互联网行业2019年电商投资策略：渗透及货币化率有望随新模式兴起进一步提升

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 1 月 13 日 互联网 2019 电商投资策略：渗透及货币化率有望随新模式兴起进一步提升 观点聚焦 2019 年电商投资策略 我们预计电商渗透率和货币化率有望持续提升，带动中国电商整体潜在市场规模的扩张。同时，社交电商平台等新兴模式兴起、带来产业链的重塑和变革，电商巨头面临新的机遇和挑战。 理由 电商渗透率和货币化率有望持续上升。电商成为整体零售增长越来越重要的驱动力；若电商整体规模的增速持续快于线下，预计电商渗透率将进一步提升。我们预计中长期电商渗透率有望达到50%，电商平台的货币化率有望达到 8%-10%水平。 新型电商模式兴起并实现爆发增长。以拼多多为代表的社交电商平台借助社交平台中的低成本流量快速扩张。而随着流量红利的消失、拼多多的独特市场定位逐渐明晰，现阶段电商巨头和新进入者都难以再单纯复制拼多多的业务模式。另外，社区拼团等新兴电商业态也引发广泛关注，但我们目前对该模式的增长前景仍持观望态度；同时，直播电商再次兴起，淘宝、抖音和快手等公司均重点发力直播电商业务。 我们认为流量基础和平台形象是电商平台的两大重要因素。流量是电商平台发展的护城河，而京东和唯品会等平台受到流量增长疲软的影响，或持续面临增长放缓的问题。同时，品牌形象（电商平台在消费者心目中的平台定位）会直接决定电商业务的转化率。我们对于抖音和快手等内容平台推出自有电商平台持保留态度（无论采用自营还是平台模式），这些平台的流量更适合以“广告”（给其他三方电商平台导流）而不是“电商”模式进行货币化，消费者去寻找内容而不是买东西的心理定位可能会导致转化率偏低，因此现有大流量电商平台的 GMV 受分流的风险不大。但需注意由于整个互联网行业中流量分流商户的广告开支会进一步向新生大流量平台倾斜，阿里巴巴的货币化率提升有可能会慢于预期. 盈利预测与估值 在电商板块，我们看好阿里巴巴和拼多多，主要考虑到前者领先的行业地位、大数据能力，以及后者的流量积累和独特定位。建议关注京东和唯品会表现进一步疲软的风险。我们对宝尊电商持谨慎乐观态度，建议关注经济下行的实质影响、缺乏新品牌以及电商格局重塑带来的负面影响。同时，我们建议投资者在寻求电商服务商板块（淘系及微信体系）的投资机会时，警惕伪 SAAS 公司风险（包装成 PAAS/SAAS 公司、实则广告代理/中介）。 风险 宏观及政策风险。 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 阿里巴巴-US 推荐 200.00 27.4 20.7 拼多多-US 推荐 28.00 305.0 15.9 宝尊电商-US 推荐 53.00 19.7 11.7 京东-US 中性 20.00 33.2 21.4 唯品会-US 中性 6.00 10.6 10.4 中金一级行业 科技 相关研究报告 •网易-US | 代理宝可梦或可在近期对股价形成支撑 (2019.01.04)•网宿科技-A | 拟出售厦门秦淮，减轻资金投入压力聚焦核心业务(2019.01.04)•游戏版号审核工作重启：更为利好广告公司 (2018.12.24)•携程旅行网-US | 全球合作伙伴峰会纪要：借助交通流量推动酒店增长 (2018.12.12)•陌陌-US | 增值服务将继续成为增长驱动力；估值吸引、建议逢低吸纳 (2018.12.07)•新浪公司-US | 宏观和监管压力仍存 (2018.11.29)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 吴越，CFA 分析员 natalie.wu@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080515100002 SFC CE Ref： BDI411 8693100107114Jan-2018Apr-2018Jul-2018Oct-2018Jan-2019Relative Value (%) NASDAQ 中金公司研究部: 2019 年 1 月 13 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 中国电商渗透率提升的天花板测算 ..................................................................................................................................... 4 2018 前 11 个月中，44%的新增社会零售额来自线上 ......................................................................................................... 4 44%未必是最终天花板，因为这一数字本身也在持续提升 ................................................................................................ 4 电商平台货币化率提升的天花板测算.................................................................................................................................. 7 商户能够接受的货币化率水平 .............................................................................................................................................. 7 国内外电商平台货币化率对比 .............................................................................................................................................. 7 以阿里巴巴为例：产品和技术创新带动货币化率持续提升 ............................................................................................... 9 2019 年电商新趋势 ............................................................................................................................................................. 11 社交电商持续发力 .................................................................................................................................