中国重汽(3808.HK)公司研究报告：重卡出口龙头

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/汽车与零配件/汽车 证券研究报告 中国重汽（3808）公司研究报告 2023 年 10 月 11 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 10月10日收盘价（港元） 14.64 52 周股价波动（港元） 6.57-18.16 总股本/流通 A 股（百万股） 2761/0 总市值/流通市值（百万元） 40090/40090 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 2.1% -2.8% -11.1% 相对涨幅（%） 4.3% 3.1% -6.2% 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:刘一鸣 Tel:(021)23154145 Email:lym15114@haitong.com 证书:S0850522120003 分析师:张觉尹 Tel:(021)23185705 Email:zjy15229@haitong.com 证书:S0850523020001 重卡出口龙头 [Table_Summary] 投资要点：  中国重汽业务涵盖卡车、发动机和汽车金融等。公司是中国领先重型卡车制造商之一，专营研发及制造重卡、中重卡、轻卡及相关主要总成及零部件。集团以整车制造为龙头，并自制发动机、驾驶室、车桥、车架及变速箱等关键零部件及总成，是具有自主研发和制造能力、产业链完整的卡车制造商。集团生产的发动机除满足自身需要外，也向独立第三方销售卡车发动机及工程机械用发动机。集团产品不仅在国内销售，还向世界其它国家和地区销售。  公司是国内重卡巨头，发力布局高端重卡。根据第一商车网数据，中国重汽2022 年、2023H1 分别销售重卡 15.9、13.0 万台，在国内重卡市场的市占率分别为 24%、27%，从 2022 年起跃居国内重卡市场份额第一。根据中国重汽 2022 年年报，公司旗下卡车品牌主要包括汕德卡、豪沃及黄河等。公司在汕德卡、黄河等高端品牌不断发力，并将继续聚焦战略客户与车队客户，不断优化豪沃 T 系列和黄河产品组合，加大汕德卡推广力度，提升品牌影响力。  重卡出口市占率多年保持国内行业第一，海外布局深远。根据中国重汽 2022年年报，公司 2022 年出口重卡 8.9 万台，同比增长 64%，占到公司同期重卡销量的 56%。其出口重卡市占率连续多年保持国内重卡行业第一。截至2022 年底，公司已在 90 多个国家和地区发展各级经销商网络约 240 个，服务网点约 250 个，配件网点约 220 个，建立了 28 个境外合作 KD 工厂，形成了基本覆盖非洲、中东、中南美、中亚和东南亚等发展中国家和主要新兴经济体，以及澳大利亚、爱尔兰、新西兰等国家和中国香港、中国台湾等部分成熟市场的国际市场营销网络体系。  23H1 景气回升。根据中国重汽 23H1 业绩披露，23H1 公司营收 417 亿元，同比增长 41%，扣非归母净利 24 亿元，同比增长 87%。23H1 公司销售重卡 10.9 万辆，同比增长 45%；重卡分部营运溢利率为 6.6%，同比上升 1.8pct，主要原因是国内重卡行业需求复苏及海外市场需求提升令销量大幅上升。  盈利预测与投资建议：我们预计公司 2023/24/25 年分别销售重卡 23/27/33万台，合计营收分别约为 884/1045/1298 亿元人民币，归母净利润约为39/51/69 亿元，EPS 为 1.4/1.84/2.5 人民币，2023 年 10 月 10 日收盘价对应 9.6/7.3/5.4 倍 PE。考虑到重卡出口仍在发展，我们用 PE 法为公司估值，参考可比公司，我们给予公司 2023 年 11-13 倍 PE，按照 2023 年 10 月 10日汇率（1HKD=0.91679CNY）对应合理市值区间为 16.76-19.80 港币，首次覆盖，给予“优于大市”评级。  风险提示：全球经济发展不及预期；原材料价格大幅上涨。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 93357 59291 88373 104520 129784 （+/-）YoY -5% -36% 49% 18% 24% 净利润（百万元） 4322 1797 3856 5073 6904 （+/-）YoY -37% -58% 115% 32% 36% 全面摊薄 EPS（元） 1.57 0.65 1.40 1.84 2.50 毛利率 16.78% 16.89% 17.75% 18.31% 18.66% 净资产收益率 12.12% 5.00% 9.90% 11.52% 13.55% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃中国重汽（3808）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 营收及利润预测： 我们预计公司 2023/24/25 年分别销售重卡 23/27/33 万台。由于海外市场需求旺盛，重卡均价有望提升，预计 2023/24/25年分部达到 32.6/33.0/33.2 万元，对应营收分别约为 742/878/1090 亿元人民币，同比增速为 49%/18%/24%。 考虑到中国重汽的行业头部地位以及生产规模效应，我们预计成本的增速低于营收增速。因此，我们预计 2023/24/25 年重卡毛利率分别为 18.62%/19.17%/19.52%。 表 1 公司营收、毛利率预测 收入(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 重卡 49798 74223 87785 109004 轻卡 7455 11112 13142 16318 汽车金融 1281 1909 2258 2804 发动机 757 1128 1334 1657 合计 59291 88373 104520 129784 成本(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 重卡 41387 60406 70955 87725 轻卡 9810 11524 14247 汽车金融 1554 1825 2257 发动机 918 1079 1334 合计 49277 72688 85383 105563 毛利(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 重卡 13818 16830 21279 轻卡 1301 1618 2071 汽车金融 355 433 547 发动机 210 256 323 合计 10014 15684 19137 24221 毛利率 2022 2023E 2024E 2025E 重卡 18.6