港口、航运行业：踏浪上行，2019年航运港口市场展望

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2018 年 11 月 29 日 港口、航运 踏浪上行：2019 年航运港口市场展望 观点聚焦 投资建议 2019 年我们对航运子板块的排序为干散货、油运、集运。三个板块在手订单与运力之比均处于近 20 年历史低点（干散、油运、集运分别为 10%/11%/13%），未来交船量较少，而 15 岁以上老船占比14%/19%/15%，IMO 低硫燃油限制等环保要求下减速航行以节省燃油成本可能成为行业的应对办法，老旧产能有望加速拆解淘汰。我们认为航运市场将踏浪上行，虽然在过程中可能存在波动。 理由 干散货航运有望延续 2016年开始的周期向上趋势（预计 2018-2020年需求增速 2.9%/2.9%/2.5%，供给增速 2.9%/2.5%/1.9%），需求虽然面临中国铁矿石进口的不确定性，但中国对于镍矿、铝土矿以及印度、东南亚对于大宗资源的进口需求提供支撑，我们更偏好小船型市场（需求增长更快，新船在手订单和未来运力交付更少），推荐中外运航运、太平洋航运（参见同时发布的首次覆盖报告）。 油运基本面从 2018 年见底回升，需求端 2018~20 年将受益于美国和西非出口而增长 2.4%/3.5%/3.0%，得益于老船拆解和交船减少运力增长 1.1%/3.3%/2.1%，关注边际因素可能带来超预期影响（船舶用于储油需求可能因为伊朗制裁、原油期货升水、甚至低硫限制导致高硫油过剩而增加），推荐中远海能 A/H、关注招商轮船。 集运新船交付高峰期已过，预计 2018-20 年运力增速分别为 5.8%、3.4%、3.2%，但中美贸易摩擦环境下需求的不确定性提高（目前预计全球需求增长 4.5%、4.4%、4.0%），尤其在美线出现了一定程度的抢运情况之后，明年的出口增长不容乐观，当然在行业整合和集中度提升之后存在船东主动调控运力以应对的空间。我们更偏好不受贸易摩擦负面影响，反而可能受益于产业转移的区域内市场，推荐亚洲区域内集运龙头海丰国际。 港口 2019 年增速将放缓，自下而上选股：中远海运港口（母公司和联盟带来吞吐量增长）、青岛港（业务更多元化，油品贡献增长）。 盈利预测与估值 考虑到流动性相对较弱，我们推荐购买如下一篮子股票组合（对应2019 年估值）：中远海能 A/H 股 0.7/0.5 倍 P/B，海丰国际 10.3 倍 P/E（股息收益率 6.8%），太平洋航运 0.8 倍 P/B，中远海运港口 9.9 倍P/E，青岛港 6.5 倍 P/E（拿 17、18 两年分红收益率 9.6%）。 风险 全球经济下行，新船订单超预期，拆解低于预期，油价大幅上涨。 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2018E 2019E 中远海能-A 推荐 6.94 165.6 19.5 上港集团-A 推荐 7.34 13.7 12.3 招商轮船-A 中性 4.66 39.3 20.7 中远海特-A 中性 3.74 44.7 38.5 唐山港-A 中性 2.80 9.3 9.0 宁波港-A 中性 4.84 19.1 16.9 中远海能-H 推荐 6.36 121.1 14.6 海丰国际-H 推荐 7.79 11.5 10.3 太平洋航运-H 推荐 2.25 12.9 9.5 中外运航运-H 推荐 2.90 15.2 10.4 青岛港-H 推荐 6.13 6.8 6.5 中远海运港口-H 推荐 9.89 10.4 9.9 招商局港口-H 推荐 17.97 5.5 8.0 中金一级行业 交通运输 相关研究报告 •航运 | 油运市场更新：旺季运价超预期，向上大周期中估值处于低点 (2018.11.08)•青岛港-H | 液体散货表现不佳导致三季度增速放缓；股息收益率具有吸引力 (2018.10.31)•上 港 集 团 -A | 投 资 收 益 驱 动 增 长 ， 多 元 化 业 务 贡 献 盈 利(2018.10.31)•中远海能-A | 三季度环比减亏，旺季运价超预期，重申推荐(2018.10.31)•招商轮船-A | 干散货改善和收购资产并表带动业绩超预期，关注油运业务弹性 (2018.10.30)•海丰国际-H | 运费表现强劲但运量小幅下降；股息具有吸引力；维持推荐 (2018.10.29)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 刘钢贤 杨鑫，CFA 联系人 分析员 gangxian.liu@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080117080022 xin.yang@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080511080003 SFC CE Ref： APY553 486174871001132017-112018-022018-052018-082018-11相对值 (%) 沪深300 中金航运 中金港口 中金公司研究部: 2018 年 11 月 29 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 踏浪上行：2019 年航运市场展望 ........................................................................................................................................ 4 低硫燃油限制或对行业产生深远影响................................................................................................................................... 4 干散货：延续周期向上趋势，小船型供需基本面更佳 ....................................................................................................... 6 油运：供需基本面见底回升，关注边际因素的影响 ......................................................................................................... 12 集运：运力交付减少，但需求不确定性提高 ..................................................................................................................... 17 港口：自下而上精选个股 ................................................................................................................................................... 24 货物吞吐量增速放缓 .........................................