医保覆盖需求，实现城市市场的部分进口替代。而 2017 后年国内全面取消药品加成，短期内各级医院经营压力提升，倒逼基层医院加强高端手术服务培育与器械产品的收入。未来高性价比的国产器械有望在基层市场加速放量。详见报告《进口替代+基层放量，骨科器械增长提速》。 估值与建议 投资组合：A 股：科伦药业、恒瑞医药、乐普医疗、凯利泰、华东医药、国药一致、美年健康。H 股：中国生物制药、石药集团、威高股份、白云山、华润医药。 风险 医保控费，产品放量不及预期。 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 长春高新-A 推荐 260.00 25.2 21.3 科华生物-A 推荐 13.00 19.2 17.9 葵花药业-A 推荐 19.00 12.6 10.1 老百姓-A 推荐 60.00 25.9 22.0 益丰药房-A 推荐 60.00 30.7 23.0 片仔癀-A 推荐 112.00 38.9 29.9 科伦药业-A 推荐 40.00 20.7 16.6 智飞生物-A 推荐 52.00 23.2 15.7 华兰生物-A 推荐 44.00 24.2 19.5 泰格医药-A 推荐 57.00 38.6 30.8 爱尔眼科-A 推荐 38.00 51.6 38.9 通化东宝-A 推荐 16.50 23.8 18.3 博腾股份-A 中性 9.50 30.7 24.4 安图生物-A 中性 55.00 31.6 25.4 联邦制药-H 推荐 8.20 8.1 7.0 中金一级行业 医疗保健 相关研究报告 •美年健康-A | 国资战投进驻，全面战略合作 (2019.01.27)•华东医药-A | 主营产品基层渠道进一步开拓，流通板块预计 18年 4 季度回暖 (2019.01.25)•上海医药-A | 预计主营业务经营平稳 (2019.01.24)•基金 4Q 分析：4 季度基金仓位持续下降 (2019.01.23)•凯利泰-A | 业绩符合预期，PKP 持续放量 (2019.01.21)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 张琎 邹朋 屠炜颖 俞波 何子瑜 分析员 分析员 分析员 分析员 分析员 jin.zhang@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080517040001 SFC CE Ref： BHM689 peng.zou@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080513090001 SFC CE Ref： BCC313 weiying.tu@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080516040001 SFC CE Ref： BHM709 bo3.yu@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080519010002 SFC CE Ref： BJC515 ziyu.he@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080518120001 SFC CE Ref： BNF440 74871001131262018-022018-052018-082018-112019-02相对值 (%) 沪深300 中金医疗保健 中金公司研究部: 2019 年 2 月 17 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 器械“带量采购”大降价缺乏现实依据，相对优势明显 药品“带量采购”政策推进相对温和，器械板块估值修复中。12 月 7 日国家公布“4+7”通过仿制药一致性评价品种带量采购中标价格。31 个品种，25 种达成协议，6 个品种流标，相比全国最低价的平均降幅 55%，相比全国平均价的平均降幅为 66%，涉及采购金额 18.64 亿元。市场较为担心整个医药板块会经历一轮极速大幅的调价过程，导致医药板块 12 月初经历一轮较为惨烈的调整。1 月中旬国内“带量采购”细则落地，价格改革的实际政策推进相对温和，此后化药板块估值一定程度修复，而器械板块估值已经开始逐步修复过程中。 此前市场争论较多的药品与器械降价幅度与时间进程，我们的观点是，医保控费背景下，药品和器械降价是一个大趋势，但器械板块缺乏产品质量标准化与采购量难以确定的前提，短期大幅调价的可能性较小，相对优势明显。 图表 1: 化药板块“带量采购”政策后估值变化 图表 2: 器械板块“带量采购”政策后估值变化 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 图表 3: 一致性评价目的在于证明治疗效果等效 资料来源：CFDA，中金公司研究部 2025303540452018-1-52018-2-52018-3-52018-4-52018-5-52018-6-52018-7-52018-8-52018-9-52018-10-52018-11-52018-12-52019-1-5化学制药(申万)-PE(TTM)(X)303540455055602018-1-52018-2-52018-3-52018-4-52018-5-52018-6-52018-7-52018-8-52018-9-52018-10-52018-11-52018-12-52019-1-5医疗器械Ⅱ(申万)-PE(TTM)(X)药学等效生物等效治疗等效药学等效Pharmaceutical Equivalence如果两种制剂含等量的相同活性成分，具有相同的剂型，符合同样的或可比较的质量标准，则可以认为他们是药学等效。生物等效