原油2023年中期投资策略：基本面利多增强，油价中枢或抬升

敬请阅读末页的重要声明 期货研究报告 | 商品研究 策略报告 基本面利多增强，油价中枢或抬升 2023 年6 月16 日 原油 2023 年中期投资策略 SC 原油期货走势图 资料来源：文华财经，招商期货 安婧 0755-82763159 anjing@cmschina.com.cn F3035271 Z0014623 ❑ 需求端：我们按照中性偏悲观的角度评估，认为今年全球油品需求预计同比增长 180 万桶/天，增量略低于去年。6-8 月是北半球的出行旺季，全球解封后的复苏叠加旺季预计使三季度需求环比增长 140 万桶/天，而四季度需求或停滞不前，因旺季结束且欧美在高利率背景之下经济或进一步走弱，这将抵消发展中国家的需求增量。下半年重点关注旺季需求与欧美衰退程度。 ❑ 供应端：按照 6 月欧佩克+会议的限产计划，且我们假设俄罗斯不减产，那么欧佩克+二季度原油产量预计同比增加 40 万桶/天，假设沙特的额外减产仅在7 月执行，三季度产量或同比下降 120 万桶/天，四季度产量预计同比下降 90万桶/天。今年供应增量则主要来自美国，预计美原油同比增产 65 万桶/天。下半年环比来看，预计仅加拿大和巴西共计有 45 万桶/天的增产量。同时，供应端还有两点确定性较高的支撑：1）沙特为代表的欧佩克国家的挺价意愿强，2）美国页岩油增产面临瓶颈，因此应对高油价的供给弹性大大下降。但我们也需要警惕伊朗被解禁的风险，重点关注美伊谈判进展及欧佩克+产量情况。 ❑ 总结：从基本面角度来看，我们认为下半年油市将出现供需缺口，将带动油品库存降至五年均值以下。但由于宏观层面，美联储加息或仍未结束，高利率环境使欧美需求面临较大不确定性，因此油价上涨是存在阻碍的，下半年或将出现基本面与宏观面博弈的情况。若油品库存连续去化，现货紧张使基本面矛盾加剧，油价可能比其他工业品表现更强，甚至可能逆势上涨。但是由于宏观因素的压制，油价的上涨可能仅仅是震荡中枢的上移，无法走出趋势性的上涨行情。关于下半年油价的震荡区间，我们认为高点将会低于去年四季度能源危机时的 90 美元/桶布伦特，而低点我们认为可能短暂触及 65 美元/桶布伦特，因油价低于 70 美元/桶时将刺激欧佩克+减产和美国收储。操作上，以回调买入策略为主。 ❑ 风险点：俄乌谈和，伊朗被解除制裁，欧佩克+产量超预期，需求低于预期，宏观系统性风险爆发。 商品研究 Page 2 敬请阅读末页的重要声明 一、 2023 年上半年行情回顾 回顾 2023 上半年，油价走势整体表现为区间震荡，根据油价走势的演变情况，大体上可以把行情划分为五段，具体如下： 第一段（1 月-3 月初）：油价维持 75-86 美元/桶区间震荡，并相对于 12 月震荡中枢有所上移。油价震荡主要因需求端的不确定性较大，即使中国防疫政策放开，但欧美加息仍未结束，市场对衰退的担忧情绪几乎笼罩了整个上半年的商品市场。油价震荡中枢环比上移，因中国出行的快速恢复，同时，俄罗斯宣布 3 月将减产 50 万桶/天。 第二段（3 月上旬）：油价大幅回落，主要由于欧美银行业危机引起恐慌情绪，市场担忧银行业危机将可能扩散为金融危机，油品需求面临大幅下调风险。 第三段（3 月下旬-4 月中旬）：油价企稳，因宏观与供需层面双利多驱动。宏观层面，瑞信和硅谷银行被收购，市场对银行业危机的担忧缓解。供需层面，伊拉克库尔德地区管道原油出口受阻，欧佩克+意外减产。 第四段（4 月下旬）：在欧佩克+减产冲击消退后，市场对衰退的担忧重燃，油价再次从高位回落。 