能源化工_尿素2023半年报：漫漫寻底路

1 / 22 银河能化 能源化工研发报告 能源化工—尿素 2023 半年报 2023 年 6 月 30 日 漫漫寻底路 摘要 供应方面，2023 年下半年，国内尿素新增投产装置压力相比 2023 年上半年更大，一方面，2022 年计划投产的部分装置推迟到 2023 年开车运行，这部分产能释放压力集中到 2023 年下半年释放，另一方面，随着煤价长期下行，成本端下移带来的固定床利润恢复，煤头装置开工率不断创新高，同时 2023 年新增投产压力将集中到下半年，整体供应压力将在下半年大幅显现。 2023 年下半年供应端需要关注两个问题：1、进入下半年，煤炭价格预计前低后高，迎峰度夏用煤旺季临近，但整体下游电厂库存不断创历史新高，同时今年水电同比去年将大幅增加，预计迎峰度夏煤价上行空间有限。四季度，随着中下游库存不断去化，迎峰度冬来临之际，终端补库将对煤价形成新的支撑，但下半年煤炭价格中枢将高于上半年，尿素成本或将有一定支撑。2、企业库存偏高地区将压制交割区现货，但中下游库存偏低，将对尿素价格形成一定支撑。当前，尿素企业库存开始高位回落，前期由于出口倒挂严重，且国内需求大幅下滑，导致企业库存累至历史高位水平。不过庞大的企业库存均集中内蒙、新疆等西北地区，随着货源不断流通，而下游库存偏低，终端补库将会解决高库存问题。 需求方面，2023 年下半年农业需求将稳步增长，主要在于国内粮食种植面积逐渐扩大,“退林还耕”政策实施，农业尿素需求量将不但增加，季节性上看，下半年仍旧是农业需求旺季。工业方面，随着房地产延续当前疲软态势，相关行业工业需求预计边际改善十分有限，三聚氰胺、脲醛树脂等需求增暂无增量。复合肥目前库存不高，且临沂、菏泽、宁陵地区复合肥厂基本全部停车，秋季肥仍有补库需求。淡储企业储备仍有采购需求。出口方面，法检逐渐宽松，随着下半年国际尿素价格持续反弹，出口预期逐渐强烈，下半年整体需求端仍有支撑。 2023 年下半年需求端仍需重点关注 2 个问题：1、今年以来，尿素现货价格不断下跌，中下游参与者囤货意愿极度低迷，特别是终端用户，采购情绪偏低，普遍采用现采现产策略，尿素库存极度偏低，零星的农业刚需补库既能支撑尿素现货价格企稳反弹，如果中下游低库存维持到四季度，一方面秋季肥开始生产，用肥旺季；另一方面，四季度冬储开展，且冬季限气西南气头产量将回落，届时需求爆发将对尿素价格形成较强支撑。2、今年上半年，国际尿素市场持续供大于求，现货价格高位连续大跌，导致国内出口持续倒挂，随着二次印标落地，叠加欧洲天然气不断大幅反弹，国际尿素生产成本有所抬升，国际市场价格不断抬升，出口预期有所增量，关注出口何时顺挂。3、上半年宏观经济持续疲软，特别是房地产端表现乏力，下半年能否有宏观经济刺激政策将决定整个大宗走势，届时尿素工业需求值得重点关注。 研究员：张孟超 能化投资研究部 投资咨询资格证号：Z0017786 从业资格号：F3068848 2 / 22 银河能化 能源化工研发报告 估值方面：参考前文对煤炭价格预期，预计成本将不断下移，近两年尿素企业利润整体维持高位，随着煤价中枢不断下移，尿素企业利润预计仍将维持高位，预计高估值的尿素将回归合理区间。 操作策略：下半年出口预期偏强，下游库存偏低，叠加秋季肥，09 合约不建议追空。套利方面，1-5 长期做扩。 重点关注宏观、煤价走势。 第一部分 国内市场行情回顾 2023 年上半年，国内尿素主流地区出厂价格整体呈现震荡后大幅下跌趋势。 