美联储政策转向，国内经济继续承压

知识创造财富 专业铸就品牌 1 美联储政策转向，国内经济继续承压 摘要： ⚫ 海外经济体情况来看，主要发达国家经济增速继续放慢，尤其是美国从此前的高速增长开始出现一节见顶的征兆，虽然就业依然保持较好状态，但是 PMI 指数等已经开始走弱，通胀水平也继续回落。美联储货币政策则出现明显转向，12 月会议上美联储官员对明年加息的预期降至两次，市场则进一步将预期调整至不加息。欧洲方面，欧元区经济仍表现不愠不火，总体上不如美国的情况。欧洲央行从今年开始将不再进行 QE，并且将未来加息的时间点向后调整，可能将在今年年底。 ⚫ 总体上看国内经济数据仍表现较弱。产出端对此前需求减速的响应依然继续，并且从最新数据看有加速下探的趋势。需求端主要受到消费需求拖累，房地产投资基本持稳，基建投资脱离低位相对好转。外需增速明显下降，虽然绝对数值水平仍有一定表现。我们认为，未来经济何时企稳仍是老生常谈的三个问题——房地产投资坚挺程度、基建投资回升高度、外需回落速度。短期来看前两者影响更大。金融层面看，社融总体呈现反弹，但只是回到季节水平附近。且表外继续修复，货币政策整体偏宽松。政府专项债增速放慢，但在 2019 年地方债提前到来的情况下未来仍有空间。综合来看，我们仍坚持国内经济继续探底至二季度的观点。 ⚫ 风险事件方面，意大利与欧盟达成预算协议，意大利赤字问题最终以意大利的妥协结束。美国政府“关门”事件继续，由于特朗普政府不接受没有边境墙经费的预算，因此部分联邦政府机构出现“关门”。新一届国会上任后特朗普将继续其协商结束政府停摆事宜。此外最重要的，中美贸易冲突仍是近期的最主要市场风险因素，但中美双方在各自经济持续下滑或开始承压的情况下，进一步加码和报复的损害程度和难度下降。 分析师：李彦森 执业编号：F3050205 投资咨询编号：Z0013871 E-mail：liyansen@foundersc.com Macroeconomic Report 知识创造财富 专业铸就品牌 2 1 海外经济：经济扩张减速，货币政策紧缩放缓 海外经济体情况来看，主要发达国家经济增速继续放慢，尤其是美国从此前的高速增长开始出现一节见顶的征兆，虽然就业依然保持较好状态，但是 PMI 指数等已经开始走弱，通胀水平也继续回落。美联储货币政策则出现明显转向，12 月会议上美联储官员对明年加息的预期降至两次，市场则进一步将预期调整至不加息。欧洲方面，欧元区经济仍表现不愠不火，总体上不如美国的情况。欧洲央行从今年开始将不再进行 QE，并且将未来加息的时间点向后调整，可能将在今年年底。 1.1 美国：美联储放慢紧缩步伐，因经济有减速风险 美国经济扩张的速度继续放慢。最新数据显示，美国 12 月份官方制造业 PMI 指数报 54.1，远低于预期的 57.5，也远低于前值的 59.3。该数据创十年来最大降幅，具体来看，其中生产和新订单出现明显下降，新订单下降达 11 个点，产成品库存小幅上升，同时原材料库存和原材料价格均有明显下降，周期上看依然处于去库存阶段。另外 PMI 中的就业分项出现回落，在手订单和进口量也都有明显下降。总体上看，美国经济继续去库存阶段，并且随着 2018 年减税作用下降，以及贸易冲突的负面影响加剧，未来仍有进一步下行的可能。 图 1 美国 PMI 走势 图 2 美国 PMI 分项扩张情况 数据来源：Wind、方正中期研究院 数据来源：Wind、方正中期研究院 图 3 美国官方 PMI 分项变动 制造业PMI生产新订单新出口订单 产成品库存 原材料价格 原材料库存就业供应商交付 订单库存进口2018年12月54.154.351.152.841.754.951.256.257.550.052.7最近5年45%27%8%45%13%38%58%72%75%42%37%最近5年均值54.758.859.754.347.151.946.354.154.549.852.5最近5年波动率4.25.77.12.83.415.61.93.93.55.34.5上月数值59.360.662.152.241.560.752.958.462.556.453.6本月与上月差值-5.2-6.3-11.00.60.2-5.8-1.7-2.2-5.0-6.4-0.9最近5年差值平均-0.5-0.40.70.3-0.91.4-1.9-0.6-0.1-1.4-0.5最近5年差值历史波动率2.03.85.73.93.26.33.01.81.71.32.0 知识创造财富 专业铸就品牌 3 数据来源：Wind、方正中期研究院 产出端来看，11 月数据显示工业产出同比增速为 3.89%，较前期的 3.79%略有所增长，但是比年内 5.55%的高位仍有一定回落，总体趋势上看依然是上行。具体分项中，主要是采矿业和公用事业增速较快，制造业表现并不突出，这一情况与持续增长的原油产出等情况一致。工业产能利用率继续上升，距离近年的历史高位仅有一步之遥，但是制造业产能利用率已经达到几乎最高位，且同样出现小幅回落。制造业增速未来继续上升的空间有限。 图 4 美国工业产出增速 图 5 美国工业和制造业产能利用率 数据来源：Wind、方正中期研究院 数据来源：Wind、方正中期研究院 图 6 美国工业生产指数分项数据 数据来源：Wind、方正中期研究院 需求端来看，消费增速总体趋势向上，但是在此前增速大幅回落之后，11 月数据再出现下降，总体零售消费增速同比回落 0.5%至 4.24%，分项中看，汽油消费的下降是最主要拖累因素，其中价格波动带来了一定影响，机动车消费增长则有小幅加速。 图 7 美国总体消费增速 图 8 核心消费增速 2018/11 2018/10 2017/11 2018/11 2018/10 2017/11 2018/11 2018/10 2017/11工业总体0.61%-0.16%0.51%0.18%0.26%0.67%3.89%3.79%3.40%最终产品和非工业物料0.07%0.05%0.04%0.11%0.27%0.40%2.02%1.99%2.50%消费品0.09%0.01%-0.14%0.09%0.19%0.39%1.51%1.28%1.88%企业设备-0.18%0.61%-0.01%0.52%1.12%0.54%4.07%4.25%5.05%建筑-0.22%-0.29%0.38%-0.38%-0.19%0.82%1.23%1.84%3.04%材料1.21%-0.40%1.06%0.26%0.25%1.00%6.06%5.90%4.49%制造业-0.01%-0.10%0.25%0.03%0.18%0.48%1.96%2.22%2.06%采矿业1.69%-0.66%1.99%0.53%0.75%1.57%13.23%13.57%11.18%公用事业3.27%0.23%0.34%0.76%0.04%0.90%4.31%1.35%4.03%3个月移动平均环比同比项目季调环比 知识创造财富 专业铸就品牌 4 数据来源：Wind、方正中期研究院