中国经济的几个背离思考2：为何狭义财政支出增速高，但投资未及目标？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Title]相关研究 [Table_ReportInfo] 《中国消费的韧性：没有日本式资产负债表衰退》2023.05.06 《行稳致远——中央政治局会议解读及对股债的影响》2023.04.29 《冬已去，春已来——23Q1 经济数据点评及大类资产启示》2023.04.18 [Table_AuthorInfo]首席经济学家:荀玉根 Tel:(021)23219658 Email:xyg6052@haitong.com 证书:S0850511040006 分析师:孙丽萍 Tel:(021)23185648 Email:slp13219@haitong.com 证书:S0850522080001 联系人:藏多 Tel:(021)23185647 Email:zd14683@haitong.com 为何狭义财政支出增速高，但投资未及目标？ ——中国经济的几个背离思考 2 [Table_Summary]投资要点：  核心结论：①狭义财政支出增速高于目标值，但广义财政增速较低，固定资产投资总增速与此更相关。②广义财政支出增速较低原因：一是资金来源受限，土地出让收入负增、地方政府进一步举债空间有限，二是项目投放慢。③政策建议：资金端可以积极动用“准财政”组合拳、信贷投放向民间投资力量下沉，项目端可以扩大专项债投向领域、积极支持新基建。 今年以来财政积极加力，一般公共预算支出力度持续高于目标水平。与强劲的狭义财政相悖的是，固定资产投资增速不及设定目标。 我们从资金端和项目端两方面入手进行原因剖析，一方面，由于基建已并非狭义财政支出的重心，而专项债正发挥着重要作用，因此广义财政是更为合理的指标。在土地出让收入疲弱、以及地方举债空间有限的双重影响下，当前广义财政支出增速较低。另一方面，在资金端承压的同时，项目端也未表现出旺盛需求。 相应的，我们也从这两方面入手对政策工具进行展望。资金端方面，在财政收支承压时，可以积极动用“准财政”组合拳，重启政策性金融工具、再贷款、PSL 等工具。其次，信贷投放应更注重均衡，向民间投资力量适度下沉，缓和中小微企业融资压力。最后，中央可以通过发行特别国债等方式适度加杠杆，转移支付补充地方政府资金，缓解地方压力。项目端方面，专项债可以加快寻求扩大投向领域和用作资本金范围的政策路径，同时，地方政府应积极助力新基建、数字经济等领域发展，寻求新的投资增长点。[Table_MainInfo]总量研究 总量专题报告 证券研究报告 2023 年 06 月 10 日 总量研究 总量专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 背离现象：狭义财政强、投资增速弱 ................................................................ 4 2. 背离原因：地方可用财力有限、项目需求不足 ................................................. 5 2.1 资金端：广义财政支出增速较低，地方加杠杆空间不足 ................................. 5 2.2 项目端：项目储备不足 .................................................................................... 8 3. 政策建议：缓解资金压力、扩大项目投放 ........................................................ 9 总量研究 总量专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 今年以来狭义财政支出与投资增速表现背离（%） ................................................ 4 图 2 1-4 月一般公共预算支出进度高于 20 年以来同期（%） ......................................... 4 图 3 今年 1-4 月固定资产投资增速低于目标水平 ........................................................... 5 图 4 2023 年，19 个省份、直辖市、自治区里有 13 个的 1-4 月累计投资同比增速不及目标 5 图 5 广义财政和狭义财政支出同比出现背离（%） ....................................................... 6 图 6 民生领域在一般公共预算支出中占比提升（%） .................................................... 6 图 7 基建领域在一般公共预算支出中占比下降（%） .................................................... 6 图 8 专项债发行规模与政府性基金支出、基建投资完成额高度相关（亿元） ............... 7 图 9 22 年以来商品房销售面积同比增速整体为负（%） ................................................ 7 图 10 土地出让收入下降拖累政府性基金支出（%） ..................................................... 7 图 11 地方政府债月度付息规模逐年提升（亿元） ......................................................... 8 图 12 地方政府和政府部门杠杆率均呈上升趋势（%） .................................................. 8 图 13 2022 年各省份狭义债务率整体较 21 年和 20 年明显抬升（%） ........................... 8 图 14 去年或预支了今年的部分固定资产投资项目（亿元） .......................................... 8 图 15 2-4 月中国建筑新签合同额同比明显下降（%） .................................................... 8 图 16 今年新增专项债发行节奏偏慢（%） .................................................................... 9 图 17 大行和中小行贷款投放表现分化（%） .........................