华鲁恒升(600426)公司半年报：业绩企稳回升，荆州项目贡献增量在望

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/化工/基础化工材料制品 证券研究报告 华鲁恒升（600426）公司半年报 2023 年 09 月 17 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 09 月 15 日收盘价（元） 32.79 52 周股价波动（元） 26.17-38.55 总股本/流通 A 股（百万股） 2123/2112 总市值/流通市值（百万元） 69624/69249 相关研究 [Table_ReportInfo] 《业绩符合预期，看好荆州项目贡献增量》2023.04.28 《多业联产降本增效，荆州项目扬帆起航》2023.03.27 《业绩符合预期，看好荆州项目未来增量》2022.10.28 市场表现 [Table_QuoteInfo] -14.14%-6.14%1.86%9.86%17.86%2022/92022/122023/32023/6华鲁恒升海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 2.5 -3.3 3.3 相对涨幅（%） 6.1 1.6 8.8 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:邓勇 Tel:(021)23185718 Email:dengyong@haitong.com 证书:S0850511010010 分析师:朱军军 Tel:(021)23185963 Email:zjj10419@haitong.com 证书:S0850517070005 分析师:胡歆 Tel:(021)23185616 Email:hx11853@haitong.com 证书:S0850519080001 分析师:刘威 Tel:(0755)82764281 Email:lw10053@haitong.com 证书:S0850515040001 联系人:张海榕 Tel:(021)23185607 Email:zhr14674@haitong.com 业绩企稳回升，荆州项目贡献增量在望 [Table_Summary] 投资要点：  公司发布 2023 年半年报。2023H1 公司实现总营收 123.59 亿元，同比-25.25%；实现归母净利润 17.10 亿元，同比-62.09%。分季度看，2023 年Q2 公司实现营收 63.06 亿元，同比-25.10%；实现归母净利润 9.28 亿元，同比-55.4%。收入同比下降主要系本期产品价格下跌所致。  产品销量同比上升，价格下降致业绩下滑。2023H1，公司新材料相关产品销量 96.17 万吨，同比+7.25%；肥料销量 150.87 万吨，同比+12.74%；有机胺销量 24.64 万吨，同比-4.35%；醋酸及衍生品销量 30.42 万吨，同比+6.03%。受市场供需、原料成本下降等因素影响，主要产品价格均同比降低，公司新材料相关产品实现营收 70.10 亿元，同比-11.67%；肥料营收 26.05 亿元，同比-6.16%；有机胺营收 13.29 亿元，同比-64.32%；醋酸及衍生品营收 8.30亿元，同比-33.49%。  荆州一期项目投产在即，有望提高公司经营效益。公司荆州基地一期项目主体安装基本完成，水电汽等公用工程管线相继投用，部分工序进入试车、调试阶段。公司荆州基地合成气综合利用项目总投资 56.04 亿元，建设 100 万吨/年尿素、100 万吨/年醋酸、15 万吨/年混甲胺和 15 万吨/年 DMF 等生产装置。项目投产后，预计年均实现营业收入 59.68 亿元，利润总额 6.26 亿元，进一步增强公司核心竞争力，符合公司的发展战略和长期规划。  多项目顺利推进，加速新能源新材料产业延伸。公司持续推动项目建设，高端溶剂、尼龙 66 高端新材料、等容量替代建设锅炉等项目如期推进。同时，持续加大项目投入和产业链拓展，新一批高端化工项目拟启动，包括：年产20 万吨 BDO、16 万吨 NMP 及 3 万吨 PBAT 生物可降解材料一体化项目，10 万吨/年醋酐项目，蜜胺树脂单体材料项目，蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目，四个项目预计总投资为 50.54 亿元，建成投产后预计分别实现年均营业收入 35.91 亿元、8.11 亿元、18.06 亿元、11.47 亿元，进一步丰富荆州公司产品结构，为可持续高质量发展奠定坚实基础。  盈利预测与投资评级。我们预计公司 2023~2025 年归母净利润分别为 45.90亿元、62.53 亿元、82.13 亿元，EPS 分别为 2.16 元、2.94 元、3.87 元，按照 2023 年 EPS 以及 16-17 倍 PE，对应合理价值区间 34.56-36.72 元，对应2023 年 PB2.47-2.62，维持“优于大市”评级。  风险提示：原料和产品价格大幅波动，项目建设投产进度不及预期，煤化工下游需求不及预期，安全生产与环保合规风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 26744 30245 32109 40062 44731 (+/-)YoY(%) 103.9% 13.1% 6.2% 24.8% 11.7% 净利润（百万元） 7271 6289 4590 6253 8213 (+/-)YoY(%) 304.3% -13.5% -27.0% 36.2% 31.4% 全面摊薄 EPS(元) 3.42 2.96 2.16 2.94 3.87 毛利率(%) 35.4% 28.9% 19.7% 20.8% 23.3% 净资产收益率(%) 32.7% 23.4% 15.4% 17.3% 18.6% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃华鲁恒升（600426）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 公司业务拆分 产品 项目 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 肥料 营业收入（万元） 334888 414081 551836 445685 501693 536812 营业成本（万元） 245596 294581 334640 380476 405748 426036 毛利（万元） 89291 119501 217196 65209 95945 110776 毛利率 27% 29% 39% 15% 19% 21% 有机胺 营业收入（万元） 244147 591772 598507 438925 435439 465919 营业成本（万元） 140958 273787 257829 267577 275406 289176 毛利（万元） 103189 317985 340678 171349 160033 176743 毛利率 42% 54% 57% 39%