康哲药业(0867.HK)业绩稳健增长，关注医美、眼科和国际化带来的增长机会

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 20 Mar 2023 康哲药业 China Medical System Holdings (867 HK) 业绩稳健增长，关注医美、眼科和国际化带来的增长机会 Steady Growth, with a Focus on Growth Opportunities in Aesthetic Medicine, Ophthalmology, and Internationalization [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$12.34 目标价 HK$17.75 HTI ESG 2.0-2.5-4.0 E-S-G: 0-5 MSCI ESG 评级 A 来源: MSCI ESG Research LLC. Reproduced by permission; no further distribution 市值 HK$30.26bn / US$3.85bn 日交易额 (3 个月均值) US$4.25mn 发行股票数目 2,452mn 自由流通股 (%) 50% 1 年股价最高最低值 HK$14.32-HK$8.57 注：现价 HK$12.34 为 2023 年 3 月 20 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -3.4% -2.5% 0.3% 绝对值（美元） -3.5% -3.4% -0.1% 相对 MSCI China 2.6% -5.0% 10.9% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-21A Dec-22A Dec-23E Dec-24E 营业收入 8,337 9,150 9,410 10,129 (+/-) 20% 10% 3% 8% 净利润 3,025 3,276 3,355 3,585 (+/-) 16% 8% 2% 7% 全面摊薄 EPS (Rmb) 1.22 1.33 1.36 1.46 毛利率 74.9% 76.9% 74.3% 75.8% 净资产收益率 23.7% 22.3% 20.2% 19.1% 市盈率 10 9 9 8 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 疫情下业绩增长稳健，彰显韧性，被验证的商业化能力：公司2022 年收入 91.5 亿元（+9.8%），净利润 32.8 亿元（+8.0%）。在疫情影响下仍然实现如此强劲的业绩，我们认为康哲的产品力和销售渠道能力都得到了验证。公司拥有专业的学术推广能力，4300+位学术推广人员，布局 50000+医院及医疗机构，20 万+终端零售药店。 优秀且差异化的产品组合，预计未来三年左右在中国上市 9 款重磅创新产品：康哲凭借敏锐的市场洞察力和系统的产品评估体系，依托商业化基因，挖掘未满足的临床需求，布局 FIC 和 BIC 的创新产品，创新管线达 30 款产品。在对产品的选择上，康哲更偏重于学术价值差异性，大市场和健康的竞争格局，良好的投资回报率。我们认为公司即将迎来产品的序惯产出阶段，预计 2023-2026 年获批上市 9 个产品。（2023 年上市 3 个，2024 年上市 3个，2025-2026 年上市 3 个）。我们预计 2023 年即将上的产品包括：地西泮喷雾剂，甲氨蝶呤预充针和替瑞奇珠注射液（银屑病适应症）。 康哲美丽，依托集团在皮肤领域多年的资源积累，持续扩容产品，专业团队及渠道资源：芦可替尼：美国 FDA 批准的唯一一种局部外用 JAK 抑制剂，且唯一一个白癜风复色产品。白癜风在中国有近 1400 万患者，我们假设 400 万人有治疗需求的情况下，假设人均费用 1000 元，则对应 40 亿市场规模。注射用 A 型肉毒毒素 100U 冻干粉针剂：与 Botox®具有同等效力的韩国 A 型肉毒产品，与现售玻尿酸产品形成组合。禾零：加速皮肤学级护肤品的扩增和迭代。 康哲维盛，依托集团眼科多年积累的专家网络和渠道资源，由眼科药品向器械和耗材拓展：目前在售产品包括施图伦、EyeOP1 青光 眼 治 疗 仪 。 在 研 产 品 包 括 0.09% 环 孢 素 滴 眼 液 和 靶 向VEGF+ANG2 四价双抗。团队规模 300+人，覆盖 17000+位眼科专家和 9000+家医院及医疗机构。 康联达健康，本土化管理，全球药企进军东南亚市场的桥头堡：公司看重东南亚市场的经济发展，人口红利，营商环境以及政策支持，在新加坡总部打造专业且本土的核心管理团队，分阶段建立创新研究、生产、制剂 CDMO、商业化为一体的运营架构。首创大陆胰岛素进入东南亚市场，后续芦可替尼等重磅产品也将陆续销售。 [Table_Author] 孟科含 Kehan Meng Yilin Yuan kh.meng@htisec.com yl.yuan@htisec.com 6080100120140Price ReturnMSCI ChinaMar-22Jul-22Nov-22Volume仅供内部参考，请勿外传 20 Mar 2023 2 [Table_header1] 康哲药业 (867 HK) 维持优于大市 盈利预测及估值建议： 我们预计 2023-24 收入分别为 94.1 亿和 101.3 亿（前值为 98.4亿元和 109.0 亿元，我们调整了对于甲氨蝶呤预充针、替瑞奇珠单抗和地西泮鼻喷剂的上市时间及对 2023-24 年的收入贡献），同比增长 2.8%和 7.6%。2023-24 年利润分别为 33.6 亿元和 35.9 亿元，同比增加 2.4%和 6.8%。我们维持当前目标价 17.75HKD（汇率 1HKD=0.88 元人民币），对应 2023-24 年 PE 分别为 11.8X 和 11.5X，参考可比公司估值，我们认为仍然具有性价比，维持“优于大市”评级。 风险提示：集中带量采购降价低于预期，商业化能力不及预期，创新药研发及注册不及预期，医美行业的政策风险等。 仅供内部参考，请勿外传 20 Mar 2023 3 [Table_header1] 康哲药业 (867 HK) 维持优于大市 表 1. 分产品管线收入预测（百万元） 资料来源：HTI 表 2.可比公司估值 EPS PE Ticker Company Price 2022E