2018年股指期货年报：风格平衡，冲高回落

风格平衡，冲高回落 2018 年国投安信股指期货年报国投安信期货宏观金融团队 吴鹏 2018 年股指期货年报 版权归国投安信期货所有 i 引用请注明出处盗版必究 全文摘要 第一章，点评中金所放松股指期货管制的通知，并提出，尽管股指期货限制措施需要进一步放开，中金所或将继续小步缓慢放松，并优先保证市场稳定。 第二章，讨论 2018 年市场风格。预计 2018 年宏观经济稳中略降，宏观经济复苏的基本面改变，大盘股一枝独秀的行情难继续；中小盘股估值下降，业绩上升，已经回归合理估值，因此中小盘股相对强度有望上升，市场风格或将回归平衡。 第三章，讨论 2018 年市场走势。从经济、债市、外汇市场、资本流动等方面综合来看，市场对于中长期经济增长转向乐观，乐观的市场情绪将带动股市整体再次向上，上证指数目标是 2018 年到达熔断前的平台 3700 点区域；但由于国内宏观经济下降、处于货币紧缩周期、MSCI 纳入 A 股的利好被高估、美股 2018年底面临熊市风险的原因，2018 年股指或将冲高回落。 2018 年股指期货年报 版权归国投安信期货所有 ii 引用请注明出处盗版必究 目录 第一章 交易限制小步放松，优先保障稳定...................................................... 1 1.1 股指限制是临时措施，已经成功达到稳定市场情绪的目的 ............ 1 1.2 今年 2 月，管制措施初步放松得当 .................................................... 2 1.3 进一步放松管制仍有需要 .................................................................... 3 第二章 风格平衡.................................................................................................. 4 2.1 大盘股独立行情难继续 ........................................................................ 4 2.2 中小盘股估值回归合理 ........................................................................ 7 第三章 冲高回落.................................................................................................. 9 3.1 再次整体向上 ........................................................................................ 9 3.2 流动性制约 .......................................................................................... 12 3.3 MSCI 效应被高估 .................................................................................. 13 3.4 美股 2018 年底熊市风险 .................................................................... 14 2018 年股指期货年报 版权归国投安信期货所有 1 引用请注明出处盗版必究 第一章 交易限制小步放松，优先保障稳定 中金所宣布，2017 年 9 月 18 日起，股指期货限制性措施再次放松，将沪深300 和上证 50 股指期货各合约交易保证金标准，由目前合约价值的 20%调整为15%，沪深 300、上证 50、中证 500 股指期货各合约平今仓交易手续费标准由万分之九点二调整为成交金额的万分之六点九。 尽管股指期货限制措施已经没必要维持，市场运行也需要进一步放开限制，但预计中金所接下来仍将保持缓慢小步放松，关注放松后市场是否受到明显影响。 1.1 股指限制是临时措施，已经成功达到稳定市场情绪的目的 股指期货限制措施是股灾期间的临时措施。2015 年 6-8 月股市出现史上罕见的股灾，88%的股票跌幅超过 50%，堪称史上第一的快速下跌行情。上市公司为了躲避风险集中申请停牌，最高时停牌家数超过 1400 家。股指期货贴水升高，IF 当月合约最高贴水现货 12%，如此大的贴水使期货的三大功能——风险规避、价格发现和资产配置均已失灵。 市场投资者情绪和上市公司情绪均在非理性恐慌状态，因此推出了管制措施。期货贴水异常增大，说明市场投资者情绪处在非理性恐慌状态。千股停牌，说明上市公司情绪处在非理性恐慌状态，为了逃避风险，宁可停牌。这个背景下，为了安抚市场情绪，股指期货管制措施出台。 股指期货管制措施是成功的，管制措施出台后，股指期货的升贴水恢复常态，期货三大功能得以发挥。股指期货的异常贴水逐渐恢复常态的过程如图 1。升贴水恢复常态后，股指期货的三大功能才能实现。此外，由于机构套期保值不在管制措施范围之内，因此管制措施是给投资机构的套期保值提供了一个更好的环境。 图 1：沪深 300 指数与 IF 当月合约升贴水 2018 年股指期货年报 版权归国投安信期货所有 2 引用请注明出处盗版必究 数据来源：Wind，国投安信期货整理 股市波动减小，市场情绪恢复理性。上证指数 2016 年 4 月以来没有出现幅度大于 3.5%的单日上涨或下跌；股市从 2016 年 3 月以来没有再出现千股跌停；以上数据代表市场情绪已经恢复理性。 1.2 今年 2 月，管制措施初步放松得当 管制措施宜小步放松，保持观察，符合中央稳中求进、有所作为、遵循金融发展规律的指导思想。7 月 14—15 日，全国金融工作会议在北京召开，中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平发表重要讲话，强调金融安全，强调稳中求进总基调，遵循金融发展规律。7 月 21 日，中共中央在中南海召开党外人士座谈会，就当前经济形势和下半年经济工作听取各民主党派中央、全国工商联负责人和无党派人士代表的意见和建议，中共中央总书记习近平主持座谈会并发表重要讲话，他表示，要更好把握稳和进的关系，稳是主基调，要在保持大局稳定的前提下谋进。稳中求进不是无所作为，不是强力维稳、机械求稳，而是要在把握好度的前提下有所作为，恰到好处，把握好平衡，把握好时机，把握好度。 放松管制以来，股指期货市场交易稳定，显示未受放松措施的冲击：持仓量总体平稳，放松管制前后差别不大；成交量保持平稳、维持 2015 年 9 月以来的区间。持仓量如图 2，IF 放松管制后日均总持仓量 4.39 万手，2015 年 9 月 1 日至放松管制前，日均总持仓量 4.28 万手；IH 放松管制后