公司半年报：2023H1归母扣非净利润同比下降29.74％，看好高性能橡胶助剂项目带来成长空间

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/化工/基础化工材料制品 证券研究报告 阳谷华泰（300121）公司半年报 2023 年 09 月 13 日 2023H1 归 母 扣 非 净 利 润 同 比 下 降29.74%，看好高性能橡胶助剂项目带来成长空间 [Table_Summary] 投资要点：  阳谷华泰公布 2023 半年报。2023 上半年公司实现营业收入 16.64 亿元，同比下降 8.67%，归母扣非净利润 2.01 亿元，同比下降 29.74%。  在国内市场的带动下，目前橡胶助剂行业整体已基本走出低迷。根据中国橡胶工业协会统计，2023 年上半年，橡胶助剂工业累计工业总产值 141.7 亿元，同比下降 8%；销售收入 137.7 亿元，同比下降 5%；出口额 46.37 亿元，同比下降 10%；总产量 74.1 万吨，同比增长 10%；出口量 19.2 万吨，同比增长4%。作为橡胶产业链条中的重要一环，约 70%橡胶助剂被应用于轮胎制造行业。今年上半年，国内轮胎企业开工率处于较高水平，2023 年 1-6 月，我国橡胶轮胎外胎累计产量为 4.75 亿条，同比增长 13.9%。2023 年一季度，海外和国内需求同步萎缩，橡胶助剂市场相对低迷，但二季度开始，国产轮胎出口表现较好，上游企业对轮胎用橡胶助剂的需求也明显回升。  公司坚持技术创新，多个在建产能项目陆续投放。近年来，公司通过不断的技术攻关，形成多项核心技术。促进剂 M、NS 绿色新工艺的研发成功，解决了一直困扰促进剂行业的三废问题；环保型均匀剂、连续法高热稳定高分散型不溶性硫磺、PK900、TBSI 等产品成功实现了国产化，打破了国外技术垄断。公司戴瑞克橡胶助剂建设项目、大健康系列产品项目、中试车间项目已基本完工，亟待投产。年产 9 万吨橡胶助剂项目、1 万吨/年橡胶防焦剂 CTP 生产装置、6000 吨/年促进剂 DZ 生产装置、智能工厂管控平台开工进度分别为 39%、31%、42%、59%，建设如期进行。  公司发行可转债用于年产 65000 吨高性能橡胶助剂及副产资源化项目。公司拟发行可转债募集资金总额为人民币 6.5 亿元，本项目建设周期为 24 个月，总投资为 7.3 亿元，预计 2025 年下半年投产。建成后将形成 55000 吨/年硅烷偶联剂和 10000 吨/年副产品资源化的生产能力。预计年均实现销售收入 8.13 亿元、净利润 1.07 亿元。  盈利预测与投资评估。由于产品价格下跌拖累毛利率，我们下调估值。我们预计阳谷华泰 2023-2025 年归母净利润为 4.99、6.66 和 7.46 亿元，对应 EPS分别为 1.23、1.64 和 1.84 元（此前 2023-24 年 EPS 预测为 1.58、1.85 元）。综合来看我们给予 2023 年阳谷华泰 14 倍 PE 估值，对应目标价 17.22 元（原20.54 元，基于 2023 年 13 倍 PE，-16%），维持“优于大市”评级。风险提示。在建产能投放不及预期；宏观经济下行；原材料市场价格下跌。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2705 3517 3631 4933 5627 (+/-)YoY(%) 39.2% 30.0% 3.2% 35.8% 14.1% 净利润（百万元） 284 515 499 666 746 (+/-)YoY(%) 125.7% 81.5% -3.2% 33.4% 12.1% 全面摊薄 EPS(元) 0.70 1.27 1.23 1.64 1.84 毛利率(%) 22.8% 27.7% 27.5% 26.8% 26.6% 净资产收益率(%) 14.7% 18.5% 15.5% 17.4% 16.4% 资料来源：公司年报（2021-2022），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·阳谷华泰（300121）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 盈利假设： 1）价格假设：根据生意社，我们预计 2023-2025 年 CTP 防焦剂价格保持 6.3 万元/吨。根据百川盈孚，预计 2024-2025 年主产品硅烷偶联剂价格为 2.7 万元/吨。根据隆众资讯，预计 2023-2025 年不溶性硫磺价格为 0.73 万元/吨。根据 Wind，预计 2023-2025 年微晶石蜡单价为 1.10 万元/吨。我们预计 2023-2025 年促进剂 NS 价格为 2.00 万元，促进剂CBS 价格为 1.82 万元/吨。 2）销量假设：我们预计 2023-2025 年不溶性硫磺销量分别为 65000 吨、68000 吨、70000吨；2024-2025 年高性能橡胶助剂销量分别为 32500 吨、52000 吨；2024-2025 年橡胶助剂销量分别为 29250 吨、38250 吨。 表 1 阳谷华泰分业务盈利预测 项目 2022 2023E 2024E 2025E 总收入（百万元） 3517.19 3631.24 4932.51 5627.27 总成本（百万元） 2543.87 2632.49 3611.05 4131.25 总毛利（百万元） 973.31 998.75 1321.47 1496.02 总毛利率（%） 27.67% 27.50% 26.79% 26.59% 加工助剂 销售收入（百万元） 1520.83 1534.31 1549.14 1565.45 成本（百万元） 832.86 852.82 857.72 863.10 毛利（百万元） 687.96 681.49 691.42 702.35 毛利率（%） 45.24% 44.42% 44.63% 44.87% 胶母粒 销售收入（百万元） 237.90 331.20 331.20 331.20 成本（百万元） 181.10 251.71 251.71 251.71 毛利（百万元） 56.80 79.49 79.49 79.49 毛利率（%） 23.88% 24.00% 24.00% 24.00% 硫化助剂 销售收入（百万元） 1253.59 1238.34 1260.24 1274.84 成本（百万元） 1136.13 1122.33 1141.60 1154.45 毛利（百万元） 117.46 116.01 118.64 120.39 毛利率（%） 9.37% 9.37% 9.41% 9.44% 防护蜡体系 销售收入（百万元） 295.43 297.00 297.00 297.00 成本（百万元） 240.94 237.60 231.66 231.66 毛利（百万元） 54.49 59.40 65.34 65.34 毛利率（%） 18.44% 20.00% 22.00% 22.00% 高性能橡胶助剂 销售收入（百