粕类专题：菜粕是否会一直维持强势？

1 / 15 银河农产品 农产品研发报告 粕类专题 2023 年 5 月 23 日 菜粕是否会一直维持强势？ 第一部分 摘要 在近期豆粕供应持续维持偏紧的情况下，豆菜粕价差重新回归年初以来的高位水平，受菜粕旺盛需求的带动，菜粕期货盘面走势明显偏强。国内进口利润持续亏损叠加加拿大产地库存下滑，市场围绕菜粕供需偏紧情况持续拉高 07 和 09 合约，豆菜价差也昨日重现呈现大幅缩窄，对此，我们认为近期菜粕期货合约走势偏强主要有以下几方面原因： 1. 菜籽进口利润持续亏损，加拿大国内菜籽库存偏低，海外竞争激烈导致榨利修复难度较大； 2. 国内豆粕基差居高不小，菜粕提货前景无反转； 3. 进口菜油价格大幅回落与国产菜油价差持续拉大，菜籽进入大榨前景悲观，市场可交割货源减少。 但是我们认为当前国内菜系市场与去年相比存在着本质的区别。一方面，加菜籽商业库存虽然偏低，但本身供应并不紧张，主要是农户销售意愿偏低所致，随着加籽惜售以及中美采购的竞争，其他进口国可能转向采购更有价格优势的澳籽，总量上看，海外还是要给进口利润；另一方面，豆粕高基差问题本身要缓解，前期巴西贴水以及近期美豆的轮番下行本身也是在给出中国大豆榨利的过程，豆粕供应有望改善；此外，加拿大国内菜籽压榨利润良好，菜籽压榨量大，颗粒粕进口利润窗口未来有望继续打开，而伴随着远月豆菜粕价差的大幅缩小，菜粕本身需求前景也进入极度悲观的阶段。 风险提示：豆粕持续基差居高不下 加拿大菜籽持续惜售 美国需求超预期 公众号二维码 银河农产品及衍生品 负责人：蒋洪艳 021-65789251 联络对接：贾瑞林 021-65789256 粕猪研究：陈界正 油脂研究：陈界正 棉禽研究：刘倩楠 航运研究：蒋洪艳 玉米鸡肉：蒋洪艳 本报告主笔：陈界正 期货从业证号： F3045719 投资者咨询从业证号： Z0015458 :021-60329673 chenjiezheng_qh@chinastock.com.cn 2 / 15 银河农产品 农产品研发报告 第二部分 基本面分析 一、近期菜粕市场偏强运行的主要原因 1.进口菜籽压榨利润亏损 菜籽远月买船数量相对偏低 2022 年全球油菜籽得以恢复性增产，USDA 口径数据显示，全球油菜籽产量预计共增加 1240 万吨，同比增幅达到 16.56%，其中加拿大、欧盟、澳大利亚以及俄罗斯地区增幅比较明显，4 国共累积增产 1010 万吨。全球油菜籽产量增加使得菜籽及相关产品价格得以快速回落。截止上周末，ICE 油菜籽价格下跌至 704 加元/吨，较年初下跌 18%，欧盟 Matif 近月油菜籽报价 403 欧元/吨，较年初跌幅更是达到了 31%。 图1：全球油菜籽产量（千吨） 图2：全球油菜籽库存及库销比（千吨，%） 数据来源：银河期货、USDA 图3：ICE油菜籽价格走势（加元/吨） 图4：Matif油菜籽价格走势（欧元/吨） qRsRoOtPqQsMqRnRxPpRsN7N9R7NpNrRoMtQkPpPpRjMoPnR7NmNpRvPpPtOwMoNmN 3 / 15 银河农产品 农产品研发报告 数据来源：银河期货、ICE、Matif 全球菜籽丰产对中国菜油价格影响大于菜籽的进口成本以及国内菜粕的期现货价格，主要有几方面原因：首先，中国菜籽进口来源地主要集中于加拿大，即使在贸易关系比较复杂的 