双箭股份(002381)国内输送带龙头企业，产能扩张发挥规模优势

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 23 Jun 2023 双箭股份 Zhejiang Double Arrow Rubb (002381 CH) 国内输送带龙头企业，产能扩张发挥规模优势 Conveyer Belt Leading Company in China, Production Capability Expansion Promotes Scale Advantage [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb7.26 目标价 Rmb11.60 HTI ESG 4.0-5.0-5.0 E-S-G: 0-5 义利评级 市值 Rmb2.34bn / US$0.32bn 日交易额 (3 个月均值) US$4.07mn 发行股票数目 322.00mn 自由流通股 (%) - 1 年股价最高最低值 Rmb7.55-Rmb5.51 注：现价 Rmb7.26 为 2023 年 6 月 22 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -0.3% 5.6% 18.9% 绝对值（美元） -2.7% 0.9% 10.8% 相对 MSCI China 30.4% 37.8% 59.7% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 2,335 2,709 4,001 4,469 (+/-) 22% 16% 48% 12% 净利润 114 241 314 355 (+/-) -24% 112% 30% 13% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.28 0.58 0.76 0.86 毛利率 17.0% 18.8% 18.5% 18.5% 净资产收益率 5.8% 11.3% 12.9% 12.7% 市盈率 26 12 10 8 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  公司为国内输送带行业龙头企业。公司主营橡胶输送带的生产及销售，按骨架材料进行分类，产品可分为钢丝绳芯输送带、织物芯输送带及整芯输送带；产品下游广泛应用于冶金、采矿、港口、钢铁等行业。公司 2020-2022 年营业收入分别为 18.11、19.16、23.35 亿元，同比增长 18.74%、5.80%、21.86%；归母净利润分别为 3.15、1.49、1.14亿元，同比增长 26.86%、-52.82%、-23.64%。随着原材料炭黑等价格回落，我们预计公司利润有所修复。  行业市场空间广阔，国内市场集中度较低。从供给角度看，根据中国橡胶工业年鉴数据，2020 年我国橡胶输送带产量 5.6 亿平方米，其中高强力输送带产量 4.8 亿平方米。2019 年行业前 5 位的公司产值合计占管带总产值的比例分别为 28.57%，行业集中度较低。从需求角度看，橡胶输送带的下游行业主要包括矿产、水泥、港口、冶金等重工业，根据国家能源局及统计局数据，除水泥产量略有下降外，我国原煤、钢铁等产量均保持持续增长态势。  不断扩充产能，提升市场占有率。公司不断扩充输送带产能从 2019 年4750 万平方米扩张到 2022 年 7500 万平方米，目前总产能 9000 万平方米。2023 年，台升智能“天台智能制造生产基地项目”年产 6000 万平方米募投项目开始逐渐投产，预计公司 2023 年输送带产能会不断提高，未来总产能有望达到 1.5 亿平方米。  高毛利产品占比较高，不断开发高性能产品。公司产品主要包括聚酯帆布输送带、钢丝绳芯输送带、整芯输送带、尼龙帆布输送带等类别，其中钢丝绳芯输送带及聚酯帆布芯输送带毛利和单价高。2020年，公司聚酯帆布芯输送带及钢丝绳芯输送带单价分别为 28.30 元/平方米、35.85 元/平方米；毛利率为 32%，高于公司平均毛利水平。公司重视技术研发，不断提升产品的特殊性能，以满足下游不同需求。  开设养老业务板块，医养结合。公司开设养老服务板块，继续积极探索“医养”结合之路。直接全资持股拥有全资子公司桐乡和济颐养院有限公司，旗下拥有多家养老院。随着我国人口老龄化加剧，养老服务市场需求逐步提高。  盈利预测及估值。由于公司新建产能不断释放，我们上调对公司的盈利预测。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 2.41 亿元（+49.69%）、3.14 亿元（+18.94%）和 3.55 亿元（+27.70%），对应EPS 分别为 0.58、0.76、0.86 元。结合可比公司估值，我们给予公司2023 年 20 倍 PE，对应目标价为 11.60 元（上期目标价 7.80 元，对应2023 年 20 倍 PE，+48.72%），维持“优于大市”评级。  风险提示。项目投产进度不及预期，原材料价格波动，下游需求不及预期 [Table_Author] 庄怀超 Huaichao Zhuang hc.zhuang@htisec.com 6080100120140Price ReturnMSCI ChinaJun-22Oct-22Feb-23Volume 23 Jun 2023 2 [Table_header2] 双箭股份 (002381 CH) 维持优于大市 1. 输送带行业龙头企业 公司成立于 2001 年 11 月，2010 年于深圳交易所上市。主要从事橡胶输送带的生产和销售，为国内重质输送带龙头企业，根据营收排名全行业第一。公司产品按骨架材料可分为聚酯帆布芯输送带、尼龙帆布芯输送带、整芯输送带等，同时可根据客户需要定制具有耐高温、耐磨、耐酸碱、阻燃等特殊性能的输送带产品。公司输送带下游主要应用于煤炭、港口、电力、冶金等行业，输送带对比卡车运输具有环保、节能等优势。 1.1 公司拥有多年行业发展经验 公司最初成立于 1986 年浙江省桐乡市，原名为“桐乡晚福橡塑制品厂”；1989年，公司更名为“桐乡橡胶制品厂”，同时大胆调整产品结构，开始生产主导产品普通橡胶输送带；2001 年，公司整体改组成“浙江双箭橡胶股份有限公司”，实施上市融资策略，并于 2010 年在深交所正式挂牌上市；2012 年，公司开始进军养老服务业，并出资 8000 万元；2016 年双箭澳洲子公司正式成立；2017 年，公司成立中国橡胶协会节能环保输送带技术中心/双