2023年中期业绩点评：二季度业绩表现亮眼，“四化”战略布局正当时

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 14 Aug 2023 古越龙山 Zhejiang Guyuelongshan Shaoxing Wine (600059 CH) 2023 年中期业绩点评：二季度业绩表现亮眼，“四化”战略布局正当时 The Performance in 2Q23 is Impressive, and the Strategic Layout is Currently Underway [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb10.31 目标价 Rmb12.40 市值 Rmb9.40bn / US$1.30bn 日交易额 (3 个月均值) US$21.27mn 发行股票数目 911.54mn 自由流通股 (%) 63% 1 年股价最高最低值 Rmb11.50-Rmb8.52 注：现价 Rmb10.31 为 2023 年 8 月 14 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -3.6% 3.5% 6.3% 绝对值（美元） -4.1% -0.7% -1.0% 相对 MSCI China -6.6% 5.3% 12.3% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 1,620 1,818 2,055 2,280 (+/-) 3% 12% 13% 11% 净利润 202 218 272 315 (+/-) 1% 8% 25% 16% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.22 0.24 0.30 0.35 毛利率 35.4% 36.8% 37.3% 37.5% 净资产收益率 3.7% 3.8% 4.7% 5.2% 市盈率 47 43 35 30 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 事件。23 年 H1 公司实现营业收入 7.9 亿元，同比增长 0.5%；归母净利润 0.9 亿元，同比增长 0.1%；扣非归母净利润 0.9 亿元，同比增长 4.7%。2Q23 实现营业收入 2.8 亿元，同比增长 25.3%；归母净利润 0.3 亿元，同比增长 49.0%；扣非归母净利润 0.3 亿元，同比增长 77.2%。 聚焦核心战略单品，引领黄酒品类升级。23 年 H1 公司中档高酒/普通酒实现营收 5.4/2.1 亿元，同+2.2%/-2.5%，主要系 22 年 Q1 存在提价后的基数压力，且仍受到疫情的短暂扰动。Q2 场景全面开放，公司聚焦核心战略产品，积极开展消费者培育工作，中档高酒/普通酒营收同比+54.7%/-9.0%。下半年，公司将继续打造战略单品“只此青玉”，树立黄酒品类标杆，力争实现 4 万箱的销售目标。公司持续拓展大北方，挺进大西南，深耕成熟市场，23 年 H1分区域来看，上海/浙江/江苏/其他地区/国际销售营收同比+0.2%/ -4.5%/+0.3%/+5.5%/+8.6%，营收占比-0.1pct/-1.7pct/持平/+1.7pct/ +0.2pct，持续完善全国化的销售网络。 积极推进“越酒行天下”，提升消费者粘性与品牌价值。得益于产品结构升级，上半年公司以国酿、青花醉和库藏系列为代表的中高档酒占比同比提高 1.1pct 至 68.9%，整体毛利率提升 1.1pct 至37.3%。报告期内，公司在南宁、珠海、义乌、太原和合肥新设品鉴馆，打造沉浸式体验，“越酒行天下”活动走进日韩多个城市，亮相浙江农博会、中日友协新年会、春季糖酒会等，销售费用率同比提升 1.7pct 至 12.9%，管理费用率同比下降 0.2pct 至 6.3%，净利润率较同期减少 0.1pct 至 11.4%。渠道招商方面，公司合理把握招商进度，上半年完成了 11 个外围市场招商工作，同时优化现有经销商结构，经销商数量同比提升 3 家至 1911 家。 “四化”战略布局正当时，管理层增持彰显信心。公司作为黄酒行业龙头，坚持以“四化”战略为指引，调整产品结构，提升品牌内涵，积极拥抱年轻消费群体，推动黄酒品牌价值回归。6 月 13 日多位管理层及核心骨干集中增持股份 163.3 万股，合计金额高达1589.4 万元，彰显了公司高层对主业增长的十足信心。在内部考核激励方面，公司进一步细化考核机制，将销售目标在产、供、销各个环节进行拆解，实现管理优化。下半年，公司作为杭州亚运会官方指定黄酒，文化传播与品牌露出有望进一步加强。 投资建议与盈利预测。我们预计公司 23-25 年营收 18.2/20.6/22.8亿元（23-24 年前值 18.3/21.2 亿元），归母净利润为 2.2/2.7/3.2 亿元（前值为 2.7/3.4 亿元）。23 年 BVPS 预测值为 6.2 元，参考可比公司 PB 平均值 4.7x，考虑到公司短期正处于业绩恢复期，且黄酒的品类价值目前仍被严重低估，给予古越龙山 23 年 2x PB（不变），目标价 12.4 元，维持“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争加剧，疫情影响需求，成本控制风险 [Table_Author] 陈子叶 Susie Chen 闻宏伟 Hongwei Wen susie.zy.chen@htisec.com hongwei.wen@htisec.com 7085100115130Price ReturnMSCI ChinaAug-22Dec-22Apr-23Volume 14 Aug 2023 2 [Table_header1] 古越龙山 (600059 CH) 维持优于大市 表 1 可比上市公司估值预测 上市公司 证券代码 收 盘价（元） BVPS（元） PB（倍） 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 贵州茅台 600519.SH 1803 157.2 190.3 229.4 12.1 9.5 7.9 五粮液 000858.SZ 169 29.4 34.7 40.7 6.5 4.9 4.1 口子窖 603589.SH 59 14.8 16.8 19.0 4.0 3.5 3.1 洋河股份 002304.SZ 136 31.5 36.1 41.3 5.1 3.8 3.3 青岛啤酒 600600.SH