中集车辆(301039)全球挂车龙头，加快新能源探索

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/汽车与零配件/汽车零配件 证券研究报告 中集车辆（301039）公司研究报告 2023 年 06 月 07 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 06 月 06 日收盘价（元） 12.12 52 周股价波动（元） 7.29-14.00 总股本/流通 A 股（百万股） 2018/725 总市值/流通市值（百万元） 24453/15625 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -30.73%-18.73%-6.73%5.27%17.27%29.27%2022/6 2022/9 2022/12 2023/3中集车辆海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -6.0 16.5 14.6 相对涨幅（%） -0.8 23.6 21.9 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:刘一鸣 Tel:(021)23154145 Email:lym15114@haitong.com 证书:S0850522120003 分析师:王猛 Tel:(021)23185692 Email:wm10860@haitong.com 证书:S0850517090004 分析师:房乔华 Tel:(021)23185699 Email:fqh12888@haitong.com 证书:S0850522030001 分析师:张觉尹 Tel:(021)23185705 Email:zjy15229@haitong.com 证书:S0850523020001 全球挂车龙头，加快新能源探索 [Table_Summary] 投资要点：  中集车辆主要从事全球半挂车、专用车上装以及厢体的生产与销售，是全球领先的半挂车与专用车高端制造企业、中国道路运输装备高质量发展的先行者，中国新能源专用车领域的探索创新者。根据中集车辆年报，2022 年公司在全球销售各类车辆 15.2 万台，同比下降 24%，其中半挂车 12.8 万台，同比下降 8%。2022 年公司取得营收 236 亿元，同比-15%，扣非归母净利润9.2 亿元，同比+44%；2023 年一季度公司取得营收 66 亿元，同比+28%，扣非归母净利润 4.8 亿元，同比+362%。  中集车辆六大业务包括：深耕全球半挂车市场的“灯塔先锋业务”、“北美业务”以及“欧洲业务”，及聚焦专用车上装以及厢体高端制造的“强冠业务集团”、“太字节业务集团-渣土车业务”以及“太字节业务集团-城配厢体业务”。  得益于前瞻性战略布局，依托当地制造优势，中集车辆紧抓北美半挂车市场旺盛需求契机，获得高速增长。 根据公司 2022 年年报援引美国 ACT 研究机构数据，2022 年美国半挂车产量达 37.4 万辆，同比增长 25.4%。公司目前业务范围覆盖全球四大主要市场、40 多个国家和地区，在国内外拥有 25家“灯塔”工厂。2022 年公司国外业务取得营收 135 亿元，同比高速增长49%，而同期中国大陆业务下滑 55%，公司 2022 年营收中国外业务占比达到 57%。2022 年国外业务毛利率 14.8%，显著高于国内的业务的 10%；毛利中，国外业务占比接近 64%。  中集车辆正在加快新能源方面的布局与探索。公司新能源半挂车的研发项目厚积薄发，北美冷藏车的新能源领域探索进入实质阶段，依靠内置车轴端发电机和蓄电池组向冷机供电，实现更轻的整车自重和长续航，并启动第二代样车的研发与试验。  投资建议：我们认为，海外客户对中国重卡的认知逐渐积累，包含中集车辆挂车业务在内的重卡产业链在海外有望持续增长。我们预计公司 2023/24/25年取得营收 299/361/423 亿元，归母净利润 16.7/22.7/28.7 亿元，EPS 为0.83/1.13/1.42 元，2023 年 6 月 6 日收盘价对应 PE 约为 15/11/9 倍。参考可比公司，我们预计公司 2023 年合理 PE 范围为 16-20 倍，对应合理价值区间为 13.21-16.51 元。首次覆盖，给予“优于大市”评级。  风险提示：全球半挂车销量低于预期，原材料价格大幅上涨。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 27648 23621 29899 36089 42281 (+/-)YoY(%) 4.3% -14.6% 26.6% 20.7% 17.2% 净利润（百万元） 901 1118 1666 2270 2870 (+/-)YoY(%) -20.4% 24.1% 49.0% 36.3% 26.4% 全面摊薄 EPS(元) 0.45 0.55 0.83 1.13 1.42 毛利率(%) 11.0% 13.3% 15.5% 16.2% 16.6% 净资产收益率(%) 7.7% 8.8% 11.6% 13.7% 14.8% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃中集车辆（301039）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 营收及盈利能力预测： 半挂车业务：我们认为由于半挂车与重卡中的半挂牵引车配套使用，公司该业务增速将与国产重卡的增速相仿。随着海外对国产重卡认知的积累，我们预计中集车辆 2023/24/25 年半挂车销量与营收均增长 34%/25%/20%。考虑到规模效应，我们预计公司半挂车业务的营业成本增速为 30%/24%/19.5%，毛利率分别为 16.4%/17.0%/17.4%。 表 1 公司分业务盈利预测（百万元） 收入(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 半挂车系列 18143 24312 30390 36468 其他业务 5478 5587 5699 5813 合计 23621 29899 36089 42281 成本(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 半挂车系列 15639 20330 25210 30125 其他业务 4844 4941 5040 5141 合计 20483 25271 30250 35266 毛利(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 半挂车系列 2505 3982 5180 6343 其他业务 633 646 659 672 合计 3138 4628 5839 7015 毛利率 2022 2023E 2024E 2025E 半挂车系列 13.8% 16.4% 17.0% 17.4% 其他业务 11.6% 11.6% 11.6% 11.6% 合计 13.3% 15.5% 16.2% 16.6