图1：主流地区尿素出厂价走势 数据来源：Wind、银河期货 第一阶段，春节前后尿素市场供需双弱主导现货价格窄幅波动（1 月份至 3 月低）： 1、环保限产叠加出口旺季推升的尿素价格窄幅上涨（1 月初至 2 月初） 1 月国内尿素现货市场整体延续单边上涨趋势，整体涨幅位居月涨幅前列。一方面，晋城地区受环保影响，前期停车装置重启时间延后，而西南地区气头装置进入大面积检修阶段，而新疆、内蒙货源物流依旧不畅，整体华北、华东地区供应受限，同时临近年底，厂家收单效果良好，库存无压力，出厂价延续坚挺趋势；另一方面，需求端节前备货集中，一是国际招标需求规模虽然有限，但前期积压出口订单充裕，加之国内出口法检放松，提振国内市场，二是复合肥、三聚氰胺节前集中采购，开工率虽有下滑，但原料库存偏低，需求增量明显，三是东北地区节前最后一轮大规模采购，东北到货量持续高位运行，整体需求延续 12 月份旺盛态势。供缩需增背景下，尿素价格延续上涨态势， qRoNtNnNqPoNoPtOnNyRsO7NbP9PpNoOsQoNfQoOoRjMmMtOaQmNrNMYoMoRwMsQnO 3 / 22 银河能化 能源化工研发报告 图2：山东某厂库出厂价格 图3：河南某厂库出厂价格 数据来源：Wind、银河期货 2、春节后供需双弱主导的尿素价格弱势下跌（2 月初至 2 月中） 春节过后，尿素市场整体延续供需双弱格局，供应暂未充分释放，需求端停产放假仍未复工，尿素出厂价整体延续平稳运行。进入 2 月中旬，一方面，随着煤制尿素利润逐渐扩大，西南、西北气头装饰基本全部恢复，尿素开工率稳步提升，尿素日均产量恢复至 16.5 万吨，供应持续增加；另一方面，由于工业企业复工复产相对缓慢，复合肥厂基本到正月十五之后完全开工，工业需求相对低迷，同时农业追肥刚需采购为主，并未大规模释放，加之煤价高位大幅下挫，带动煤化工市场情绪低迷，尿素现货价格高位回落。 图4：河北某厂库出厂价格 图5：安徽某厂库出厂价格 数据来源：肥易通、Wind、银河期货 3、节后补库需求与供应增加主导现货价格区间窄幅波动（2 月中旬至 3 月底） 进入 2 月下旬，正月十五过后，随着复合肥厂及胶合板厂完全复工复产，采购需求逐渐增加，华中农业追肥持续，而华北主流尿素交割地区厂家库存偏低，收单相对充裕，在需求支撑下尿素出厂价触底反弹。进入 3 月份，尿素供应持续增加，而需求进入季节性淡季，价格整体承压下行。 4 / 22 银河能化 能源化工研发报告 图6：山西某厂库出厂价格 图7：湖北某厂库出厂价 数据来源：肥易通、Wind、银河期货 第二阶段，供应大幅回升叠加需求乏力压制现货价格大幅下挫（4 月初至 5 月底）： 进入 4、5 月份，尿素供应持续增加，而需求进入季节性淡季，价格整体承压大幅下行，跌幅逐步扩大。一方面，4、5 月份，煤炭进入传统季节性消费淡季，煤价持续弱势下跌，晋城无烟块煤跌至 1100 元/吨，阳泉无烟块煤跌至 1000 元/吨，榆林 5800 无烟沫煤跌至 650 元/吨附近，尿素价格虽然持续下跌，但企业生产利润持续高位运行，固定床生产利润在 300 元/吨以上的历史高位，水煤浆生产利润 600 元/吨以上，气流床生产利润 700 元/吨以上，在丰厚利润的驱使下，尿素开工率大幅提升，5 月初日均产量增加至 17 万吨的历史高位，截止 5 月底，隆众统计的尿素日均产量增加至 17 的历史高位，国内供应大增，同时部分新增产能陆续释放，供应宽松；另一方面，进入