公司半年报：大品种战略持续推进，盈利能力稳步提升

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/医药与健康护理/中药 证券研究报告 同仁堂（600085）公司半年报 大品种战略持续推进， 盈利能力稳步提升 [Table_Summary] 投资要点：  事件：公司公告 2023 年半年报，实现营业收入 97.61 亿元（+30.02%），归母净利润 9.87 亿元（+32.69%），扣非归母净利润 9.79 亿元（+33.22%），随着中医药市场需求增加，同时公司积极开拓市场，深化营销改革，下属公司销量大幅度增长，致营业收入、归属于上市公司股东的净利润均较上年同期增长。分季度来看，单 Q2 实现营业收入 46.18 亿元（+29.95%），归母净利润 4.63亿元（+34.83%），扣非归母净利润 4.60 亿元（+35.66%）。  点评：  23H1 股份母公司的净利润为 7.86 亿元（+16.6%），剔除投资收益后的净利润为 5.53 亿元（+17.4%）。主要参控股公司方面，同仁堂科技实现净利润 5.60亿元（+23.84%），大品种核心竞争力提升；同仁堂国药实现净利润 2.65 亿元（+33.78%），香港地区整体经济稳步复苏；同仁堂商业实现净利润 3.89 亿元（+111.20%）。  23H1 公司医药工业实现收入 61.46 亿元（+28.33%），毛利率同比减少 5.14pcts，我们认为主要是原材料价格上涨所致；医药商业实现收入 55.36 亿元（+30.41%），毛利率同比增加 0.40pcts。公司深入实施大品种战略，聚焦精品战略，推出御药传奇系列产品，23H1 前五名产品实现收入 29.25 亿元，同比增长 18.91%。  费用方面，23H1 公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为 17.49%/ 7.80%/1.04%/-0.41%，同比分别变动-1.96pcts/-1.26pcts/0.08pcts/-0.49pcts，其中管理和销售费用率下降，主要系公司推动落实降本增效和两金专项工作，强化降本控费意识；研发费用同比+41.26%，主要系公司加大研发投入所致；财务费用同比下降，主要是随短期借款减少本期利息支出下降同时利息收入增加所致。  盈利预测：我们预计公司 2023-2025 年的归母净利润分别为 17.94 亿元、20.78亿元、25.20 亿元，同比分别增长 25.8%、15.9%、21.3%，对应 EPS 分别为 1.31元、1.52 元、1.84 元。公司是历史悠久的中药资源品企业，品牌价值构筑高壁垒，国企三年改革浪潮叠加高管换帅后，公司有望走向更高质量的发展阶段。我们给予公司 2023 年 47X PE，对应目标价 61.57 元，继续维持“优于大市”评级。  风险提示：行业政策风险；营销改革不及预期的风险；原材料的价格波动和质量风险；核心品种提价后销售不及预期的风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 14603 15372 18304 21147 24223 (+/-)YoY(%) 13.9% 5.3% 19.1% 15.5% 14.5% 净利润（百万元） 1227 1426 1794 2078 2520 (+/-)YoY(%) 19.0% 16.2% 25.8% 15.9% 21.3% 全面摊薄 EPS(元) 0.89 1.04 1.31 1.52 1.84 毛利率(%) 47.6% 48.8% 46.2% 45.5% 46.2% 净资产收益率(%) 11.5% 12.1% 13.2% 13.3% 13.8% 资料来源：公司年报（2021-2022），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·同仁堂（600085）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 同仁堂收入及成本分项 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总表 营业收入（百万元） 12825.88 14603.10 15372.42 18304.18 21147.33 24223.12 增速（%） -3.4% 13.9% 5.3% 19.1% 15.5% 14.5% 营业成本（百万元） 6792.07 7648.48 7870.13 9851.08 11528.48 13032.62 毛利率（%） 47.0% 47.6% 48.8% 46.2% 45.5% 46.2% 医药工业 营业收入（百万元） 7652.63 8872.97 9839.92 11570.43 13369.24 15569.18 增速（%） 1.6% 15.9% 10.9% 17.6% 15.5% 16.5% 毛利率（%） 47.1% 48.1% 49.0% 45.4% 44.9% 46.4% 医药商业 营业收入（百万元） 7316.26 8240.90 8480.45 9922.13 11212.00 12333.20 增速（%） -2.7% 12.6% 2.9% 17.0% 13.0% 10.0% 毛利率（%） 32.2% 31.5% 31.0% 31.5% 31.5% 31.5% 其他业务 营业收入（百万元） 100.46 103.22 107.33 111.62 116.09 120.73 增速（%） 4.0% 2.7% 4.0% 4.0% 4.0% 4.0% 毛利率（%） 74.7% 68.0% 70.0% 70.0% 70.0% 70.0% 资料来源：wind，HTI 表 2 可比公司估值 股票代码 公司简称 收盘价（元） EPS（元） PE（倍） 2023/9/19 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 600436 片仔癀 270.98 4.10 5.16 6.31 66.09 52.48 42.92 000538 云南白药 53.98 1.90 2.36 2.64 28.41 22.90 20.43 000423 东阿阿胶 48.86 1.21 1.63 2.00 40.38 29.92 24.39 均值 44.96 35.10 29.25 资料来源：wind，HTI 注：收盘价为 2023 年 9 月 19 日价格，EPS 为 wind 一致预期 公司研究·同仁堂（600085）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 [Table_ForecastInfo] 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 202