2019年有色金属行情展望及投资策略：在“主动去库”的周期里追梦前行

期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 在“主动去库”的周期里追梦前行 ---2019 年有色金属行情展望及投资策略  王蓉 季先飞  021-32504859 021-52138207  投资咨询从业资格号： wangrong013179@gtjas.com Z0002529 Jixianfei015111@gtjas.com Z0012691 报告导读：  我们的观点：  2019 年在影响有色金属价格的宏观驱动上，我们认为在不少于未来 2 个季度的时间内，市场的交易主线将继续围绕在“主动去库”，并有可能重现 2016 年之前几年的“螺旋式通缩”，但同时亦需警惕诸多变数。我们认为 2019 年有色市场的宏观驱动对价格的影响将呈现先抑后扬的局面。“主动去库”的宏观主线将持续承压有色板块，持续时间可能不少于 2 个季度。而后触底的时间和可能的反弹高度将取决于不同情景下中美贸易摩擦的走向，外部美元流动性的变化，以及国内财政政策的应对。大概率的情况下，当美股冲击及美联储政策调整下的外部美元流动性从紧张逐渐转向宽松，国内财政政策亦转向“激进式宽松”或者“中性偏激进式宽松”，政策累积的效果不断显现，有色价格就有可能出现实质性的反转上涨。但这需要时间，过程也尚有不确定性，最快可能也要到 2019 年中后期。  2019 年基于对宏观周期处在“主动去库”阶段的定位判断，我们认为有色金属整体承压，具体分品种看：  铝：2019 年的铝市场将在“已知的过剩”和“未知的短缺”预期中选择站队，并大概率站在前者，这将对铝价形成利空驱动；  铜：2019 年宏观疲弱将持续冲击终端消费，且供应增加预期增强，铜价成交重心将下移，建议投资者以逢高抛空的操作策略为主；  锌：2019 年锌将由供应短缺转为结构性过剩，锌库存将出现回升拐点，价格成交重心有可能继续下移，投资者应以空头操作思路为主；  镍：2019 年的镍市场将迎来需求端最青黄不接的时候，供强需弱之下，镍市场大概率将从短缺转向大幅过剩，镍价抛空思路为主。  我们的逻辑：  铝：在 2019 年铝价逻辑的演变中，我们仍遵循自上而下的路径。在“主动去库”的宏观周期定调下，电解铝“已知的过剩”预期将主要来自市场对终端需求全面回落的担忧，并有现实的不断跟进。而“未知的短缺”预期则主要来自未来原料端特别是氧化铝可能形成的供给短缺，并传导至电解铝的成本支撑，但当前的情况看兑现的概率较低。综合供需来看，需求增速向下，供应增速向上，供应增量将超过需求增量，这将令 2019 年国内电解铝市场大概率重新从短缺转向过剩； 2019.01 二○一九年报 产业服务研究所 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES  铜：2019 年全球铜供需结构将转换，由供应短缺转为过剩。从需求端看，宏观走弱冲击消费。中美贸易摩擦使出口制造业订单下滑，企业收入和利润回落，限制制造业规模的扩大。同时，中国去杠杆对终端产生负面效应显著，电网投资或现回落拐点；房企信用收缩，敷设电缆和家电需求下降；企业和居民消费能力减弱，传统汽车销量萎缩。从供应端看，铜矿供应增速下降，但冶炼产能密集投产，铜矿将消耗累积的库存满足冶炼需求，精铜产量增速提高。同时，国外废铜拆解将转向东南亚国家，废铜进口减少量将低于预期，且中国废铜供应增加。  锌：2019 年锌供需格局将逆转，库存回升，主导全年锌价走势。从需求端看，2019 年锌消费将持续萎缩。美国减税政策以及贸易摩擦，吸引新兴经济体制造业回流至美国，美国制造业强势回升，带动锌需求显著改善。但非美国家和地区投资信心和商业景气度下降，内需扩张受限且外部订单下滑，制造业持续萎缩，锌消费减量超过美国消费增量。从供应端看，2018 年锌精矿加工费快速上升，冶炼厂利润改善，有可能刺激 2019 年国内冶炼产能密集投产。同时，2018年因环保整治、搬迁、产能置换等产能将在 2019 年复产，锌产量将恢复正增长。  镍：在 2019 年镍价逻辑的演变中，我们仍遵循自上而下的路径。在“主动去库”的宏观周期定调下，我们担心原生镍的需求端可能会出现青黄不接的局面——新能源电池的需求尚未崛起，传统的不锈钢需求已经迎来持续回落的风险。而同时供给端又缺乏明显的瓶颈，预计未来一年的供给增量相对确定，主要的增量贡献将来自国内镍铁自产和电解镍的进口增量。综合供需来看，需求向下，供应向上，这将令 2019 年国内原生镍市场大概率从短缺转向大幅过剩。  投资建议：  在 2019 年有色金属的投资价值上，做空空间预计大于做多，高位抛空应有较好的预期收益。我们预计上半年铝、镍、铜均以沽空机会为主，下半年关注宏观周期是否出现扭转预期，空头思路适时再调整。而锌的走势预计与其他有色品种有所差别，因冶炼产能释放的步伐将决定锌价运行的节奏。我们预计上半年期货结构性短缺风险有可能继续支撑锌价，等到下半年产能逐步释放后，锌价大概率转跌。  纵观全年，我们认为有色各品种的做空价值排序将是：镍和锌相当，铝其次，铜最末。此外，在人民币贬值环境中，可持续关注内外反套机会。未来一年，全球金融市场波动较大，建议投资者谨慎持仓。  关注的风险点：  第一，国内政策刺激超预期，宏观周期快速扭转；第二，国内环保严查超预期，有色金属原料或冶炼端产能严重受限。 作者简介： 王 蓉：国泰君安期货有色及贵金属研究总监，高级研究员。浙江大学国际经济学学士，上海财经大学产业经济学硕士。拥有 8 年商品期货研究经验，主攻铝、镍、白银、黄金等品种。2017 年度上期所“有色金属优秀分析师”第一名及“有色产业团队奖”核心成员，2012-2016 年度上期所“铝优秀分析师”、“产业服务优秀分析师”、“有色金属优秀分析师”、“贵金属优秀分析师”及“贵金属产业团队奖”核心成员，2015-2018 年度连续 4 年获得期货日报及证券时报评选“最佳工业品分析师”。擅长供需分析，拥有较强的分析逻辑，始终坚持对产业链和数据库的精耕细作，致力于品种基本面自下而上与宏观面自上而下的研究构架，竭力在大宗价格研究中发现投资价值。 季先飞：国泰君安期货有色金属高级研究员。金融学硕士。2017 年上海期货交易所“有色产业团队奖”成员，2016 年度上海期货交易所“分析师新人奖”。2011 年 11 月起从事有色金属研究，主攻铜、锌、铅等品种，撰写多篇专题报告，并在《期货日报》、《中国证券报》、《中国期货》等主流媒体和刊物上发表多篇