策略专题报告：为何龙头策略有效？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Title]相关研究 [Table_ReportInfo] 《对比海外，A 股很憋屈》2018.09.11《浴火重生——三次行业突发安全事件回顾》2018.09.11 《借鉴历史，港股第九轮牛市未完》2018.09.10 [Table_AuthorInfo]分析师:荀玉根 Tel:(021)23219658 Email:xyg6052@htsec.com 证书:S0850511040006 分析师:钟青 Tel:(010)56760096 Email:zq10540@htsec.com 证书:S0850515100001 为何龙头策略有效？ [Table_Summary]投资要点：  核心结论：①今年以来价值和成长风格表现相近，龙头策略最有效，各行业龙头股按自由流通市值加权涨幅约-5%，明显优于各大指数。②转型期行业集中度不断提高，龙头公司盈利优势不断强化，18 年中报显示龙头企业 ROE、净利润增速均高于行业整体值。③机构持股比例上升助推龙头效应，2015 年以来机构持有自由流通市值比例从 23.8%提升至 31%，机构投资者持有的股票 PE 更低、市值更大。 今年真正的主线是龙头。截至 2018/9/15，代表价值股的上证 50、中证 100跌幅为 15.6%、17%，代表成长股的创业板指跌幅为 20.6%，价值股和成长股整体表现相近。但如果统计龙头股表现，这里按两种口径来测算：第一种是选取中信一级行业中市值最大的龙头股构建组合，按自由流通市值加权计算组合 18 年累计涨幅约-5%；第二种是选取中信一级行业分类中市值前三的个股构建龙头股组合，按自由流通市值加权计算组合 18 年累计涨幅约-10%，表现也明显好于全部 A 股平均涨幅-23%和涨跌幅中位数-27%。我们在前期报告《价值龙头携手成长龙头——论 2018 年市场风格-20171219》中曾经分析过，盈利趋势才是影响风格的核心变量，2018 年以来，上证 50 与创业板指累计净利润同比之差从 17Q4 的 54%回落至 18Q2 的 5.7%，价值和成长股盈利差距变小，也是今年以来价值和成长风格市场表现差异变小的重要原因之一。 龙头策略有效原因一：行业集中度提高。16 年以来龙头股崛起的宏观背景是我国产业结构转型期，行业集中度提升成为这一时期的典型特征。自 2010年以来消费类和投资类行业集中度逐步提升，包括白酒、乳制品、医药流通、空调、冰箱、洗衣机、水泥、地产、煤炭等。2018Q2 的上市公司业绩数据也表明龙头公司业绩更优。根据 Wind 行业分类，除能源行业以外，其余行业龙头企业 ROE（TTM）均高于全行业，从净利润增速数据来看结论同样类似。 龙头策略有效原因二：投资者结构机构化。18 年以来龙头效应延续，一方面源于实体经济中产业集中度持续上升，龙头企业保持了较好的盈利状况；另一方面则源于 A 股市场的投资者结构变化。从这几年的趋势来看，2018 年机构投资者和外资占比继续提高。2015 年至今，A 股散户投资者自由流通市值持股占比总体呈下降趋势，从 49%下降到 2018Q2 的约 40%，而内外资机构持股占比从 23.8%提高到 31.3%，散户占比下降，机构占比上升的长期趋势较为明显。近几年 A 股中外资投资占比也在不断上升，参考韩国、台湾的历史经验，外资持股占比快速提升阶段同样利好龙头股。 风险提示。经济增长速度快速回落，通胀快速高企引发货币政策从紧。[Table_MainInfo]策略研究 证券研究报告 策略专题报告 2018 年 09 月 20 日 策略研究 策略专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录1.今年真正的主线是龙头 ...................................................................................... 42.龙头策略有效原因一：行业集中度提高 ............................................................ 53.龙头策略有效原因二：投资者结构机构化 ........................................................ 6 策略研究 策略专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 2018 年至今各板块涨跌幅（截至 2018/9/15） ....................................................... 4 图 2 2018 年至今行业龙头股及行业涨跌幅（截至 2018/9/15） ..................................... 4 图 3 上证 50-创业板指净利润同比增速差（季频） ........................................................ 5 图 4 M2 同比增速与大小风格切换 ................................................................................... 5 图 5 部分消费和周期性行业集中度提高（截止 2017 年末） .......................................... 6 图 6 1975-89 年期间日本化工、钢铁、纺服企业数量下降 ............................................. 6 图 7 各行业龙头公司 ROE 好于全行业 .......................................................................... 6 图 8 各行业龙头公司净利润增速高于全行业 .................................................................. 6 图 9 A 股散户持股占比继续下降 ..................................................................................... 7 图 10 A 股个人投资者占比较高 ....................................................................................... 7 图 11 各类投资者重仓股市值均值（亿元）（截止 2018/9/18） ...................................... 7 图 12 各类投资者持股 PE(TTM，倍)中位数（截止 2018/9/18） ..................................