中农立华(603970)供销社旗下农药流通平台，业绩稳定增长

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/化工/基础化工材料制品 证券研究报告 中农立华（603970）公司研究报告 2023 年 10 月 13 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 10 月 12 日收盘价（元） 16.29 52 周股价波动（元） 15.60-38.37 总股本/流通 A 股（百万股） 269/269 总市值/流通市值（百万元） 4379/4379 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -25.24%-16.24%-7.24%1.76%10.76%19.76%2022/102023/1 2023/4 2023/7中农立华海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -0.5 -8.4 -15.9 相对涨幅（%） 1.1 -3.8 -12.3 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:刘威 Tel:(0755)82764281 Email:lw10053@haitong.com 证书:S0850515040001 分析师:李智 Tel:(021)23219392 Email:lz11785@haitong.com 证书:S0850519110003 供销社旗下农药流通平台，业绩稳定增长 [Table_Summary] 投资要点：  农药流通及植保技术服务供应商。中农立华成立于 2009 年 4 月，控股股东为中国农业生产资料集团有限公司，中农集团占其 50.25%的股权，中华全国供销合作总社通过其全资控股的供销集团间接持有中农集团 100%股权，供销集团是中农立华的实际控制人。公司完整继承了中农集团农化流通服务平台资源，是我国农化流通的主要渠道之一。目前公司在农化流通领域已形成集研发、分装加工、原药贸易、平台服务、制剂销售、药械服务为一体的全产业链服务，构建了作物健康业务、化工业务、联销业务、国际业务、分装加工业务、植保机械业务六大业务板块协同发展的格局。  公司经营战略稳定，收入利润保持增长。公司整体策略是以市场为主导、以轻资产的方式来推动发展，应对市场风险、财务风险等都有一套完善的内控体系。2020-2022 年，公司营业收入为 66.41、88.22、116.99 亿元，同比增长 52.93%、32.84%、32.61%。其中境内营收为 53.31、67.33、75.57 亿元，同比增长 28.29%、26.29%、12.24%，境外营收为 13.10、20.89、41.42 亿元，同比增长为 599.98%、59.49%、98.23%，出口业务销售增长较快。2020-2022 年扣非归母净利润为 1.18、1.59、1.99 亿元，同比增长 10.91%、34.88%、24.77%，毛利率分别为 8.04%、6.27%、6.56%。  海外主要目标市场布局登记证，形成先发优势。截止目前，公司已持有海外农药产品登记证近 1500 项，自主登记证 141 个，主要覆盖的市场区域集中在拉美地区和亚太区域。目前业务范围涉及南美、非洲、东南亚、中东和欧洲等地区 90 多个国家和地区，未来公司将继续开发和扩展其他空白区域的出口业务，扩展“一带一路”等国外地区，并且加大 C 端业务的布局。  作物健康业务盈利水平高，市占率有很大增长空间。公司联销业务主要是与跨国公司合作，主要产品销售量和客户需求量稳健增长。作物健康业务主要面对终端市场，市场占有率有很大的增长空间。根据投资者关系活动记录表，该板块的毛利率水平基本在 30%以上，净利润能达到 10%左右。  收购中农种业 18%股权，打造“农药+种子”协同战略。2022 年 7 月 14 日，公司以 2700 万元收购中农集团持有的中农种业 18%的股权。未来公司会深度介入中农种业的发展，实现“农药+种子”的协同战略。  盈利预测。我们预计公司 23-25 年 EPS0.90/1.10/1.33 元/股，给予 23 年同行业 22-25 倍 PE，合理价值区间 19.80-22.50 元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。  风险提示。农药原药价格下降；下游需求疲软；市场竞争加剧。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 8822 11699 12737 15028 17730 (+/-)YoY(%) 32.8% 32.6% 8.9% 18.0% 18.0% 净利润（百万元） 170 210 241 295 359 (+/-)YoY(%) 28.6% 23.5% 14.7% 22.1% 21.7% 全面摊薄 EPS(元) 0.63 0.78 0.90 1.10 1.33 毛利率(%) 6.3% 6.6% 6.6% 6.6% 6.6% 净资产收益率(%) 14.5% 16.0% 14.7% 15.3% 15.7% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃中农立华（603970）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 可比公司估值表 股票代码 公司简称 股价 （元） EPS（元/股） PE（倍） 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 000553 安道麦 A 7.58 0.26 0.17 0.30 29.0 44.5 25.1 002749 国光股份 10.86 0.26 0.67 0.79 41.6 16.2 13.8 均值 35.3 30.4 19.4 注：收盘价为 2023 年 10 月 12 日价格，EPS 为 wind 一致预期 资料来源：wind，海通证券研究所 盈利假设：1）近几年公司出口业务销售增长较快，但今年农化行业整体承压，因此我们预计公司今年出口业务维持稳定，未来随着继续开发和扩展其他空白区域，出口业务将恢复增长；公司作物健康和联销业务增长态势良好，预计未来保持稳健增长。综上，我们预计公司 23-25 年农药流通业务收入增速为 9%、18%、18%。 2）预计毛利率保持稳定。 资料来源：wind，海通证券研究所 表 2 公司分业务盈利预测（百万元） 项目 2022 2023E 2024E 2025E 总收入 11699 12737 15028 17730 总成本 10931 11901 14041 16566 总毛利率 6.6% 6.6% 6.6% 6.6% 农药流通 收入 11687 12725 15016 17718 成本 10919 11889 14029 16554 毛利率 6.6% 6.6% 6.6% 6.6% 植保机械 收入 12.17 12.