2023年8月份社融数据点评：信用周期尚处在“黎明之前”

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2023.09.11 信用周期尚处在“黎明之前” ——2023 年 8 月社融数据点评（20230911） 本报告导读： 8 月社融同比多增，主因政府债净融资及票据融资放量。企业端，中长贷未能延续强势，票据冲量，短贷缩量，也反映当下实质融资需求不足；居民端贷款新增仍低于历史同期，主要受到商品房销售低迷等拖累。重申：信用周期仍处在“黎明之前”，增速底或许已出现、但仍有波动，趋势回升可能出现在 4 季度，降息或有 5-10bp 的空间、不过短期调降的迫切性下降，降准还有普降 25BP的空间，利率中枢还将下移。 摘要： [Table_Summary]  8 月社融总量超预期，主因政府债净融资放量。8 月新增社融同比多增，主因政府债供给放量。具体来看，8 月新增社融 3.12 万亿元，比2022 年同期多增 6316 亿元。其中，政府债券净融资新增 1.18 万亿元，同比多增 8714 亿元，为社融回升的主要推动。8 月末社会融资规模存量为 368.61 万亿元，同比增长 9%，较 7 月略有回升。  信贷总量符合预期、结构有所分化，票据冲量但中长贷同比大幅少增。1）8 月企业贷结构明显分化，中长贷未能延续强势，票据冲量，短贷缩量。其中短贷、票据、中长贷分别新增-401、3472、6444 亿元。在“信贷合理增长、节奏平稳”下，政策继续积极引导信贷投放制造业和基础设施建设，企业中长期贷款仍为主要支撑，但考虑到 1-6 月持续超季节性冲量高增，后续的持续性已开始显露疲态。此外，票据冲量，也反映当下企业端实质性融资需求依然不足。2）居民端，居民贷新增3922 亿元，去年同期为新增 4580 亿元。其中，中长贷、短贷分别新增 1602、2320 亿元。具体来看，居民短贷恢复，与 8 月出行端景气回升有一定关系。居民中长贷减少，与 8 月地产销售低迷相关。  居民、企业存款回升，M2、M1 同比增速双双回落。8 月人民币存款新增 1.26 万亿元，同比少增 132 亿元，与历史同期相差不大。分结构来看，住户存款增加 7877 亿元，非金融企业存款增加 8890 亿元，财政性存款减少 88 亿元，非银行业金融机构存款减少 7322 亿元。其中，财政存款减少，指向财政政策继续加力中。8 月 M2 与 M1 剪刀差较7 月持平至 8.4%，货币活化程度尚需改善。8 月 M2 同比增长 10.6%，较 2023 年 7 月降低 0.1 个百分点；7 月 M1 同比增长 2.2%，也较 2023年 7 月降低 0.1 个百分点。社融与 M2 剪刀差较 7 月收窄 0.2 个百分点至-1.6%，流动性循环边际改善。  我们重申信用周期尚处在“黎明之前”，增速底或许已出现、但仍有波动，趋势回升可能出现在 4 季度，关注存量政策落地效果及增量政策空间。货币端，从降息空间来看，我们认为，1Y、5YLPR 分别还有 5、10BP 左右的调降空间，但短期调降的迫切性有所下降。我们认为，后续关注存量贷款利率调降的实际推进以及存款利率的新一轮调降，引发广谱利率新一轮下行。降准也有普降 25BP 的空间，特别是后续 MLF到期压力逐步加大的阶段，降准置换概率较大。考虑到政府债供给延续放量，我们认为不排除央行 9 月提前降准的可能性，普降 25bp 有望释放约 6000 亿元长期资金。综上所述，广谱利率下行的背景下，我们始终强调国内利率中枢的下移没有结束。  风险提示：地产链复苏不及预期，拖累经济。 [Table_Author] 报告作者 董琦(分析师) 021-38674711 dongqi020832@gtjas.com 证书编号 S0880520110001 曹金丘(分析师) 021-38676666 caojinqiu027700@gtjas.com 证书编号 S0880523010001 [Table_Report] 相关报告 政策落地后，物价迎来“小阳秋” 2023.09.09 出口增速如期回升 2023.09.08 经济边际企稳的信号在增多 2023.09.01 探寻库存周期拐点的位置 2023.08.27 美联储加息尾声的偏“鹰”表态 2023.08.27 事件点评 宏观研究 宏观研究 证券研究报告 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 9 目 录 1. 社融：显著低于预期，主因政府债净融资放量................................. 3 2. 信贷：总量符合预期，结构有所分化，中长贷同比少增................ 4 3. 居民、企业存款回升，M2、M1 同比增速双双回落........................ 5 4. 信用周期尚处在“黎明之前”，宽信用或在四季度 ............................ 7 5. 风险提示 ..................................................................................................... 8 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 9 1. 社融：显著低于预期，主因政府债净融资放量 8 月新增社融同比多增，主因政府债净融资放量。具体来看，8 月新增社融 3.12万亿元，比 2022 年同期多增 6316 亿元。其中，政府债券净融资新增 1.18 万亿元，同比多增 8714 亿元，为社融回升的主要推动。8 月末社会融资规模存量为368.61 万亿元，同比增长 9%，较 7 月略有回升。 图 1：2023 年 8 月社融增速 9%，较 7 月有所回升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图 2：2023 年 8 月新增社融 3.12 万亿元 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 9.00 8.85 11.10 10.50 7.008.009.0010.0011.0012.0013.0014.002021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08（%）社会融资规模存量:同比社会融资规模存量:-社会融资规模存量:政府债券:同比金融机构:各项贷款余额:同比金融机构:各项存款余额:同比 - 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,0001月 2月 3月 4月 5