煤炭行业：海外供应，高盈利推动产量增长，但增速边际减弱

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2018 年 10 月 10 日 煤炭 海外供应：高盈利推动产量增长，但增速边际减弱 观点聚焦 投资建议 经历 2012-2015 年的下行周期后，2016 年开始海外煤价逐步回升，行业盈利显著改善，海外供应回升不可避免。2018 年来看，我们保守估计印尼动力煤出口增量 2000~3000 万吨，澳洲出口增量~1300 万吨，印度进口增量约 1000 万吨，日本进口平稳。今年 1-8月，中国煤炭进口总量同比增加 15%至 2.0 亿吨，如果全年进口维持在去年的 2.7 亿吨，则 9-12 月平均煤炭进口不足 1800 万吨，该情形下冬季国内供应较紧缺，利好价格。向前看，明年印尼和澳洲出口增量都可能少于今年，因此未来海运煤市场可能仍偏紧。 理由 行业高利润带动海外供应回升。Woodmac 统计 2017 年全球海运动力煤出口现金成本 46 美元/吨，大幅低于国际煤价，2018-2020年海外煤炭 real capex 110-115 亿美元/年，我们认为未来几年海外动力煤供应整体将有所增加。根据 Woodmac 预测，2020 年全球动力煤出口矿较 2017 年新增产能 4200 万吨，现有矿净增产能 2800万吨，而要实现 20%税后 IRR，新产能隐含澳煤价格（6322 kc GAR）仅为73美元/吨，较2018年度日澳长协价的 110美元/吨折让~34%。 动力煤出口：印尼、澳洲有增长，但明年增速减缓。当前印尼 HBA指数和澳洲 6000 大卡动力煤价格维持在超过 100 美元/吨的高位，行业普遍盈利。印尼政府 8 月份上调全年出口指引 2500 万吨，部分反映当前环境下其增加外汇的意愿，但受设备等因素限制，能否实现具有不确定性。结合指引上调前印尼主要煤矿产商增产计划，保守情形下我们估计 2018 年印尼出口增加 2000~3000 万吨，2019 年增量可能不足 1000 万吨。澳洲方面，我们估计 2018 和 2019年动力煤出口增量约为 1300 万吨和 900 万吨，主要由于 Mt Pleasant、Wilpinjong 等新矿的投产，及莫拉本等现有矿山的扩产。 动力煤进口：印度小幅增长，日本平稳。在中国以外的海运动力煤进口国中，印度火电增速有所放缓，新能源逐步提速，预计 2018年、2019 年动力煤进口增量 1000 万吨、600 万吨。日本经济相对成熟，电力需求缓慢下降，火电维持主导，核电恢复面临挑战，预计动力煤进口较为平稳。 盈利预测与估值 个股方面，建议关注资产负债表和现金流持续强劲的板块龙头企业中国神华，以及优质产能逐步释放的陕西煤业。 风险 海外动力煤增量释放低于预期。 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2018E 2019E 中国神华-A 中性 20.00 9.1 9.0 中煤能源-A 中性 6.00 13.5 14.2 首钢资源-H 推荐 2.70 7.7 7.0 中国神华-H 中性 19.00 6.3 6.1 中煤能源-H 中性 3.80 6.3 7.0 中金一级行业 能源 相关研究报告 •周报：动力煤港口库存回落，价格短期有支撑 (2018.10.07)•周报：动力煤港口库存上升；焦煤价格维持高位 (2018.09.24)•周报：淡季来临需求回落；8 月原煤产量同比+4.2% (2018.09.17)•8 月煤炭产量边际恢复；煤价短期走势平稳 (2018.09.14)•周报：动力煤走势平稳；焦煤价格维持高位 (2018.09.09)•2Q18 煤炭板块回顾：盈利和现金流整体平稳 (2018.09.04)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 陈彦，CFA 董宇博，CFA，CPA 胡珈铭 分析员 分析员 联系人 yan3.chen@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080515060002 SFC CE Ref： ALZ159 yubo.dong@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080515080001 SFC CE Ref： BFE045 james.hu@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080118050025 SFC CE Ref： BGF975 6476881001121242017-102018-012018-042018-072018-10相对值 (%) 沪深300 中金煤炭 中金公司研究部: 2018 年 10 月 10 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 海外供应：高盈利推动产量增长，但增速边际减弱 ........................................................................................................... 3 全球煤炭市场概览 .................................................................................................................................................................. 3 高利润率+资本开支上升，海外煤矿出口供应回升 ............................................................................................................. 4 海外供应：高盈利推动产量增长，但增速边际减弱 ........................................................................................................... 5 动力煤进口：印度小幅增长、日本平稳 .............................................................................................................................. 7 印度：动力煤进口将小幅增长 .............................................................................................................................................. 7 日本：动力煤进口维持平稳 .................................................................................................................................................. 8 动力煤出口：印尼、澳洲有增量 .......................................