农夫山泉(9633.HK)22年营收利润表现良好，期待23年全品相提速

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 2 Apr 2023 农夫山泉 Nongfu Spring (9633 HK) 22 年营收利润表现良好，期待 23 年全品相提速 Revenue of 2022 performs well, expecting fast growth in 2023 [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$45.85 目标价 HK$54.38 HTI ESG 4.0-4.0-4.0 MSCI ESG 评级 A 来源: MSCI ESG Research LLC. Reproduced by permission; no further distribution 市值 HK$230.84bn / US$29.41bn 日交易额 (3 个月均值) US$21.98mn 发行股票数目 5,035mn 自由流通股 (%) 35% 1 年股价最高最低值 HK$48.10-HK$38.05 注：现价 HK$45.85 为 2023 年 3 月 28 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 4.7% 3.6% 21.4% 绝对值（美元） 4.6% 3.0% 21.1% 相对 MSCI China 3.3% 2.4% 29.9% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 33494 39454 45962 52533 (+/-) 12% 18% 17% 14% 净利润 8495 9829 11673 13763 (+/-) 19% 16% 19% 18% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.76 0.87 1.04 1.22 毛利率 59.46% 58.50% 59.00% 59.50% 净资产收益率 35.27% 29.76% 26.74% 24.50% 市盈率 46.63 41.97 35.34 29.97 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  事件：2023 年 3 月 28 日公司披露 2022 年年度业绩公告，其中实现总营业收入 334.94 亿元（YOY=12.18%），实现主营收入332.39 亿元（YOY=11.93%）。实现归母净利润 84.95 亿元（YOY=18.62%）。此外公司预计派发年度股利合计 76.48 亿人民币（股利支付率率=90%）。  疫情背景下，收入稳健成长，利润表现良好。2022 年，面对世界环境、新冠疫情等多重考验，公司继续保持稳中求进的发展策略，不断优化产品矩阵，寻找并开发新的优质水源，加强信息化建设以匹配公司业务发展布局，深耕研发、品牌、信息和渠道等方面建设。公司主营业务收入实现同比增长 11.93%，且17-22 年期间 CAGR=13.70%。不过受国际原油价格变动导致 PET采购成本提高影响，公司 2022 年毛利率同比降低 2.01pct 至57.45%，因此毛利额同比减少 14.39 亿元。此外（1）公司期间费用率同比下降 1.15pct（其中公司销售费用率同比下降 0.83pct（ 主 要 系 广 告 投 入 减 少 所 致 ） ， 管 理 费 用 率 同 比 下 降0.38pct），（2）其他收入与收益同比上升 8.36 亿元（主要来自定期存款带来的利息收入&汇兑损益），因此最终归母净利润同比上升 18.62%，对应归母净利润率同比上升 1.44pct。  22H2 营收增长提速，毛利率有一定程度下滑。2022 年下半年拆分 来 看 ， 公 司 22H2 实 现 主 营 业 务 收 入 166.40 亿 元（YOY=14.59%），相比于 22H1 营收增速提高（22H1 同比增速为 9.38% ） 但 22H2 公 司 实 现 毛 利 率 55.63% （ 同 比 降 低2.32pct），较 22H1 毛利率下行趋势增加。此外 2022H2 公司销售费用率同比下降 0.04pct，管理费用率同比下降 1.73pct，最终22H2 公司归母净利润率同比上升 1.67pct，对应最终归母净利润为 38.87 亿元（YOY=23.44%）。  产品持续拓展升级，茶饮料表现亮眼，期待 23 年复苏背景下全品项提速成长。2022 年公司聚焦核心产品，始终坚持天然健康的产品理念，以安全、质量、原料等不同维度进行产品创新，拓展种类更新升级以多品类、多口味、 多规格、多价格的产品来贴近消费者需求。 [Table_Author] 颜慧菁 Huijing Yan 吴岱禹 Jasmine Wu hj.yan@htisec.com jasmine.wu@htisec.com 6080100120140Price ReturnMSCI ChinaMar-22Jul-22Nov-22Mar-23Volume 2 Apr 2023 2 [Table_header1] 农夫山泉 (9633 HK) 维持优于大市 （1）包装水产品方面。公司 22 年实现营收 182.63 亿元（YOY=7.1%），其中 22H2 实现营收 89.14 亿元（YOY=9.52%），较 22H1 增长恢复。22 年受封控政策等影响，公司包装饮用水即饮渠道的销售在疫情期间受到冲击。不过为促进中大规格包装饮用水的销售，公司推出了 4.5L、6L 等新容量规格产品，进一步完善包装饮用水的容量规格矩阵。我们认为在 23 年复苏的背景下，公司包装水即饮渠道表现有望得到良好恢复，驱动整体包装水业务重拾较快成长。 （2）茶饮料产品方面。公司 22 年茶饮料保持高速增长，实现营收 69.06 亿元（YOY=50.8%），其中 22H2 实现营收 35.99 亿元（YOY=50.15%）。（1）公司“茶 π”系列于 22 年推出了“柑普柠檬茶”和“青提乌龙茶”两款全新口味，并于随后推出“西柚茉莉花茶”和“柚子绿茶”两款 900ml 畅饮装，进一步丰富了产品矩阵，拓宽了消费场景。（2）东方树叶方面，公司 22 年持续投放“东方树叶”品牌广告，强化“0 糖 0 卡 0 脂 0香精 0 防腐剂”的产品优势，让更多消费者深刻感知中国茶的魅力。我们认为，公司茶饮料目前规模已经接近 70 亿体量，在无