西部地区领先矿企，多金属成长可期

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023 年 08 月 24 日 西部矿业(601168.SH) 公司深度分析 西部地区领先矿企，多金属成长可期 证券研究报告 铜 投资评级 买入-A 首次评级 6 个月目标价 15.56 元 股价 (2023-08-24) 12.63 元 交易数据 总市值(百万元) 30,097.29 流通市值(百万元) 30,097.29 总股本(百万股) 2,383.00 流通股本(百万股) 2,383.00 12 个月价格区间 9.18/14.56 元 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 12.1 22.0 23.8 绝对收益 9.9 18.5 15.0 覃晶晶 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 相关报告 立足矿冶主业，西部头部矿企持续转型升级 公司是西部地区的领先有色金属矿业公司。公司产业主要分布于西部地区，地区资源储量丰富，区域内水电成本优势显著，同时产业联动紧密，互补性强。据相关统计，西部蕴藏着我国 59%的锌资源、55%的铅资源和 65%的铜资源，公司可以优先获得西部优质矿产资源。 公司实控人为地方国资委。公司控股股东西部矿业集团，是矿山冶炼等六大产业为一体的大型企业集团。公司以“做强矿山主业、做精冶炼产业”为发展战略，主要业务覆盖矿山、冶炼、贸易、金融和盐湖化工。 公司长期分红回馈股东，上市以来累计分红率达 56.16%。2018 年以来，公司营业收入稳定增长，归母净利润扭亏转盈后持续增长。公司营业收入和毛利均主要来自于有色金属采选冶业务，2022 年有色金属采选冶业务的营收占比为 65.89%。公司费用管理能力突出，三费费率逐步降低。 矿产业务：铜铅锌铁储备丰富，仍有增长潜力 金属矿山开发是长期支撑公司稳定发展的主业，公司全资持有或控股并经营 14 座矿山。公司在国内拥有众多优势矿产资源，根据 2023 年半年报，公司总计拥有保有资源储量铜金属量 617.74 万吨、铅金属量 165.13 万吨、锌金属量 288.15 万吨、钼金属量 37.22 万吨、五氧化二钒 64.43 万吨、镍金属量 27.12 万吨、金金属量 12.75 吨、银金属量 2,146.49 吨，铁（矿石量）25,861.46 万吨，氯化镁 3,046.25 万吨。 铜：西藏玉龙铜矿和内蒙古获各琦铜矿是公司的主力铜矿。公司 2022年铜精矿产量为 143,951 金属吨，2023 年上半年部分矿山受季节性限电影响，铜精矿产量为 60,077 金属吨。玉龙铜矿资源量大，品位较高，适合露天开采，西部矿业持有玉龙铜矿 58%的股权。2021 年后玉龙铜矿显著放量。据 4 月 28 日投资者问答，玉龙铜矿 2022 年生产铜精矿 13.15 万吨，2023 年因玉龙一二选厂技术提升改造项目实施，计划生产铜精矿 11.90 万吨。玉龙铜矿目前正在进行一二选厂工艺技术提升改造项目，未来有望进一步提升铜精矿产量。内蒙古获各琦铜矿由公司 100%控股子公司西部铜业负责运营。 铅锌：青海锡铁山铅锌矿是公司主力矿山。2022 年公司铅精矿产量为 51,466 万金属吨，锌精矿产量为 11,208 万金属吨。2023 年上半-16%-6%4%14%24%2022-082022-122023-042023-08西部矿业沪深300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司深度分析/西部矿业 年，公司铅精矿和锌精矿产量分别为 31,072 金属吨和 60,328 金属吨。公司主要的铅锌矿山共有 5 座，分别是青海锡铁山铅锌矿、青海锡铁山中间沟-断层沟铅锌矿、四川呷村银多金属矿、四川会东大梁铅锌矿和获各琦铜矿，2022 年年产量分别为 130，20，30，58，90 万吨/年。 铁及其他金属：公司铁精粉产量近年来维持正增长,公司拥有铁矿山4 座，资源储量丰富。2022 年公司铁精粉实际产量 181.05 万吨，同比+3.97%。2023 年上半年，公司实际生产铁精粉 55.03 万吨，同比下降 43.11%，或主要受到铁矿主力矿山内蒙古双利铁矿实施改扩建工程的影响。根据 7 月 28 日公司互动平台回答，公司有在“十四五”末打造千万吨级铁资源基地的计划，目前正在稳步推进。公司矿山业务板块还涉及钼、钒、镍等其他小金属以及金银等贵金属。2022 年钼精矿产量 3,373 金吨，镍精矿 1,707 金吨，精矿含金 257 千克，精矿含银 129,725 千克。2023 年上半年公司实际生产钼精矿 1,388 金吨，镍精矿 537 金吨，精矿含金 114 千克，精矿含银 59,424 千克。 供给受限需求提升，铜价中枢有望上移。铜供给集中于南美和非洲地区，供给存在较大波动风险。铜矿企业资本开支不足，也将对远期铜产量形成制约。需求端，随着市场对房地产市场政策预期的改善，铜在建筑、家电等板块的需求有望得到提振。电网工程投资规模持续提升，光伏、风电、新能源汽车等新能源领域的需求，长期上升趋势仍在持续。 盐湖业务：布局盐湖提镁提锂，打造利润新增长点 公司积极融入世界级盐湖产业基地建设，投身盐湖资源有效开发利用。公司依托省内盐湖资源，打通镁产品市场，在做好盐湖提镁业务的基础上，参与锂资源业务，向新能源行业延伸，不断探索新的持续发展路径。 西部镁业氯化镁资源储量丰富，是国内第一家也是唯一一家生产规模达到 10 万吨以上的盐湖镁资源开发高新技术企业，入围“创建世界一流专精特新示范企业”。西部镁业拥有青海省格尔木市察尔汗团结湖地区镁盐矿采矿权。公司盐湖提镁业务发展迅速，高纯镁系产品产量保持增长。2022 年公司生产高纯氢氧化镁 94,542 吨，高纯氧化镁31,762 吨，超细氢氧化镁 12,463 吨，电熔镁砂 3,949 吨。2023 年上半年，公司生产高纯氢氧化镁 68,305 吨，生产高纯氧化镁 26,525 吨。 公司成功抓住锂行情市场机遇，收购东台锂资源 27%股权，拥有 2 万吨碳酸锂生产线，打造新的利润增长点。东台吉乃尔盐湖锂资源储量高，生产成本优势凸显,市场竞争能力强。东台锂资源控股子公司青海锂业是国内最早攻克盐湖提锂“镁锂分离”技术难题的企业之一，生产的碳酸锂产品品质稳定且达到电池级标准。2022 年锂资源公司实现归母净利 35.35 亿元。 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 公司深度分析/西部矿业 公司成功竞买泰丰先行，布局磷酸铁锂延伸锂产业链，对东台锂资源的持股比例也将进一步增加。泰丰先行是