镍及不锈钢半年报：镍供应发力带动市场结构调整

1 / 23 大宗商品研究所 有色金属研发报告 镍及不锈钢半年报 2023 年 6 月 30 日 镍供应发力带动市场结构调整 第一部分 回顾与展望 镍 镍的空头趋势自年初开始，直到现在仍然保持完好。沪镍指数自年初高点 233169到 6 月初低点 151921，累计下跌了 34.8%，LME 三月合约则从 31975 到 20310 美元/吨下跌了 36.5%。期间镍价在 2 月、4 月和 6 月分别经历过三次逼仓行情，不仅与库存持续下降有关，也受到宏观氛围转变的影响，最终均随着交割日过后重返跌势，且因国内纯镍供应增加，一次比一次涨幅小。 上半年镍供需从偏紧的状态逐步转向充裕。需求方面，电镀、合金稳中有升，民用订单边际减量被军工订单更多的增量弥补；不锈钢新增产能大多按规划投产，但同时钢厂减产的消息也时有发生，最终导致产量低于排产计划；三元前驱体受碳酸锂价格大幅波动影响较大，订单恢复较慢拖累硫酸镍的消费；原生镍整体需求增速偏弱。供应方面，自青山高冰镍转产电积镍成功出产后，应用不同原料的电积镍项目纷纷建成投产，国内纯镍产量快速爬升；印尼 NPI、MHP 和硫酸镍产能不断扩张，产量也同比大增，原生镍供应相对需求增长更快，其中纯镍库存在 6 月已经开始转为累库。 当前镍所处的库存周期已经从主动补库阶段向被动补库阶段过渡，未来利润收缩，库存上升是大概率的结果，预计下半年供应过剩量进一步扩大，且低成本的电积镍将替代俄镍消费，导致大量俄镍被注册成仓单进入交割库。需求端，原生镍需求整体稳中向好：电镀、合金预计仍然稳定增长，并且以金川镍为主；不锈钢今年新增产能规划已经投产过半，下半年爬产为主配合新增，产量预计保持高位；三元前驱体订单 6 月已经企稳，开工率缓慢回升，温和拉动硫酸镍消费。供应端，下半年纯镍新增产能规划高于上半年，不过预计大多在四季度投产，产量增长主要来自于上半年新增产能爬产以及 7 月青山印尼电积镍项目；俄镍为主的纯镍进口量也将高于上半年，纯镍过剩比较确定。印研究员：陈婧 期货从业证号：F03107034 投资咨询从业证号：Z0018401 :010-68569793 chenjing_qh1@chinastock.com.cn 2 / 23 有色金属研发报告 银河有色 尼 NPI 新增产能虽然保持投产进度，但 10 月后菲律宾雨季促使矿价上涨，可能会导致国产 NPI 利润收缩而减产，原生镍过剩幅度甚至可能低于纯镍，导致纯镍与 NPI 价格收窄。 综合来看，下半年基本面向过剩转化，镍价反弹空间有限，但价格连续半年下跌后离边际成本不远，也就是 14 万左右，正好是去年 7 月中旬出现的低点。进一步的下跌可能会导致供应增长放缓，囤货需求增加，甚至给出镍豆生产硫酸镍的利润，所以这位置有一定支撑。从宏观角度来看，中美欧经济数据都很差，实际需求下降叠加市场悲观预期，过去几个月整体处于持续去库的状态，商品价格也是连续几个月回落。虽然中国政府近期持续不断加码刺激政策，包括放松房地产和支持新能源汽车消费的财政政策，以及发放专项债和降低利率的金融手段，但是美联储持续放鹰，美欧日都有加息预期，最终还是会对经济产生压力。现在国内经济基础仍然比较薄弱，企业就像惊弓之鸟，经不起新的系统性风险，下半年宏观初步看以 9 月美联储议息会议为分界，可能会先弱后强。 策略：镍基本面作为空头配置比较合适，但宏观对救市预期也有分歧，单边预计会在一个大的区间运行，可能出现前低后高的走势，三季度目前还是偏空思路对待，四季度观察 9 月美联储利率决议之后的宏观环境。