恒安国际(01044.HK)公司半年报：纸巾业务恢复高增，新零售渠道快速扩张

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[Table_MainInfo]公司研究/造纸轻工/轻工制造证券研究报告恒安国际（1044）公司半年报2023 年 09 月 14 日[Table_InvestInfo]投资评级 优于大市维持股票数据[Table_StockInfo]09 月 13 日收盘价27.95 港元52 周股价波动27.80~42.04 港元总股本/流通港股11.62/11.62 亿总市值/流通市值325/325 亿港元相关研究[Table_ReportInfo]《纸巾业务收入实现高增，利润率短期承压》2023.04.17《22H1 纸巾收入高增，电商渠道发展强劲》2022.09.08市场表现[Table_QuoteInfo]恒生指数对比1M2M3M绝对涨幅（%）-2.13-7.81-19.75相对涨幅（%）-4.15-0.84-12.24资料来源：海通证券研究所[Table_AuthorInfo]分析师:郭庆龙Email:gql13820@haitong.com证书:S0850521050003分析师:吕科佳Tel:(021)23185623Email:lkj14091@haitong.com证书:S0850522060001纸巾业务恢复高增，新零售渠道快速扩张[Table_Summary]投资要点： 公司 2023H1 经营情况：2023 年上半年，公司实现营业收入 127.13 亿元，同比增长 12.39%，实现归母净利润 12.26 亿元，同比下滑 3.95%。 核心业务强劲增长，未来仍有上升空间。分产品来看，得益于全渠道销售策略及品牌形象持续提升，公司三大核心业务板块(纸巾、卫生巾及纸尿裤业务)上半年的收入保持强劲增长，按年增长约为 15.1%。其中，纸巾业务销售收入 71.70 亿元，同比增长 22.7%，占比整体营业收入约 58.7%，后续公司将持续升级产品并提升高端产品的渗透率；卫生巾业务虽面临激烈的市场竞争，销售额仍维持增幅，2023H1 卫生巾业务销售收入 32.20 亿元，同比增长2.9%，占公司营业收入的比例达到 26.4%；纸尿裤业务在期内止跌回升，销售收入 6.65 亿元，同比增长 5.0%，占集团整体收入约 5.5%。公司认为成人纸尿裤市场具有相当大的发展潜力，并预期在高端婴儿及成人纸尿裤的产品占比持续提升下，2023H2 的纸尿裤业务销售有望保持增长。 把握新兴消费趋势，积极拓宽新零售渠道。分渠道来看，随着线上线下融合的消费新模式和新业态的加速发展，网购市场规模不断扩大，消费者的消费潜力持续释放。为满足消费者日益升级的需求，公司持续创新发展并优化电商及其他新零售渠道（包括 O2O、社区团购），紧跟市场趋势以抓住商机，针对不同品牌进行更高质量的产品推广，所采取的稳定价格策略获得了市场的正面反馈，进一步提升公司在线上及其他新零售渠道的品牌知名度和市场份额。2023H1 公司电商渠道保持强劲发展势头，收入超过约 35.0 亿元，同比增长超过 30.0%，占整体收入比例约 29.0%。新零售渠道对纸巾、卫生巾及纸尿裤业务的收入贡献已分别超过 30%、20%、50%，未来销售比重有望进一步上升。 盈利预测与评级：我们预计公司 2023-2025 年净利润分别为 28.91、30.67、32.51 亿元，同比增长 50.2%、6.1%、6.0%，当前收盘价对应 2023-2024年 PE 为 11.3、10.7 倍，公司作为个人清洁护理领域龙头企业，我们预计 2023年全年盈利水平有望修复，参考可比公司给予公司 2023 年 17~18 倍 PE 估值，对应合理价值区间 42.29~44.78 元，按当前汇率（1 元人民币=1.08 港币）计算为 45.68~48.36 港元，对应 2023 年 PS 分别为 1.96~2.08 倍，给予“优于大市”评级。 风险提示：原材料成本下滑不及预期，市场开拓不及预期风险，市场竞争持续加剧风险。主要财务数据及预测资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所备注：净利润为归属母公司所有者的净利润[Table_FinanceInfo]单位/百万元人民币202120222023E2024E2025E营业总收入（百万元）2081022628250762682928438（+/-)YoY(%)-7.1%8.7%10.8%7.0%6.0%净利润（百万元）32741925289130673251（+/-)YoY(%)-28.8%-41.2%50.2%6.1%6.0%全面摊薄 EPS（元）2.821.662.492.642.80毛利率(%)37.4%34.0%37.1%37.1%37.2%净资产收益率(%)17.2%9.9%12.9%12.1%11.4%公司研究·恒安国际（1044）2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2023H1 公司毛利率有所下滑，主要系原材料成本上升，费用率略有上涨。2023H1 公司实现归母净利率 9.64%，同比下滑 1.64pct，主要系公司毛利率有所下滑。2023H1 销售毛利率为 31.04%，同比下滑 4.16pct。由于原材料木浆成本在第一季度有所上升，导致整体毛利率下降，然而从第二季度开始，木浆价格开始回落，当季度毛利率有所改善，预计下半年也将持续向好。费用率方面，2023H1 公司销售费用率、管理研发费用率、财务费用率分别达到 14.43%、5.74%、2.50%，分别同比 1.74pct、-0.50pct、0.36pct，整体费用率略有提高。表 1同类公司对比估值表上市公司证券代码主营业务收盘价（元）PE（2023E，倍）PS（2023E，倍）百亚股份003006.SZ一次性卫生用品的研发、生产和销售14.0023.93.0中顺洁柔002511.SZ生活用纸研发、生产和销售10.0725.61.4维达国际3331.HK清洁卫生用品生产销售18.3824.60.9平均24.71.7资料来源：Wind，海通证券研究所注：PE 为 Wind 一致预期，收盘价为 2023 年 09 月 13 日收盘价，港股标的收盘价单位为“港元”公司研究·恒安国际（1044）3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明财务报表分析和预测资产负债表（百万元）20222023E2024E2025E利润表（百万元）20222023E2024E2025E流动资产28109376073523835714营业总收入22628250762682928438现金6089150001200011919营业成本14926154601657217559应收账款2932318633273443销售费用3369368639494191存货4545470750465347管理费用1519165117691877其他14543147131486515005财务费用-413242628非流动资产14229142651430614253固定资产8068815382328211营业利润2793427945394812无形资产691643604573利润总额2833425545134784租金按金所得税8841327140814