产业债信用观察之建筑与工程行业：建筑与工程产业债信用剖析（行业篇）

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018 年 10 月 29 日 固定收益 建筑与工程产业债信用剖析（行业篇） ——产业债信用观察之建筑与工程行业 固定收益简报 建工行业特点建工行业的整体具有较强的周期性，我国经济进入新常态，建工行业面临较大的下行压力，预计未来行业维持低速发展态。 由于工程项目对资金的占用较大，行业整体资产负债率处于较高水平，并且央企的资产负债率高于行业平均值。 行业整体销售利润率从 2001 年约为 9%持续下降，销售利润率长期低于 6%的水平，其中 2017 年的销售利润率快速下滑至 3%左右。 通常来讲，工程资质级别越高，竞争力越强，经营稳定性越高。在这里我们引用净资产收益率进行分析，虽然行业整体的 ROE 向下趋势明显，但是工程资质越高，ROE 相对较高且相对较为平稳。 拥有较高的工程资质并不意味着拥有了护城河，由于特级总承包资质主要集中在房屋建筑工程这个领域，所以拥有房屋建筑工程特级资质的建工企业，同样面临着较大的市场竞争压力。虽然五洋建设和中国城建分别具有特级和一级房屋工程总承包资质，但仍然出现信用风险事件。 建工行业产业债发行情况当期债券市场中，城投平台性质的建工企业占比较大。SW 建筑装饰行业存续债券共 3406 只，存量规模为 30216.78 亿元，其中大部分为城投债，城投企业作为发行主体占比 81%，城投债占债券余额比为 82%。 从发行人剔除城投平台后，发行人的最新评级分布以中低等级为主。非城投企业的 257 个发行人中，AAA 级占比 10%、AA+级占比 11%、AA 级占比 51%。 从发行人属性的角度来看，国企占主导地位。发行主体共 257 家，其中中央国有企业占比 15%，地方国有企业占比 64%，民营企业占比 21%。 从存量债券类型来看，种类相对集中。公司债为主占比 60%，其中一般公司债，以及私募债各占 30%，其次为 MTN 占比 31%。 发行主体信用风险分析我们从定性以及定量两个角度进行综合考察发债主体的信用风险。从发行人层面来看，建工行业整体的负债率相对较高，突出的特点表现为流动负债占总债务比例较大，因此要求其具有较强的现金回笼能力。部分发行人发行人虽然盈利能力较强，但是现金流回笼能力较弱，资金链压力较为突出。分析要点包括工程资质、负面信息、资金压力以及获取新订单的状况。 风险提示警惕经济下行超预期，企业融资环境并未明显改善。 分析师 张旭 (执业证书编号：S0930516010001) 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 刘琛 (执业证书编号：S0930517100006) 021-52523678 chenliu@ebscn.com 联系人 曾章蓉 0755-23894967 zengzhangrong@ebscn.com 危玮肖 010-58452070 weiwx@ebscn.com 相关研报 继续拥抱产能过剩行业？ ………………………………….2018-07-04 2018-10-29 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目录 1、 建工行业特点 ............................................................................................................................ 4 1.1、 行业面临下行压力 ................................................................................................................................... 4 1.2、 整体的资产负债率较高 ........................................................................................................................... 4 1.3、 行业整体的盈利能力较弱 ........................................................................................................................ 5 1.4、 工程资质是重要竞争力 ........................................................................................................................... 5 1.5、 工程资质并非护城河 ............................................................................................................................... 5 2、 建工行业产业债发行情况 .......................................................................................................... 6 3、 发行主体信用风险分析 ............................................................................................................. 8 3.1、 信用分析主要指标 ................................................................................................................................... 8 3.2、 资金压力 ................................................................................................................................................. 9 3.3、 工程资质 ................................................................................................................................................. 9 3.4、 奖惩记录 ............................................................................................................