市场结构的调整相对更加确定，就是在累库条件下：俄镍现货升水以及沪镍月差有进一步压缩空间，进口也将长时间维持亏损，价差合适的时候可以考虑参与跨期反套及跨境正套。纯镍与硫酸镍和 NPI 的价差也会进一步收窄，需要做交叉套保的可以考虑用纯镍盘面卖出保值。 不锈钢 不锈钢春节前市场预期过于乐观，春节后预期落空，价格自高点一路下行，直到清明节前原料和成品价格均跌至低点。此后宏观预期再度转暖，叠加钢厂陆续减产消息传出，库存持续去化伴随价格反弹至 15500 元/吨附近。此后价格在 14300-15500 元/吨之间形成震荡区间。 不锈钢生产亏损叠加需求不济，钢厂减产应对，上半年产量累计同比增长不足5%，3-4 月份产量甚至低于去年同期。宏观经济数据疲弱，进出口同比下滑，终端需求低迷，下游迟迟不肯备库。春节期间社会库存累至高位，但 3 月开始库存持续去化至 6nMtQpPmMxOrNnRsMmPrMmQ7NcM6MoMpPtRpMfQrRqOlOpMmMaQmNnQxNnPwOuOtRrQ 3 / 23 有色金属研发报告 银河有色 月已接近去年同期水平，其中冷轧因钢厂减产并控制分货量，社会库存甚至低于去年同期，现货市场营造出缺货的氛围。 预计下半年不锈钢价格先经历消费淡季，再经历供应冲量，生产利润大概率压缩。三季度市场对宏观的预期类似春节前，市场情绪被调动得很乐观，但终端需求进入淡季，环比有下滑的倾向，生产又有利润，供应预计转向宽松，最早 7 月开始累库。只是成品价格不在春节前高位，下跌动力和空间均不及上半年。四季度菲律宾进入雨季，钢厂年末可能需要完成产量指标，原料价格季节性上行。同时美联储暂停加息、地缘政治缓和、救市政策不断加码，可能会提振实际需求，支撑不锈钢价格企稳反弹。 策略：三季度震荡区间逢高抛空，上方阻力在 15000 元/吨。若 NPI 成交价开启下跌模式，则打开下行空间，空单继续持有以期破位。四季度关注宏观演变，空单考虑及时离场。 第二部分 市场及库存 1. 纯镍市场：国内社会库存转向累库，基差和月差收窄 截至 6 月 23 日，和年初相比，全球显性库存 50389 吨（-17926 吨）。上期所库存3452 吨（+956 吨），SMM 六地社会库存 6433 吨（+1394 吨），保税区库存 4800 吨（-3000 吨），LME 库存 38868 吨（-16608 吨）。 2021 年下半年至今全球纯镍库存持续去化，自 2021 年高点 30 万吨减少了 83%，与年初相比主要减少的是 LME 库存，而国内纯镍产能扩张、俄镍进口量增加，叠加需求表现一般，社会库存和保税区库存均于 6 月止跌回升。 随着国内电积镍产能释放，以及俄镍进口量增大，现货货源将愈发充裕。华友不仅申请上期所的交割品牌，也通过 LME 快速通道提交了交割品申请。交割品申请流程虽然耗时较长，但在此过程中，国产电积镍替代俄镍消费，而俄镍是交割品，也因此 5-6月俄镍进口大增后，大部分在现货市场消化不掉，进入了交割库注册仓单。下半年交割品逐渐充裕，单纯的逼仓基础不足，拉涨需要靠宏观转向。 4 / 23 有色金属研发报告 银河有色 图1： LME镍库存 图2：全球镍显性库存 图3： 国内镍社会库存 图4：中国保税区库存 图5： 上期所仓单 图6：沪镍1-3价差 数据来源：Mysteel、SMM、同花顺 iFinD、银河期货 0500001000001500002