熊市中继，莫悲观

熊市中继 莫悲观 王佳博 版权归国投安信期货所有 1 引用请注明出处盗版必究 目录 一、行情回顾 ............................................................................................................................... 2 二、行情展望 ............................................................................................................................... 2 2.1 产量 ................................................................................................................................. 3 2.2 进口 ................................................................................................................................. 6 2.3 国储 ................................................................................................................................. 7 2.4 成本 ................................................................................................................................. 9 2.5 消费与替代 ................................................................................................................. 10 2.6 平衡表 .......................................................................................................................... 12 2.7 国际市场 ..................................................................................................................... 14 2.7.1 巴西 .................................................................................................................. 15 2.7.2 印度 .................................................................................................................. 19 2.7.3 泰国 .................................................................................................................. 20 三、国内外糖市八大猜想 ..................................................................................................... 23 版权归国投安信期货所有 2 引用请注明出处盗版必究 在活跃商品中，目前食糖市场的矛盾最大，因为我们处于去国储与保面积的博弈之中，这与“政策都是逆周期的”原则相悖。如何实现去国储背景下不打压价格，除了考验管理层的智慧，也要寄希望于国际市场的帮助。 从历史经验看，只要国内市场仍在主导供给，那么周期的顶底判断并不困难，反而是中继的年份变化较多。一般在熊市的中继我们不去讨论强烈的反转因素，因为这会干扰投资铁律----“熊市中不作多，牛市中不做空”。我们只需明确还有哪些因素推动着熊市向前运行。如果这些因素在中继过程中产生微调，我们再去衡量它对市场的影响程度。 对于中继的定义可以分为两种：一是库存消费比停止单边波动，出现走平或反向；二是期货价格已经反应了价格的极限。很明显，我们指的是后者。 一、行情回顾 16/17 榨季是国内糖价牛熊转换的一年，也是国内糖价政策调整最多的一年。在这一年中，我国的配额外进口关税从之前的 50%调整为 95%、90%、85%的三年贸易保障关税；同样在这一年，我们的配额外许可证进口从 15/16 榨季的 190万吨下调至 100 万吨，发放进度从之前的年度发放调整为按季度发放，随后调整为按月发放。预期的快速切换让市场的错估频频发生，基差区间触及历史极值。 图 1：国内外糖价表现 数据来源：Wind 二、行情展望 在陈述产业逻辑前，我们遵循经济研究的基本原则，即确定以下几个重要外813182328550060006500700075002016-10-032017-04-032017-10-03期货收盘价(活跃合约):白砂糖 现货价:白砂糖:南宁 期货收盘价(活跃合约):NYBOT 11号糖 版权归国投安信期货所有 3 引用请注明出处盗版必究 部条件，若以下外部条件出现重大变动时，我们的产业逻辑也将出现不同程度的调整。 1、“管住”国内货币供给总阀门：中性 在 12 月中旬结束的中央经济工作会议强调，稳健的货币政策要保持中性，管住货币供给总闸门，保持货币信贷和社会融资规模合理增长，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，促进多层次资本市场健康发展，更好为实体经济服务，守住不发生系统性金融风险的底线。 影响：人民币贬值预期、糖厂资金、蔗款兑付 2、原油中枢上移：偏多 引用兴业研究的判断：2018 年，原油中枢会进一步整体上移，Brent 中枢约为 60 美元/桶，WTI 约为 55 至 56 美元/桶。上半年呈现一定程度的供给过剩，而下半年会存在缺口。基本预测情形，油价整体呈现前低后高走势。但在基本情形预测的同时，需警惕地缘危机升温造成供给大幅中断、融资情况收紧导致页岩油增量不及预期、全球意外供应中断量低位回升，这些情况出现将进一步抬升 2018 年油价中枢以及使得 2018 年上半年油价阶段性调整的判断不成立。 影响：巴西制糖比例 3、美联储加息 3 次：中性偏空、利空累计 12 月 14 日美联储宣布，将基