建筑工程行业方法论财务透视系列12，利润表第一篇：基于竞争优势通过收入前瞻及潜力预测建立行情和选股体系

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2018.08.28 基于竞争优势通过收入前瞻及潜力预测建立行情和选股体系 ——方法论财务透视系列 12：利润表第一篇 韩其成（分析师） 陈笑（分析师） 徐慧强（分析师） 021-38676162 021-38677906 0755-23976032 hanqicheng8@gtjas.com chenxiao015813@gtjas.com xuhuiqiang@gtjas.com 证书编号 S0880516030004 S0880518020002 S0880518060002 本报告导读： 货币信用、行业趋势、政策变化是决定收入增速的核心要素；新签订单增速、预收预付款等是关键指标；现金流稳定、信用稳定是约束收入弹性的重要边界。 摘要： [Table_Summary] 货币信用、行业政策是衡量营收增速的两大核心变量。1)货币信用紧缩制约营收增长，宽松助推营收扩张；货币信用转向对营收增速的影响有滞后；2)行业政策是营收增速的重要边际催化，当行业趋势向好、景气度提升、政策支持加强，营收增速将大概率提升；3)2018 年 7 月中下旬起财政基建宽松信号确立，我们预计下半年社融数据、M1M2 增速等将好转，外部信贷融资环境改善有助于营收增长确定性提升，利好建筑继续反弹。 商业模式、市场容量、竞争优势是决定营收增长潜力的三大基石。1)建筑公司营收增长潜力测算基于所处行业的商业模式、市场容量及公司发展战略、竞争优势；2)考虑基建托底重要性及补短板，我们预测未来三年国内公路/轨交投资约 5.7/1.7 万亿，苏交科为民营基建设计龙头竞争优势突出，预测营收增速 CAGR 超 20%；3)十三五煤化工示范项目总投资或超 4500亿+2020 年地炼产能将 2.3 亿吨/年，预测在油价上行/周期品涨价背景下中国化学营收增速 CAGR20%；3)基建补短板背景下铁路基建增速将筑底回升，中国铁建为国内铁公基龙头综合实力强，营收增速将超预期。 新签订单、预收预付、投标保证金、员工人数是反映营收增长的前瞻指标。1)新签订单、预收款预付款、投标保证金增速提升，叠加货币信用宽松，营收增速大概率将提升；若紧缩营收增速将滑落，但央企确定性好于民企；2)对员工导向型的设计板块，员工人数增速提升则营收增速大概率提升；3)建筑 2018H1 订单增速下滑制约营收增速，但财政基建已在宽松，我们预计 Q4 订单、预收预付等数据将好转，有助于营收增速企稳回升。 现金流稳定、信用稳定是约束营收增长弹性的重要边界。1)现金流稳定角度：建筑公司现金流压力主要来自大量项目推进带来的高垫资需求；通过垫资创造倍数等指标测算营收增长；以 2018 年为例，园林板块在现金流稳定条件下按乐观/中观/悲观分析后营收增速为 35%/26%/20%；2)信用稳定角度：建筑公司经营活动产生的收入是偿还外部债务的根本来源；通过偿债缺口等指标测算不发生信用违约情形下营收增长；以 2018 年为例，园林板块不发生信用违约风险的营收增速至少应为正增长。 推荐铁路建筑央企/基建设计/地方路桥国企/民营 PPP 生态环境四主线。1)宽松确立背景下信贷融资环境将改善，建筑新签订单及在施项目融资亦将好转；2)持续时间看 3 个月以上中线行情；行情节奏将由政策预期到政策细则执行到基本面数据改善三个阶段；龙头公司底部起 50%以上空间；3)基于基建补短板，央企推荐中国铁建/中国中铁/中国交建/中国化学/中国建筑等，基建设计推荐苏交科/中设集团等，地方国企推荐山东路桥等，民营 PPP 生态环境推荐龙元建设/文科园林，受益岭南股份/东珠景观等。 风险提示：货币信用持续紧缩，基建/地产下滑，PPP 落地低于预期等 [Table_Invest] 评级： 增持 上次评级： 增持 [Table_subIndustry] 细分行业评级 土木工程建筑业 增持 装修装饰业 增持 其他建筑业 增持 建筑园林 增持 [Table_Report] 相关报告 建筑工程业：《积极财政逐步落实提升偏好，基建短板行情持续》 2018.08.26 建筑工程业：《基于杠杆能力探究业绩估值在货币信用周期中本源规律》 2018.08.26 建筑工程业：《从负债杠杆能力解析业绩弹性和估值趋势》 2018.08.23 建筑工程业：《国际对比视角看中国基建短板》 2018.08.19 建筑工程业：《基于现金和利润解构货币信用周期中负债违约风险》 2018.08.16 行业更新 建筑工程业 股票研究 证券研究报告 行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 30 目 录 1. 收入核心变量：货币信用、行业政策是两大变量 ............................. 3 1.1. 核心变量一：货币信用宽松助营收增速提升 .............................. 3 1.2. 核心变量二：行业景气提升助营收增速提升 .............................. 4 2. 收入预测方法：基于商业模式、市场容量、竞争优势测算收入增长潜力 ................................................................................................................ 7 2.1. 工程设计：以公路固投、竞争优势、市占率测算营收增长 ...... 7 2.2. 生态湿地：以湿地商业模式、市场竞争优势测算营收增长 ..... 11 2.3. 化学工程：以市场容量、订单转化及竞争力测算营收增长 .... 14 3. 收入前瞻指标：预收预付款、投标保证金先行指标 ....................... 17 3.1. 指标一：新签订单增速反映营收增长潜力 ................................ 17 3.2. 指标二：预收款、预付款是营收增长的先行指标 .................... 19 3.3. 指标三：投标保证金是营收真实性与稳定性的重要因素 ........ 20 3.4. 指标四：员工数量是营收增长的重要推手 ................................ 21 4. 收入约束性测算：基于现金流量表、资产负债表测算收入弹性 ... 23 4.1. 收入约束性测算一：基于现金流稳定性，从垫资杠杆角度模拟测算收入弹性 .............................................................................................. 23 4.2. 收入约束性测算二：基于资产负债表的稳定性，从偿债缺口角度模拟测算收入弹性 .......................................