19/20 和减产的 20/21 年，进口占比仍然能达到 70-80%以上，因而成本端主要受加菜籽价格变化影响，从 CNF 进口报价来看，其整体跌幅基本于 ICE 油菜籽跌幅相对接近，维持在 18%左右；而相较于菜籽而言，国内菜油进口来源地更加分散，贸易属性更强，价格较便宜的地区成本优势更加明显，可以看到，今年 11-3 月以来，中国进口加拿大菜油数量整体增幅并不大，但是来自于俄罗斯和欧洲地区的菜油数量则是出现了明显增加，俄罗斯去年菜籽产量同样出现了较大幅度增加，而欧洲地区绝对增幅虽然不如加拿大，但因为自身需求一般，且主要进口来源地乌克兰、澳大利亚等地菜籽产量明显增加，加上欧盟地区近年来生柴需求走弱，因而菜油成本优势更加明显，因而中国菜油其实与国际菜油尤其是价格更便宜的产区保持着更高的关联性；最后，菜粕方面则与国际联动性减弱，主要受国内豆粕的影响，并且我们需要关注的是，今年阿根廷减产导致国际豆粕以及蛋白价格都相对较高，这也导致了中国前期菜粕定价主要以跟随国内基本面为主。在此背景下，国内菜系市场形成了粕强油弱，成本坚挺，产品较弱的特点。压榨利润自去年 11 月新作到港以来持续下跌，并于今年3 月全面进入亏损阶段，最深亏损达到-450 元/吨。受此影响，中国远月菜籽进口量持续偏低，市场对旧作菜籽进口存在较大担忧。 图5：中国菜籽进口分国别（吨） 图6：中国菜油进口分国别（吨） 数据来源：银河期货、海关总署 4 / 15 银河农产品 农产品研发报告 图7：11-3期间中国分国别进口菜籽来源地分布 图8：鹿特丹港口菜油价格 数据来源：银河期货、海关 2.豆粕基差坚挺 菜粕提货持续创新高 商品行情走强往往伴随着供需两端的共振，菜粕亦是如此。相较于供应在未来的走弱，需求的强势则是发生在眼下，11-4 月期间菜籽总共进口 328 万吨，相当于月均进口量达到 54 万吨以上，考虑到菜籽+菜粕整体库存变动幅度不大，毛估之下，意味着每月菜粕的消费量在 30 万吨左右，而过去 3 年均值仅 9 万吨，5 年均值 11 万吨，这远远高于历史同期的市场表现。菜粕需求强势主要受到豆粕基差维持高位的影响，年初以来，华东地区豆菜粕现货价差一直维持在 900-1200 左右较高水平，而华南地区价差也同样维持在 800-1500 左右，这使得菜粕添加的性价比得以明显改善，菜粕提货屡创新高。 5 / 15 银河农产品 农产品研发报告 图9：华南豆菜粕现货价差 图10：菜粕周度提货量 数据来源：银河期货、我的农产品 进入 4 月以来，市场普遍认为随着大豆到港量的快速增加，豆粕基差可能随之下跌，但因海关检疫问题的影响，大豆装卸出现问题，油厂开机率持续无法增加，这也使得远月买船偏低的矛盾被更加激化。大豆开机率持续偏低背后折射出的本质问题是油厂压榨利润亏损、下游主动降库存的情况下，油厂保开机和保利润的两难选择，而就当前事态发展情况来看，短期可能仍然难以缓解，豆粕基差或一直居高不下，提货困难的情况下，菜粕需求有望持续良好，三季度是水产需求旺季，除了因为性价比提升带来的禽料和猪料配方增量外，水产料需求将成为菜粕需求的最大核心推动因素。而当前国内油厂的采购情况来看，无法满足此前产业的提货需求，在豆粕现货缺乏走弱基础的情况下，豆菜期货