农夫山泉(9633.HK)公司研究报告：看好包装水即饮渠道恢复以及无糖茶赛道较高景气度兑现

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/食品 证券研究报告 农夫山泉（9633.HK）公司研究报告 2023 年 08 月 07 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 08 月 04 日收盘价（HKD） 44.30 52 周股价波动（HKD） 40.85-46.70 总股本（百万股） 11246 总 市 值 / 流 通 市 值 （ 百 万HKD） 498218/ 223036 相关研究 [Table_ReportInfo] 《年报业绩点评：22 年营收利润表现良好，期待 23 年全品相提速》2023.03.30 《收入维持稳健成长，盈利表现优异，看好茶饮料成为下一大单品系列》2022.08.27 《饮料行业 Q2 有所承压但逐月改善，看好公司产品韧性&更强成本管控能力》2022.07.26 市场表现 [Table_QuoteInfo] 恒生指数对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 2.43 6.49 6.45 相对涨幅（%） -0.87 -0.77 8.24 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:颜慧菁 Email:yhj12866@haitong.com 证书:S0850520020001 分析师:张宇轩 Tel:(021)23154172 Email:zyx11631@haitong.com 证书:S0850520050001 看好包装水即饮渠道恢复以及无糖茶赛道较高景气度兑现 [Table_Summary] 投资要点：  事件一：据国家统计局数据 2023 年 1-6 月全国饮料产量为 9001.3 万吨，同比增长 6.0%。此外 2023 年 4/5/6 月全国饮料产量同比增速分别为9.50%/8.90%/4.80%。  事件二：据界面新闻援引 Euromonitor 的数据显示，2017-2022 年，含糖茶饮已经进入低速增长，而无糖茶饮在 2022 年保持 7.9%的增速，远高于含糖茶饮。此外据时代周报百家号援引亿欧智库《2023 中国无糖茶饮行业白皮书》预计，2025 年无糖茶饮市场规模将正式突破百亿大关，达到 102.1 亿元，2027年，预计将达到 124 亿元。  线下流量恢复+入汛以来气温偏高，看好包装水即饮渠道场景快速恢复。我们认为受益于线下人流量恢复，看好 23 年软饮料行业的整体景气度，此外参照国家统计局数据，无论是 23 年上半年整体表现还是 23Q2 每个月的表现，全国饮料产量均同比保持较好成长。另据环球网百家号 7 月报道援引国家气候中心首席预报员，今年入汛以来气温偏高，高温极端性强。  22 年受封控政策等影响，公司包装饮用水即饮渠道的销售在疫情期间受到冲击，因此包装水产品业务 22 年营收同比仅增长 7.1%。我们认为在 23 年复苏的背景下，以及受今年入汛以来气温偏高影响，公司包装水即饮渠道表现有望得到良好恢复，驱动整体包装水实现较快成长。  无糖茶赛道高景气度，看好东方树叶拉动下，茶饮料迈向百亿级。我们认为当前无糖茶市场正保持快速增长，公司东方树叶作为无糖茶市占率第一的单品，将持续享受着我国无糖茶市场快速扩容的红利。此外公司 23 年 2 月推出900ml 东方树叶大瓶装，23 年 4 月新推出东方树叶黑乌龙继续丰富口味。我们认为，东方树叶口味/包装规格的不断丰富将更好地帮助公司占领终端货架，拓展更多消费场景。  公司 22 年茶饮料保持高速增长，营收规模接近 70 亿体量（对应 22 年营收同比增长 50.8%）。展望 23 年，我们认为在无糖茶行业&东方树叶的持续拉动下，看好公司茶饮料整体迈向百亿级产品。  盈利预测与投资建议。我们预计 2023-2025 年公司营业总收入分别为402.28/474.98/552.69 亿元，归母净利润预测分别为 105.44/127.53/151.79亿元，对应 EPS 分别为 0.94/1.13/1.35 元/股。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总营业收入（百万元） 29858 33494 40228 47498 55269 （+/-）YoY（%） 30% 12% 20% 18% 16% 净利润（百万元） 7162 8495 10544 12753 15179 （+/-）YoY（%） 35.7% 19% 24% 21% 19% 全面摊薄 EPS（元） 0.64 0.76 0.94 1.13 1.35 毛利率（%） 59.46% 59.46% 58.50% 59.00% 59.50% 净资产收益率（%） 34.5% 35.27% 31.31% 28.16% 25.69% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·农夫山泉 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 我们认为，参照可比公司 PE 估值，此外考虑到公司本身作为龙头依然处于较好成长阶段，同时保持较高的分红比例，因此我们继续给予公司 40-50 倍的 PE(2023E)估值区间，对应每股价值区间为 37.60-47.00 元/股，按照港元兑人民币 0.90汇率计算，对应合理价值区间 41.78-52.22 港元/股，继续维持“优于大市”评级。 风险提示。（1）市场需求下滑，（2）产品推广不及预期，（3）原材料价格波动，（4）食品安全问题。 表 1 可比上市公司估值表 上市公司 证券代码 收盘价（元） PE（倍，2023E） 海天味业 603288 46.03 37.34 金龙鱼 300999 41.81 42.97 颐海国际 1579.HK 18.14 19.20 平均 PE（倍，2023E） 33.17 资料来源：Wind，海通证券研究所 备注：按 2023 年 08 月 04 日收盘价计算（以上均来自 Wind 一致预测），港股收盘价为港元 公司研究·农夫山泉 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 18361 30051 44796 61821 营业总收入 33494 40228 47498 55269 现金 7821 18233 32219 48443 营业成本 14144 16579 19348 22247 应收账款 479 615 726 845 销售费用 7821 8789 10