国债期货季报

国债期货季报 请务必阅读最后重要事项 作者：金融衍生品研究中心 牛秋乐 执业编号：F0268914 (从业) Z0002616 (投资咨询) 联系方式：010- 68578820 / niuqiule@foundersc.com 投资咨询业务资格：京证监许可【2012】75号 成文时间：2023年9月10日星期日 更多精彩内容请关注方正中期官方微信 国债期货季报 Treasury bond Futures Quarterly Report 市场收益率探底回升 本轮牛市进入尾声 摘要： 近期国债期货在创出年内新高后，市场价格高位回落。国内经济数据表现偏弱，经济基本面与政策宽松预期继续支撑国债期货价格，但国债市场收益率突破去年低位后市场存在止盈需求。 基本面上， 近期国内经济数据依然偏弱，7 月份工业、投资、消费、外贸表现仍然低于市场预期与前值，国内物价水平持续下行，且双双进入负增长。在市场需求不足、内生增长动力不强的背景下，国内政策支持力度明显加大。7 月份中央政治局会议定调后，国内政策支持力度显著提升，财政货币政策陆续落地，地产需求端限制政策相继解除，国债市场收益水平下行空间受限，预计四季度将有小幅回升。8 月份国内总量性货币政策再次打开空间，政策性金融工具利率开启年年内第二次下调，商业银行存款利率也迎来年内第二次集中调整，存量房贷款利率调整正式落地。年内经济修复速度回落叠加物价持续走低，国内货币政策宽松空间打开，总量性货币政策方面，今年以来央行降准一次与降息 2 次，国内商业银行存款利率连续两次集中下调，国内收益率水平中枢不断走低，对国债期货价格形成直接拉动作用。但当前政策预期已经基本体现，若四季度信用条件能够好转，宽信用效果可能对国债期货表现形成一定压制。8 月份以来政府债券发行加速，地方政府债券发行放量，截止 8 月末地方政府专项债发行进度已经达到 80%左右，预计 9 月份基本完成年内发行进度。从二级市场来看，8 月份国债市场收益率探底回升，月内收益率总体呈现先下降后回升表现，从收益率曲线结构来看，市场收益率呈现“牛平”表现。我们认为，目前利率周期处于牛市尾部阶段，市场收益率继续下降空间有限，我们预计年内 10 年期国债收益率运行区间2.5%-3.0%。从海外因素来看，近期美国经济数据表现偏强，联储官员表态鹰派，经济软着陆预期升温，美联储 11 月再度加息预期继续上升，美元指数和美债收益率强势运行，利差倒挂导致人民币贬值压力仍存，对国内金融市场形成压力。 操作上，国内支持经济政策落地以及活跃资本市场举措对国债市场形成压力，国债收益率突破去年低位后市场也存在止盈需求。金融市场风险偏好回升对国债市场投资氛围形成“跷跷板”压力，后期需关注金融市场风险偏好变化，当前依然为现券风险管理较好的时机，建议配置型资金于价格高位做好持仓管理和久期调整。 国债期货季报 请务必阅读最后重要事项 目 录 第一部分 国债长期走势和年内行情总结 ..................................................................................................... 1 一、国债市场长期走势分析 ..................................................................................................................... 1 二、国债期货市场走势分析 ..................................................................................................................... 4 第二部分 政策效果初步显现 收益率基本探明年内低点 ........................................................................... 6 第三部分 政策利率继续下调 收益率中枢下移 ......................................................................................... 10 第四部分 政府债券发行加速 现券收益率探底回升 ................................................................................. 14 第五部分 中美国债倒挂程度较高 外部因素仍偏负面 ........................................................................... 18 第六部分 期货价格技术分析与展望 ......................................................................................................... 21 第七部分 总结全文和操作建议 ................................................................................................................. 25 oPuNtRpMmNnNnRrQrQrRoR8O9RaQnPoOoMpMkPpPvMeRnMoP6MmNnQuOnNsMvPqMsP 请务必阅读最后重要事项 第 1 页 第一部分 国债长期走势和年内行情总结 一、国债市场长期走势分析 对国债价格或者说利率周期的研究根本上还是对于经济周期的研究，利率周期与经济周期密切相关，经济周期决定了利率周期并领先于利率周期，但利率又通过影响全社会资金成本和回报率的方式反作用于经济周期上。因此整体呈现经济下行-融资成本下降（利率走低）- （政府、企业、居民）加杠杆-经济回升-利率上行-（政府、企业、居民）降杠杆-经济下行的周期循环中。经济周期有不同的表现形式，一轮大的周期又是由几个中型周期和众多小周期叠加而成。比如，一轮康波周期包含 5-6 轮朱格拉周期，每个朱格拉周期则是由 3 轮基钦周期（库存）构成。因此，我们一般观察的短期周期往往表现为 3-4 年左右一个轮回。以债市为例，2008 年以来国内共经历四轮利率周期，每轮周期持续 3-4 年左右的时间，其中包含一轮利率的下行（牛市）与上行（熊市）过程。上一轮利率周期起始于 2018 年初，其中利率下行阶段为 2018 年初至 2020 年 4 月份，2020 年 5 月份之后进入利率上行阶段，并于 2021 年 2 月份结束。2021 年 3 月份以来市场开启新一轮利率周