第五段（5 月至今）：油价震荡中枢下移，因衰退担忧叠加美国债务上限危机，市场避险情绪使油价承压。同时，欧佩克+减产后原油现货供需不见起色。 图 1：油价走势（美元/桶） 资料来源：Wind，招商期货 二、原油基本面分析 (一) 供应端 1.欧佩克+供应 由于欧佩克+限产计划，2023 年 Q1 产量预计环比 Q4 持平。今年 4 月欧佩克+会议决定“从 5 月起，欧佩克+7 个国家产量环比减 120 万桶/天，俄罗斯宣布将 3 月环比减产 50607080901001101201301402021-10-262022-02-262022-06-262022-10-262023-02-26SCBRENTnMsRnNoPuMmPrRmPpMpQpOaQ8Q7NnPpPsQtQiNmMqPkPqQrQ8OoPsPNZmMtMNZoOqN 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 3 万桶/天的计划延续到年底”。5 月减产的执行情况如何？根据彭博调查，5 月欧佩克限产10 国环比减产 56 万桶/天，4-5 月共计减产 99 万桶/天。其中沙特 5 月环比减产 50 万桶/天，阿联酋、科威特、阿尔及利亚基本均按计划减产，但安哥拉、尼日利亚和伊拉克的产量恢复抵消部分减产量，不过以上三个国家的增产均是不可持续的，安哥拉和尼日利亚长期缺少投资，尤其尼日利亚石油设施经常受到武装冲突的袭击，这两国产量中长期是震荡下滑的；而伊拉克的增产是由于 4 月产量意外下降后的弥补性增产，因土耳其关停杰伊汉原油管道出口，因此伊拉克 4 月产量环比下降 25 万桶/天。目前伊拉克与土耳其仍在为管道重启进行谈判，即使管道恢复输送，伊拉克下半年产量预计仍会维持在当前 420 万桶/天左右，因伊拉克在 4 月会议上的计划性减产承诺。 但是经过 4-5 月的减产，原油市场并没有出现明显的供需紧张，月差相比 4 月几乎未变，体现出当下市场需求疲软，油价震荡中枢下移。基于对需求的担忧，以及对当前油价的不满（沙特今年财政平衡油价预计为 86 美元/桶）， 6 月初欧佩克+会议宣布两项减产举措：1）沙特将在 7 月额外减产 100 万桶/天，可能只减产一个月，也可能延续更长时间。2）欧佩克+限产将持续至 2024 年底，并下调明年产量基准，产量目标比当前目标低 140万桶/天。以上两项措施预计对近月和远月原油供需将有显著的改善作用。根据欧佩克+最新的限产计划，除俄罗斯外，我们预计欧佩克+二季度产量同比持平，三季度产量或同比下降 170 万桶/天，假设沙特的额外减产仅在 7 月执行，四季度产量预计同比下降 150万桶/天。 此外，我们需要时刻关注美伊谈判的进展，6 月初曾传闻美伊达成临时协议，将解禁伊朗石油出口以换取伊朗冻结部分核计划。虽然美伊官方都进行了否认，但正所谓“无风不起浪”，我们需要警惕伊朗石油被解封后的影响。若美伊谈成临时协议，伊朗可在数月内增产 100 万桶/天，该量级足以抹平下半年的供需缺口，因此利空影响极大，若伊朗增产，我们下一步需要关注沙特是否将减产以维持市场。 表 1：欧佩克生产情况（千桶/天） 资料来源：IEA，彭博，招商期货 沙特伊朗伊拉克 委内瑞拉 阿联酋加蓬科威特 安哥拉 阿尔及利亚 尼日利亚 利比亚 赤道几内亚刚果2023-0599602710421074029902002550111097013801120702502023-04104702680413073031801902680105010101200110070270202