2023年8月利润数据点评：补库周期尚未开启

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2023.09.28 补库周期尚未开启 ——2023 年 8 月利润数据点评 [Table_Guide] 本报告导读： 超预期的盈利修复并非库存反转的充分条件，可持续的需求端动能才是，库存反转尚早，静待政策端更多的信号。全面补库我们认为最早在 2024 年 Q1，后续库存依然是个“U 型底”。 摘要： [Table_Summary]  盈 利修复缘何“超预期”？2023 年 8 月工企利润总额当月同比+17.2%（前值-6.7%），当月环比 25.2%，强于季节性。本月企业盈利回升并非基数原因，而是实质性回暖，我们前期提示的“小阳秋”再次得到印证。但回暖的幅度确实超出我们的预期，类似修复斜率的阶段如 2020 年 3 月和 2021年 2 月，都是疫后爬坡阶段，因此，后续盈利修复的持续性需要进一步观察。  需 求端企稳回升，真正的贡献在于成本端。  量 价出现阶段性同步向上。2023 年 8 月份工业企业营业收入当月同比+1.1%（前值-1.1%），当月环比+1.7%，环比强于季节性。营收同比边际改善主要因为基建发力带动原材料需求企稳回升，同时由于前期部分工业品库存去化比较彻底，价格弹性相对较强，从而呈现开工链的“小阳秋”。  利 润率加速回升是最核心的原因。2023 年 8 月份工企利润率为 6.7%（前值 5.4%），基本持平 2021 年同期水平。细拆结构发现，企业的营业成本率没有出现超季节性下降，说明本月利润率回升并非价格端回暖带来的边际贡献，那么大概率是剩余的三项费用率的缩减。也就意味着，目前的盈利修复依然停留在第一阶段——降成本、调结构。  本 月结构角度的最大亮点还是在开工链。其中，化纤制造（-43.4%→-21.4%）和黑色冶炼（-90.5%→-57.1%）盈利回升幅度较大；同时，上游资源品的景气度也有所企稳，例如：煤炭（-26.2%→-26.3%）、油气（-11.4%→-10.8%）。当然，中游设备的景气度依然维持高位，其中，交运制造和电气机械维持高增长（32.5%、33.0%），电子通信略有回升（-26.4%→-20.6%）。  2023 年 8 月份产成品库存累计同比为 2.4%（前值 1.6%）。本月库存小幅回 升，是否意味着补库周期的正式开启？  首先，环比动能角度，本月企业库存的环比增速为+0.9%，略低于往年均值（+1.0%），说明同比的回升主要是基数所致，实际动能仅仅反映去库收窄；  其次，内部结构来看，目前原材料库存处于历史底部，同时产能利用率也不低，说明只要有需求企稳的预期，那么就有可能进入补库区间（商品市场已经在交易这一点），但是高端装备和消费品制造的库存还没有触底，同时还面临着产能过剩的压力。  因此，目前库存状况应该是逆周期发力背景下的结构性补库，全面补库我们依然认为最早在 2024 年 Q1，后续库存依然是个“U 型底”。  风 险提示：经济内生动能不及预期、居民购房意愿不及预期 [Table_Author] 报告作者 董琦(分析师) 021-38674711 dongqi020832@gtjas.com 证书编号 S0880520110001 韩朝辉(研究助理) 021-38038433 hanchaohui@gtjas.com 证书编号 S0880121120065 刘姜枫(研究助理) 021-38031032 liujiangfeng028686@gtjas.com 证书编号 S0880123070128 [Table_Report] 相关报告 从“更高”到“更长”：美联储预期管理的艺术 2023.09.21 财政支出提速 2023.09.17 轻“经济底”，重“流动性” 2023.09.15 降准落地，“一箭三雕” 2023.09.15 核心通胀回落的趋势并未改变 2023.09.14 事件点评 宏观研究 宏观研究 证券研究报告 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 12 目 录 一、盈利修复“超预期” ..................................................................................... 3 二、需求端企稳回升，真正的贡献在于成本端 .......................................... 4 三、开工链的“小阳秋”再次得到印证 ........................................................... 7 四、补库周期尚未开启 ..................................................................................... 8 五、风险提示 .................................................................................................... 10 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 12 一、盈利修复“超预期” 2023 年 8 月工业企业经营效益数据显示：盈利大幅反弹、营收稳定回升、企业阶段性补库。8 月份工企利润总额当月同比+17.2%（前值-6.7%），当月环比 25.2%，强于季节性。 本月企业盈利回升并非基数原因，而是实质性回暖，我们前期提示“小阳秋”再次得到印证。但回暖的幅度确实超出我们的预期，类似修复斜率的阶段如 2020 年3 月和 2021 年 2 月，都是疫后爬坡阶段，因此，对于后续盈利修复的持续性需要进一步观察。 表 1：盈利大幅反弹、营收稳定回升、企业阶段性补库 资料来源：Wind，国泰君安证券研究 图 1：8 月份工企利润总额当月同比+17.2%（前值-6.7%） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究，21 年为两年平均增速 利润总额当月同比营业收入当月同比利润率当月值产成品存货同比2023-07-6.7-1.15.41.62023-0817.21.16.72.4(40)(30)(20)(10)010203040工业增加值:当月同比PPI:全部工业品:当月同比工业企业:利润率:当月同比工业企业:利润总额:当月同比（%） 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 12 图 2：实际动能也大幅回升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 二、需求端企稳回升，真正的贡献在于成本端 量价出现阶