2019年经济与资本市场展望：凤凰涅槃

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo]宏观研究 证券研究报告 宏观年报 2018 年 11 月 28 日 相关研究 [Table_ReportInfo] 《寻找经济增长的新动能——兼论为何提出竞争中性》2018.11.23 《地方经济的出路在哪儿？——三季度地方经济全景观察》2018.11.19 《如何托住下滑的消费？——来自美英日的减税经验对比》2018.11.12 《日本的尝试，我们的启示——日本财政政策的比较》2018.11.05 《增值税减并展望：效果几何，谁更受益？——财税改革系列之七》2018.10.30 《债务的轮回与启示 ——从金融周期看历次危机》2018.10.30 《个税专项抵扣，减税力度多大？》2018.10.21 《意大利为何成为欧洲最大变数？ ——意大利的局势变化与影响》2018.10.19 《复苏后的下一步——美国经济的现状与变化》2018.10.15 《减税几时有？——财税改革系列之六》2018.9.25 《减税治好了“英国病”——财税改革系列之五》2018.09.25 《美国税改的前世今生——财税改革系列之四》2018.09.25 《二孩也拯救不了出生率？ ——出生率低迷的前因后果》2018.09.12 《社保征管改革：影响几何，如何破局？——财税改革系列之三》2018.09.10 《新兴经济体风险的再梳理》2018.09.03 《如何看待升温的通胀预期？》2018.08.27 《三四线城市消费怎么看？——经济结构系列之三》2018.08.21 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 分析师:于博 Tel:(021)23219820 Email:yb9744@htsec.com 证书:S0850516080005 分析师:李金柳 Tel:(021)23219885 Email:ljl11087@htsec.com 证书:S0850518070004 联系人:宋潇 Tel:(021)23154483 Email:sx11788@htsec.com 联系人:陈兴 Tel:(021)23154504 Email:cx12025@htsec.com 凤凰涅槃 ——2019 年经济与资本市场展望 [Table_Summary]投资要点：  举债发展经济、已经没有出路。今年以来，内需持续下滑，外需受到贸易冲突的挑战，经济面临着内忧外患的双重压力。但经济下行在中国并不是新鲜事，过去10 年我们曾多次遇到过，以往我们每一次都可以靠举债来轻松应对。但是经过三轮加杠杆之后，目前我国的企业、政府和居民部门债务率都处于历史顶峰，中国经济的整体债务率也处于 250%的历史顶峰，和美国次贷危机之前的水平十分接近、没有上升空间了。由于这一次没法通过举债来简单解决了，反映到资本市场上，就是大家对长期前景产生了担心。 去杠杆收货币、驱逐违约劣币。中国所面临的是巨额债务的问题，而这其实并不罕见，美国 08 年和日本 90 年都是类似的问题。根据达里奥的研究，要解决巨额债务问题、实现完美去杠杆，关键要做好四件事：货币紧缩、债务违约、重新创造货币、以及财富再分配。去杠杆第一步：货币从超发到紧缩。从 08 年到 17年，中国的 M2 年均增速为 15.4%，包含表外货币的银行总负债年均增速为17.1%，远超同期经济增速，说明过去货币严重超发。但 18 年中国的 M2 增速降至 8%，银行总负债增速降至 7%，这说明货币紧缩已经发生了，源于我们从 17年开始下决心去掉金融杠杆、18 年逐步关掉了影子银行。去杠杆第二步：债务违约已经开始。今年债券市场已经有 100 多只债券违约，违约总金额达 1000 亿，超过前四年的总和，说明去杠杆的第二步也已经发生，放开债务违约其实是在惩罚过去举债投机的行为。 减税让利于民，奖励良币回归。如果用人体来做比方，过去货币超发相当于血液淤积在部分身体器官，比如地产和融资平台，其实就变成肿瘤了。而货币紧缩和债务违约相当于做手术把肿瘤切掉了。去杠杆第三步：重新创造货币。对于一个做完手术的病人，首先需要的是外部输血，所以央行今年以来四次大幅降准其实是正确的选择。去杠杆第四步：重新分配财富。但靠外部输血始终是个病人，要想真正康复，需要我们的身体器官恢复健康、能够自然造血，而从美国的经验看，其实靠的是财政出面帮居民和企业部门减负、把钱多分一点给穷人。需要财政减税，迟到但未缺席。今年上半年，我国税收增速远高于经济增速，宏观税负还在上升，但 3 季度税收增速明显下降，10 月份税收增速甚至转负，说明减税终于发生了，这归功于 5 月份增值税税率下调和 10 月份个税起征点上调，减税迟到但未缺席。减税让利于民，经济繁荣基石。过去我国经济处于起飞阶段，可以靠政府来集中力量办大事。但现在我们的经济体量这么大，外需已经不够我们发展了，必须要回到内需，而且很多模仿的对象已经被我们超越了，需要靠自己创新。而只有减税给居民，大家才有钱消费；只有减税给企业，大家才有钱创新。所以减税所代表的小政府、大市场是中国经济走向繁荣的必经之路。而应对贸易摩擦，更需要减税降费来增强我们的实力。而打赢三大攻坚战代表国内政策转向公平优先，但并未否定效率的重要性，而减税是兼顾公平与效率的最佳选择。 中国资本市场，迎接历史机会。美国强大全靠创新，华为代表中国希望。今年三季度以来，美联储加息和缩表的节奏加快，美债利率创下新高，美股高位承压。美国经济出现减速迹象，但其研发创新驱动是可持续的经济增长模式，不会出现长期大萧条。美国经济的强大在于占据了制造业最高端的研发设计，而居民资产通过年金投入优秀科创公司，一起享受创新红利。过去中国企业处于制造业的最低端，但是华为的手机售价开始和苹果接近，如果能多一些华为，就可以为中国居民创造巨额财富，化解地产泡沫。收缩货币打击投机，减税降费股债双牛！为什么华为只有一个？因为货币超发环境下，大家首选是地产投机，做恒大、做碧桂园！如果未来我们下决心收缩货币、减轻税负，那么将会有越来越多的企业会像华为学习，中国的研发创新将充满希望。美国里根在 80 年代开启了收缩货币、大幅减税的新政，带来了股债双牛的行情，我们在过去两年的金融去杠杆带来了今年的债券牛市，而我们相信今年开始的减税降费也会孕育新一轮股票牛市！ 宏观研究—宏观年报 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 举债发展经济、已经没有出路 ................................................................................... 6 2. 去杠杆收货币、驱逐违约劣币 ................................................................................... 8 2.1 巨债问题时常发生，如何完美去杠杆？ .........