中国旺旺(0151.HK)下半财年毛利率改善明显，看好新财年业务表现整体复苏

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[Table_MainInfo]公司研究/食品证券研究报告（0151.HK）公司研究报告2023 年 07 月 04 日[Table_InvestInfo]投资评级 优于大市维持股票数据[Table_StockInfo]07 月 03 日收盘价（HKD）5.2952 周股价波动（HKD）4.89-7.88总股本（百万股）11879总 市 值 / 流 通 市 值 （ 百 万HKD）62842/ 62842相关研究[Table_ReportInfo]《乳饮业务下滑致收入短期承压，新渠道持续开发》-2022-12-05《全年营收较好成长，下半年盈利有所承压》-2022-07-03《渠道营销齐发力，旺仔牛奶引领恢复稳定成长》-2022-06-02市场表现[Table_QuoteInfo]恒生指数对比1M2M3M绝对涨幅（%）0.191.92-5.86相对涨幅（%）-24.93-2.201.94资料来源：海通证券研究所[Table_AuthorInfo]分析师:颜慧菁Email:yhj12866@haitong.com证书:S0850520020001分析师:张宇轩Tel:(021)23154172Email:zyx11631@haitong.com证书:S0850520050001下半财年毛利率改善明显，看好新财年业务表现整体复苏[Table_Summary]投资要点： 事件：公司披露 2022 财年年度业绩。2022 财年公司实现营收 229.28 亿元（YOY-4.4%），实现归母净利润 33.72 亿元（YOY-19.8%）。同时公司 2022财年全年股息+回购合计约 27.36 亿元。 乳品&饮料下滑拖累整体营收表现，成本&费用增加致盈利能力承压。营收端，22 财年主要受乳品&饮料类下滑影响，公司营收同比下滑 4.41%。此外受部分原材料&包材价格上涨影响，毛利率同比降低 0.88pct 至 43.92%（根据公司 2022 年业绩演示材料，22 财年全脂奶粉/棕榈油/白砂糖价格同比均上涨双位数（或者约双位数），因此毛利额同比降低 6.29%；费用端，公司期间费用率同比增长 2.55pct（主要系管理费用率同比+1.02pct，财务费用率同比+1.42pct）。因此最终归母净利润率同比下滑 2.82pct，对应归母净利润同比降低 19.77%。 下半财年毛利率开始呈现良好恢复态势。22 财年下半年来看，公司营收同比下滑 4.02pct，但受益于公司实施多项提升获利能力举措显效，及部分大宗商品价格逐步回落，因此下半年毛利率同比 1.88pct，因此毛利额同比提升0.16%。不过由于期间费用率同比提升 2.91pct（主要系管理费用率同比+1.03pct，财务费用率同比+2.57%），因此最终归母净利润率同比降低2.08pct，对应归母净利润同比下滑 15.96%。不过若考虑营业利润部分，22财年下半年公司营业利润同比增长 3.68%，呈现良好盈利改善趋势。 米果/休闲食品表现良好稳定，旺仔牛奶财年四季度恢复成长。分品类来看，（1）22 财年公司乳品&饮料同比下滑 13.5%至 111.3 亿元，不过其中旺仔牛奶 22 财年四季度开始恢复成长，此外本块业务毛利率同比下滑 1.9pct 至44.8%。（2）米果同比增长 4.5%至 58.43 亿元，其中礼包增长近双位数，海外市场同比增长双位数，此外本块业务毛利率提升 1.2poct 至 42.6%。（3）休闲食品同比增长 7.8%至 58.2 亿元，其中冰品和豆类、果冻及其他小类同比均成长双位数，糖果小类成长中个位数，此外本块业务毛利率同比下滑0.8pct 至 43.4%。 期待新财年收入/盈利良好复苏。我们认为随着 23 财年线下人流量以及消费场景的持续恢复，公司乳品&饮料业务有望重拾稳定增长态势，同时伴随着公司持续多元化渠道布局（如内容电商、便利店、海外市场）以及新品的持续推出（近 5 年新品占 FY22 收益比近双位数），看好公司米果业务&休闲食品业务有望持续维持良好成长势能。此外随着未来成本压力持续下行，看好公司盈利能力获得良好修复。主要财务数据及预测[Table_FinanceInfo]FY2021FY2022FY2023EFY2024EFY2025E营业收入（百万元）2440722928246902649628323（+/-）YoY（%）9%-4%8%7%7%净利润（百万元）42033372413747335503（+/-）YoY（%）1%-20%23%14%16%全 面 摊 薄 EPS（元）0.350.280.350.400.46毛利率（%）44.81%43.92%45.24%46.28%47.31%净资产收益率（%）25.3%23.01%25.37%26.01%26.98%资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所备注：净利润为归属母公司所有者的净利润，财报期间跨度为本年 4 月 1 日至下年 3 月 31 日公司研究·中国旺旺 2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明盈利预测与投资建议。我们预计 2023-2025 财年公司营业总收入分别为 253.29/275.17/299.57 亿元，主营营业收入分别为 246.90/264.96/283.23 亿元，归母净利润分别为 41.37/47.33/55.03 亿元，对应 EPS 分别为 0.35/0.40/0.46 元/股。我们认为，参照可比公司 PE 估值，我们给予公司 16-20 倍的 PE(2023E)估值区间，对应每股价值区间为 5.60-7.00 元/股，按照港元兑人民币 0.90 汇率计算，对应合理价值区间 6.22-7.78 港元/股，继续给予“优于大市”评级。风险提示。（1）食品安全风险，（2）市场竞争加剧，（3）新产品、新渠道、新市场拓展不及预期，（4）上游原材料成本大幅波动。表 1 可比上市公司估值表上市公司证券代码收盘价（港币）PE（倍，2023E）达利食品3799.HK3.4913.69统一企业中国0220.HK6.6114.87康师傅控股0322.HK12.2618.24农夫山泉9633.HK44.0547.05周黑鸭1458.HK3.1533.33平均 PE（倍，2023E）25.44资料来源：Wind，海通证券研究所备注：按 2023 年 07 月 03 日收盘价计算（以上均来自 Wind 一致预测）公司研究·中国旺旺 3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明财务报表分析和预测资产负债表（百万元）FY2022FY2023EFY2024EFY2025E利润表（百万元）FY2022FY2023EFY2024EFY2025E流动资产12806148771720819828营业总收入23327253292751729957现金790895211153013832营业成本12857135211423414923应收账款85498810601133销售费用3018308634443824存货3142338035583731管理费用2849296332853625其他90298810601133财务