策略定期报告：谁说不看基本面？要看制造业竞争力、消费平替与“强现金+高股息”

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023 年 09 月 03 日 谁说不看基本面？要看制造业竞争力、消费平替与"强现金+高股息” 策略定期报告 报告摘要： 截至 9 月 1 日，A 股 2023 年中报披露完毕。在整体法视角下， 2023H1 全 A/全 A 两非净利润累计同比增速分别为-2.88%/-8.74%，环比 2023Q1 的2.34%/-5.49%出现明显下探。客观来说，中报 A 股利润增速进一步较 Q1 下降低于我们的此前预期，毕竟去年 Q2 存在较为明显的低基数效应，反思后认为主要原因在于经历一季度挤压式需求释放后国内需求不足，二季度进入更为惨烈的加速去库存阶段，PPI 持续回落暗藏通缩的疑虑，也反映出在疫情防控优化调整后经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。 对于 A 股基本面盈利节奏，我们认为 Q2 全 A 利润增速大概率是年内盈利最低点，随着 Q3 PPI 拐点的出现，且当前库存处于相对低位（H1 全 A 两非存货同比下滑至-3.95%，为 2010 年来的最低水平），Q3A 股盈利企稳回升值得期待，但在 Q4 存在一定的年末减值风险。从股票估值的维度来看，ROE 往往是股票估值最为重要的“定价锚”。如果 Q2A 股增速底部探明之后，可以明确的说 ROE 拐点判断对 A 股市场中枢能否进一步上移至关重要。2023H1 ROE 水平则分别进一步下探至 8.47%/7.27%，原因在于资产周转率连续五个季度持续下行（2023 年 H1 全 A/全 A（两非）口径下环比 2023Q1 分别下滑0.34pct/0.53pct）。在此前财务深度报告《关键的关键：ROE 的拐点与 TMT的兑现》中，我们明确提出 ROE 底部将出现在 Q3 及以后。从目前的评估来看，叠加全 A 股两非销售净利率重新进入下滑，我们预计 ROE 底部位置可能推迟至 Q4 出现。 从结构的角度来看，我们认为具备基本面投资价值的品种聚焦在三个方面：1、制造业的全球竞争力；2、消费的平替；3、具备持续现金流的高股息品种。 1、对于产业全球竞争力的定价要点：具备高产业全球竞争力（可以客观评估）+能够顺利走出去（主观判断）+产业产品为全世界的普遍需求（可以客观评估）+不打价格战或者出海企业是经过出清淘汰后的企业+出海企业具备范围经济能力且产品并不是单一品类。结合中报来看，关注叉车、造船、白电、高空作业车、锂电池、摩托车等出海顺利的产业全球竞争力细分方向。 2、消费的平替：消费平替指的是在不明显牺牲幸福感/获得感前提下的高性价比理性消费。对于消费平替定价要点：加速替代+产业容量大+高成长性+无价格战。结合中报来看，关注当前兑现度较高关注眼镜、超市及折扣店、化妆品、床垫、品牌服饰、软饮料、智能家居、涂料等 3、高股息品种：目前高股息品种的配置价值最依赖基本面，从定价的角度来看：“高股息+现金流”超额收益>“高股息+高 ROE”>“高股息+高 ROE”。结合中报来看，高股息品种的内部排序是：高速公路（股息率约 4.87%，下同）>通信运营商（约 4.21%）>白电（约 4.42%）>港口（约 3.18%）>石油石化（约 5.82%）>燃气（约 3.12%）>火电（按正常估算约 3.68%）>煤炭（约5.21%）>保险（约 4.26%）>银行（约 5.08%）>建筑（约 2.17%）。 风险提示：数据统计存在一定误差，测算方式存在一定误差等。 证券研究报告 林荣雄 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 彭京涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523070005 pengjt@essence.com.cn 相关报告 今生是前世的日本？——基于日本经济与产业变迁深度思考和股市定价借鉴 2023-08-31 透视 A 股：周度全观察 2023-08-29 赢在当下：先稳大盘，再起TMT！ 2023-08-27 透视 A 股：周度全观察 2023-08-24 第四消费时代主视角：消费的“平替”——A 股核心产业赛道月刊（第十九期） 2023-08-22 策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 截至 9 月 1 日，A 股 2023 年中报披露完毕。在整体法视角下， 2023H1 全 A/全 A 两非净利润累计同比增速分别为-2.88%/-8.74%，环比 2023Q1 的 2.34%/-5.49%出现明显下探。客观来说，中报 A 股利润增速进一步较 Q1 下降低于我们的此前预期，毕竟去年 Q2 存在较为明显的低基数效应，反思后认为主要原因在于经历一季度挤压式需求释放后国内需求不足，二季度进入更为惨烈的加速去库存阶段，PPI 持续回落暗藏通缩的疑虑，也反映出在疫情防控优化调整后经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。 坚决阻断经济走弱和预期转弱的循环是头等大事。一般而言，较为健康的资产负债表扩张水平应当维持在总资产增速在 10%左右，不应低于 8%，H1 全 A 非金融资产增速持续下滑至 10 年以来的最低水平仅 5.82%，制造业部门资产增速也再度跌破 10%至 9.38%，同时当前全 A 两非经营负债率仍然处于低位，金融负债率有所上升，整体说明企业仍然处于“现金为王”的经营状态当中，扩张意愿显著不足，预期处于持续转弱的状态。针对消费行业来看，H1 消费（不含汽车）销售净利率下降 0.35pct，销售费用率开始回升至 7.92%，但资产周转率下行趋势并未结束，说明在消费领域出现即便价格战但是销售仍然不畅的现象。在这个过程中 A 股龙头公司保持较强的盈利韧性，2023H1 茅指数盈利增速为 15.18%，较平均水平显著偏高。 对于 A 股基本面盈利节奏，我们认为 Q2 全 A 利润增速大概率是年内盈利最低点，随着 Q3 PPI 拐点的出现，且当前库存处于相对低位（H1 全 A 两非存货同比下滑至-3.95%，为2010 年来的最低水平），Q3A 股盈利企稳回升值得期待，但在 Q4 存在一定的年末减值风险。从股票估值的维度来看，ROE 往往是股票估值最为重要的“定价锚”。如果 Q2A 股增速底部探明之后，可以明确的说 ROE 拐点判断对 A 股市场中枢能否进一步上移至关重要。2023H1 ROE 水平则分别进一步下探至 8.47%/7.27%，原因在于资产周转率连续五个季度持 续 下 行 （2023 年 H1 全A/全 A（ 两 非 ） 口 径 下 环 比2023Q1 分 别 下 滑0.34pct/0.53pct）。在此前财务深度报告《关键的关键：ROE 的拐点与 TMT 的兑现》中，我们明确提出 ROE 底部将出现在 Q3 及以后。从目前的评估来看，叠加全 A 股两非销售净利率重新进入下滑，我们预计 ROE