名创优品(09896)2Q毛利率创新高，1-2月国内外业务持续恢复

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/商业贸易 证券研究报告 名创优品（9896）公司研究报告 2023 年 04 月 19 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 4 月 18 日收盘价（港元） 33.05 52 周股价波动（港元） n.m. 总股本/流通股（百万股） 1264 总市值/流通市值（百万港元） 41765 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] 恒生指数对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -10.92 0.76 20.40 相对涨幅（%） -16.72 1.10 25.14 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:汪立亭 Tel:(021)23219399 Email:wanglt@haitong.com 证书:S0850511040005 分析师:李宏科 Tel:(021)23154125 Email:lhk11523@haitong.com 证书:S0850517040002 联系人:王祎婕 Tel:(021)23219768 Email:wyj13985@haitong.com 2Q 毛利率创新高，1-2 月国内外业务持续恢复 [Table_Summary] 投资要点： 名创优品 2 月 28 日公布 23 财年 2Q 财报（22 年 10-12 月）。2Q 收入 24.9 亿元，同比下降 10.0%；海外业务收入占比提升，品牌升级策略下高毛利产品的推出和部分产品成本下降驱动毛利率大超预期，提升至 40.0%，同比增长 8.9pct；经调净利润 3.7 亿元，经调净利率 15.0%。 国内业务①受疫情影响，2Q 仍承压。2Q 国内收入 15.1 亿元，同比下降 26.6%。国内名创/TOP TOY 收入各 13.9/1.0 亿元，同比各下降 25.8%/24.4%。10-12月，国内名创线下门店客流量同比各下降 27%/36%/34%，被品牌升级所拉动的客单价同比增长各 5%/7%/7%部分抵消，对应 GMV 同比各恢复至 2022 年同期的 77%/68%/70%。②1-2 月疫后恢复超预期。1 月/春节期间国内名创 GMV 同比各增长 40%/25%，单店 GMV 同比各增长 33%/18%。 1 月及 2 月中旬累计GMV 同比增长 20%。③拓店节奏逐步恢复。截至 22 年 12 月底，国内名创门店 3325 家，2Q 净增 56 家。参考 19-22 自然年展店数，我们预计 23 自然年国内净开名创门店 250-350 家。 海外恢复势头延续，拐点已至。海外市场空间大，恢复情况优，业绩弹性高。2Q 海外收入 9.9 亿元，同比增长 37.5%。1H 海外 GMV 45.3 亿元，同比增长40%；单店年化收入约 190 万元，同比增 26.7%。①按地区：1H 海外整体 GMV中，亚洲/美洲/欧洲/其他占比各 42%/44%/7%/7%，单店年化收入各约170/290/90/60 万元，同比变化各 55%/26%/-50%/20%。②展店：截至 22 年12 月底，海外门店 2115 家，2Q 净增 88 家；参考 19-22 自然年展店数，我们预计 23 自然年海外展店 350-450 家。 品牌升级及成本管控双向发力，毛利率创历史新高。①毛利率：2Q 毛利率 40%大超预期，同比增长 8.9pct，主因海外业务收入占比提升，品牌升级策略下高毛利产品的推出和部分产品成本下降。随品牌升级持续发力，长期来看，预期毛利率仍有低个位数增长空间。②费用率：2Q 销售费用率 16.7%，同比增长2.8pct，主因品牌升级相关营销推广支出增加。随品牌升级进程的推进，销售费用率预计未来仍有下降空间。管理费用率 5.9%，同比下降 2.1pct，主因内部优化降费及总部大楼建设支出资本化。③经调净利率：2Q 经调净利润 3.7 亿元，同比增长 82.1%，经调净利率 15.0%，同比增长 7.6pct。 盈利预测与估值。我们预计 23-25 财年收入各 113.7、145.2 和 180.9 亿元，同比增长各 12.7%、27.7%和 24.6%；经调归母净利各 15.2、18.4 和 23.4 亿元，同比增长各 111.1%、20.6%和 27.2%。对应经调归母 EPS 各为 1.20、1.45 和1.84 元/股。按 2024 年 20-25 倍 PE，计算合理市值区间 427-533 亿港元，对应合理价值区间 33.7-42.1 港元/股（以 1 港元=0.86 元人民币换算），首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示：消费恢复不及预期，行业竞争加剧，门店拓展及子品牌发展不及预期。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 营业收入（百万元） 9072 10086 11368 14520 18093 （+/-）YoY（%） 1.0% 11.2% 12.7% 27.7% 24.6% 经调净利（百万元） 495 721 1522 1837 2336 （+/-）YoY（%） -48.9% 45.8% 111.1% 20.6% 27.2% 全面摊薄经调 EPS（元） 0.39 0.57 1.20 1.45 1.84 毛利率（%） 26.8% 30.4% 37.1% 37.5% 37.5% 净资产收益率（%） 7.3% 10.3% 18.1% 17.9% 18.6% 资料来源：公司年报（FY21-FY22），海通证券研究所 备注：经调净利为归属母公司所有者的经调净利 公司研究·名创优品（9896）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 名创优品季度财报及测算（亿元；%） Q4FY22 Q1FY23 Q2FY23 Q3FY23E FY22 FY23E FY24E FY25E 国内收入（亿元） 15.3 18.5 15.1 21.8 74.4 78.0 99.1 121.6 海外收入（亿元） 7.8 9.2 9.9 8.1 26.4 35.6 46.1 59.4 总收入（亿元） 23.2 27.7 24.9 29.9 100.9 113.7 145.2 180.9 YoY（%） -6.3 4.5 -10.0 27.7 11.2 12.7 27.7 24.6 QoQ（%） -1.0 19.6 -10.0 19.9 毛利（亿元） 7.7 9.9 10.0 11.0 30.7 42.1 54.4 67.8 毛利率（%） 33.3 35.7 40.0 36.6 30.4 37.1 37.5 37.5 YoY（pct） 7.5 8.2 8.9 6.5 3.6 6.6 0.4 0.0 QoQ（pct） 3.1 2.4 4.3 -3.3