宏观经济周报：PMI延续强势，海外银行风波暂缓

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] [Table_Authors] [Table_Authors] 韦志超 首席经济学家 SAC 执证编号：S0110520110004 weizhichao@sczq.com.cn 电话：86-10-81152692 崔紫涵 研究助理 cuizihan@sczq.com.cn 电话：86-10-81152670 相关研究 [Table_OtherReport]  经济温和复苏，关注海外风险  美联储 3 月议息会议点评：中性加息，边走边看  宏观经济周报：降准影响有限，海外因素主导 核心观点 [Table_Summary] [Table_Summary] ⚫ 中国 3 月官方制造业 PMI 录得 51.9，预期 51.5，前值 52.6；3 月服务业 PMI 录得 56.9，前值 55.6，3 月建筑业 PMI 录得 65.6，前值60.2。制造业、非制造业均超预期，修复进入后半程，分化明显扩大，制造业 PMI 修复斜率降低，但服务业、建筑业修复斜率均有所抬升。服务业可能受益于促消费政策保持高增，建筑业的强劲可能与政策发力前置，房地产的销售、投资、竣工数据全面回暖有关。 ⚫ 国务院总理李强在海南博鳌亚洲论坛表示，3 月份经济表现比 1、2月份更好。考虑到历史上春节后次月 PMI 各个分项均有明显回升，2月的高基数可能受到春节效应的影响，3 月制造业 PMI 尽管较 2 月下滑，但仍高于 1-2 月均值。 ⚫ 供需延续高景气，整体生产强于需求，但二者读数较上月均有下滑。由于 2 月生产端修复较为强劲，均值回归导致 3 月下滑更多，但产需缺口有所缩窄，供需进一步平衡。生产端的快速扩张有所放缓，采购量持平于上月，原材料停止补库，同时产成品库存开始去化，说明企业的产品交付量有所提高。另外，从经济新动能指数（新订单-产成品）同样可以看出，新订单环比降幅小于产成品库存降幅，说明在过去订单的支撑下，内需依旧坚挺。 ⚫ 将本轮疫后修复（2022.12 以来）与上一轮疫后反弹（2022.4-2022.10）作类比，可以明显看出本轮的修复斜率更高。砸坑时两轮PMI 低点数据相近，2022.12 和 2022.4 制造业 PMI 分别为 47 和47.4，但上一轮反弹两月后仅仅持平于前高，随即跌落荣枯线以下，后续维持窄幅震荡。本轮同样是反弹两月后下滑，但远超前高，目前内需依旧是经济的主要拉动项，伴随经济回归常态化，未来高斜率修复或许难以为继。 ⚫ 3 月 31 日 9：30，PMI 发布后市场反应较为一致，股强债弱，但幅度较小。本周国内高频数据高位运行，股市整体窄幅微涨。受到央行大额投放 OMO 影响，债市多头情绪回暖，10 年国债活跃券收益率震荡下行约 1BP。海外方面，银行危机逐渐止息，全球股市明显反弹，其中德国 DAX 涨超 4%，基本恢复至危机之前，原油也迎来久违大涨，美债收益率本周收涨 10BP，但仍明显低于之前点位。 ⚫ 往后看，经济温和复苏，政策定调中性，市场预期充分，股债整体维持震荡。未来的变数在于海外经济和资本市场的变化。随着全球经济弱修复，股市中枢仍有小幅上升的空间。风险在于美国加息不确定性及全球地缘政治的变化。 风险提示：疫情走势超预期；政策不及预期；海外扰动超预期 [Table_Title] 宏观经济周报：PMI 延续强势，海外银行风波暂缓 [Table_ReportDate] 宏观经济分析报告 | 2023.04.03 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 1 3 月 PMI 延续强劲，高斜率修复或难为继 中国 3 月官方制造业 PMI 录得 51.9，预期 51.5，前值 52.6；3 月服务业 PMI 录得56.9，前值 55.6，3 月建筑业 PMI 录得 65.6，前值 60.2。 制造业、非制造业均超预期，经济修复进入后半程，行业分化明显扩大，制造业PMI 修复斜率降低，但服务业、建筑业修复斜率均有所抬升，服务业可能受益于促消费政策保持高增，建筑业的强劲可能与政策发力前置，房地产的销售、投资、竣工数据全面回暖有关。 图 1：制造业 PMI 修复斜率降低（%） 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 国务院总理李强在海南博鳌亚洲论坛表示，3 月份经济表现比 1、2 月份更好。考虑到历史上春节后次月 PMI 各个分项均有明显回升，2 月的高基数可能受到春节效应的影响，3 月制造业 PMI 尽管较 2 月下滑，但仍高于 1-2 月均值。 图 2：春节效应（%） 4045505560652018-012019-012020-012021-012022-012023-01PMI非制造业PMI:建筑业非制造业PMI:服务业0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.0PMI生产新订单原材料库存产成品库存从业人员供货商配送时间2015-2019年春节后次月环比变化（%） 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 图 3：3 月不比 1-2 月弱（%） 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 供需延续高景气，整体生产强于需求，新订单、生产指数分别录得 53.6 和 54.6，但读数较上月均有下滑，新订单、生产指数环比分别回落 0.5 和 2.1 个百分点。由于 2月生产端修复较为强劲，均值回归导致 3 月下滑更多，产需缺口缩窄，供需进一步平衡。 图 4：生产强于需求，但产需缺口缩窄（%） 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 生产端的快速扩张有所放缓，采购量持平于上月，录得 53.5，原材料停止补库，录得 48.3（前值 49.8），同时产成品库存开始去化，录得 49.5（前值 50.6），说明企424548515457制造业PMI生产新订单新出口订单在手订单产成品库存采购量进口出厂价格主要原材料购进价格原材料库存从业人员供货商配送时间2023.32023.1-2均值-6-4-20246840424446485052545658602017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01PMI:生产PMI:新订单产需缺口（新订单-生产）（右） 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 业的产品交付量有所提高。另外，从经济新动能指数（新订单-产成品）同样可以看出，新订单环比降幅小于产成品库存降幅，说明在过去订单的支撑下，内需依旧坚挺。 图 5：补库转为去库（%） 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 图 6：内需坚挺，新订单降幅小于产成品库存（%） 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 新出口订单环比下降 2.