宏观月报：经济继续回落，通缩风险升温

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo]宏观研究 证券研究报告 宏观月报 2018 年 12 月 17 日 相关研究 [Table_ReportInfo] 《凤凰涅槃——海通证券策略会上的发言》2018.12.13 《加息尾声将近！——美债收益率曲线倒挂的信号》2018.12.10 《美联储的信号与加息的前景》2018.12.3 [Table_AuthorInfo]分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 分析师:于博 Tel:(021)23219820 Email:yb9744@htsec.com 证书:S0850516080005 分析师:李金柳 Tel:(021)23219885 Email:ljl11087@htsec.com 证书:S0850518070004 联系人:宋潇 Tel:(021)23154483 Email:sx11788@htsec.com 联系人:陈兴 Tel:(021)23154504 Email:cx12025@htsec.com 经济继续回落，通缩风险升温 [Table_Summary]投资要点：  海外经济：美国 CPI 同比回落，欧央行月底退出 QE。受油价大幅下跌拖累，11 月美国 CPI 同比从 10 月的 2.5%回落至 2.2%，为 2018 年 1 月以来的最低水平。欧洲央行公布 12 月会议决议，预计将至少在 19 年夏天结束前保持利率不变，并确认了将于 18 年 12 月底结束 QE。欧洲央行行长德拉吉在讲话中表示下调今明两年经济预期，预计 18 年、19 年 GDP 增速为 1.9%、1.7%，较 9 月预测均下调 0.1 个百分点。欧元区、德国和法国公布 12 月制造业 PMI初值，分别为 51.4、51.5 和 49.7，分别是 34 个月、33 个月和 27 个月的新低，而法国 12 月制造业、服务业和综合 PMI 均跌破荣枯线。 国内经济：经济通胀继续回落，社融下滑减税深化 需求降幅扩大。11 月经济维持供需两弱格局。生产端，11 月工业增加值同比增速 5.4%，创下 16 年 3 月以来的新低。环保约束放松令部分行业生产改善，但受需求低迷、盈利下滑拖累，工业生产整体转差。需求端，代表外需的出口增速骤降至 5.4%，内需中消费增速创下 8.1%的新低，仅投资累计增速低位略反弹至 5.9%。三大类投资中，制造业继续温和回升，基建止跌企稳，房地产小幅回落仍处高位。11 月全国地产销量降幅扩大至 5.1%，12 月上半月 36 城地产销量降幅较 11 月扩大，12 月第一周乘联会乘用车批发、零售销量增速-43%、-41%，均较 11 月跌幅扩大，指向需求降幅扩大。12 月上半月6 大集团发电耗煤降幅扩大至 4.9%，较 11 月收窄，指向生产短期稳定。 PPI 快速回落。11 月 CPI 环比-0.3%，同比降至 2.2%。鲜菜价格大跌、猪肉价格下跌，令食品 CPI 环比-1.2%，而能源、机票、旅游和宾馆住宿价格下跌，令非食品 CPI 环比-0.1%。12 月以来食品价格企稳回升，考虑到去年同期基数较高，我们预计 12 月 CPI 小幅降至 2%。11 月 PPI 环比-0.2%，同比继续回落至 2.7%。11 月生产资料价格环比下跌，其中建材、煤炭开采价格上涨，而油气开采、石油煤炭加工、化工、钢铁价格下跌，而 11 月生活资料价格环比上涨。12 月以来国内油价大幅下调，煤价、钢价持续下跌，我们预计 12 月 PPI 环比-1.2%，同比大降至 0.7%。 社融继续下滑。11 月新增社融 1.52 万亿元，同比少增 3948 亿元，新口径下社融增速降至 9.9%。其中对实体发放贷款增加 1.23 万亿元，同比仅多增 874亿元；委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票合计减少约 1900 亿元，同比多减约 3600 亿元；企业债券净融资增加 3163 亿元，同比多增约 2300 亿元，反映信用风险偏好略有提升。11 月新增金融机构贷款 1.25 万亿元，同比多增 1267 亿元。其中票据融资同比多增近 2000 亿元，而企业短贷和中长贷分别同比少增 300 多亿元和 900 多亿元。11 月财政存款减少 6643 亿元，同比多减约 6300 亿元，M2 同比持平在 8.0%，但 M1 同比降至 1.5%的历史次低值，反映整体需求持续走弱、居民购房放慢、企业融资放缓、利润明显下滑。  减税效应深化。11 月财政收入增速下滑至-5.4%，创 17 年以来新低，主因前期减税政策效应继续深化，其中税收收入跌幅扩大至 8.3%。11 月财政支出同比增速转负至-0.8%，创年内新低，主要受地方支出增长拖累，而前期支出进度较快也透支年底支出规模。11 月政府基金收入累计增速回落至26.1%，其中土地出让收入增速回落至 28.9%。 国内政策：攻坚重心转移、向改革要动力。中央政治局召开会议指出，明年要继续打好三大攻坚战，推动制造业高质量发展，推进先进制造业与现代服务业深度融合；着力激发微观主体活力，创新和完善宏观调控，保持经济运行在合理区间。中共中央召开党外人士座谈会，称要坚持向改革要动力。统计局表示，明年将有更大力度的减税降费措施。18816448/36139/20181217 13:47 宏观研究—宏观月报 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 海外经济：美国 CPI 同比回落，欧央行月底退出 QE ............................................... 6 1.1 美国 CPI 同比回落 ........................................................................................... 6 1.2 欧央行月底退出 QE，欧元区 PMI 新低 ........................................................... 6 2. 11 月数据：经济通胀继续回落，社融下滑减税深化 ................................................. 6 2.1 通胀：CPI 继续回落，警惕通缩风险 ............................................................... 7 2.2 工业：工业再创新低，仍处供需两弱 ............................................................ 10 2.3 投资：投资稳中略升，地产需求降温 ............................................................ 12 2.4 消费：消费