保险行业：低估值是最好的买入理由

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2018 年 1 月 30 日 保险 低估值是最好的买入理由 观点聚焦 投资建议 2018 年以来，H/A 保险板块上涨 7.3%/2.8%，跑输指数 9.9%/5.8%。我们认为当前估值处于历史低位，在长端利率稳中有升的背景下存量寿险保单价值持续提升，板块估值有很强支撑。随着 17 年报和 18 年一季报业绩超预期、新单保费降幅收窄，板块具备确定性很强的向上空间，收益风险比突出。我们坚定看好 H/A 保险板块未来 6 个月的投资机会，H/A 板块向上空间 40%/36%。H 股首推太平、平安、友邦；A 股首推平安、太保。将平安-H 加入首推名单：看好集团金融科技业务分拆上市带来价值重估。将太保-A 加入首推名单：寿险新业务质量已接近中资公司最高水平，同时财险业务对估值的拖累影响已经大幅下降（财险在整体估值中的占比已经低于 15%），整体估值具备吸引力。 理由 市场对开门红过度担忧带来预期差：1）开门红（1-3 月）新单保费占全年的约 50%，但是新业务价值仅占全年约 25%，开门红对全年新业务价值影响低于市场预期；2）开门红不及预期客观上是由于监管变化和开门红准备时间较往年缩短，随着行业逐步适应新规并动态调整策略，降幅有望在二季度收窄；3）开门红负增长未对代理人团队稳定带来显著影响，保障类新单可部分弥补代理人收入下降。 港股估值接近历史底部，提供了绝佳买点：1）基于同样的投资收益假设，目前 H 股保险板块估值（0.8x 2018PEV）接近历史底部，A 股（1.0x 2018PEV）则处于历史偏低水平，向下空间有限；2）目前的 H/A 板块估值水平几乎未反映未来新业务或其成长性，因此新业务价值同比增速快慢对现阶段估值的影响有限。 资管新规长期利好行业的投资端和负债端。在投资端，随着银行理财规模承压，保险资金在非标资产投资中的议价地位提升，推动非标投资收益率提升，行业亦将适当提高非标配臵比例；在负债端，由于银行理财在期限错配和刚兑方面受限，储蓄型寿险在收益率和本金安全性方面相对吸引力大幅提升。 盈利预测与估值 上调太平目标价 17%至 49 港币；上调平安-A/-H 目标价 10%/27%至 103 人民币/128 港币；上调太保-H 目标价 12%至 56 港币。盈利预测和其他关键指标调整请见图表 19。 风险 监管政策变化或带来不确定因素；代理人增员情况显著低于预期。 目标 P/B (x) 股票名称 评级 价格 2018E 2019E 中国平安-A 推荐 103.00 2.5 2.1 新华保险-A 推荐 83.00 2.6 2.4 中国太保-A 推荐 53.00 2.3 2.1 中国人寿-A 推荐 37.00 2.4 2.2 中国太平-H 推荐 49.00 1.6 1.4 中国太保-H 推荐 56.00 1.9 1.7 中国平安-H 推荐 128.00 2.5 2.1 友邦保险-H 推荐 85.00 2.3 2.1 新华保险-H 推荐 73.00 1.8 1.6 中国人寿-H 推荐 33.00 1.6 1.5 中国财险-H 推荐 20.00 1.2 1.1 中国再保险-H 中性 2.10 0.8 0.7 泛华金控-US 推荐 41.00 2.3 1.9 中金一级行业 金融 相关研究报告 •泛华金控-US | 42%向上空间的高成长标的 (2018.01.22)•继续看好保险板块投资机会 (2018.01.15)•国债利率上行+开门红利空出清，继续看好板块 (2018.01.08)•监管打击寿险销售乱象，或影响保费规模增长 (2018.01.01)•友邦保险-H | 配臵亚洲寿险的优先选择，稳定的长期高成长(2017.11.27)•泛华金控-US | 业绩大幅超预期；预计 2018 年寿险代理持续高增长 (2017.11.22)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 田眈 王瑶平 薛源 分析员 分析员 联系人 dan3.tian@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080517100002 SFC CE Ref： BKY217 victor.wang@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080517120002 SFC CE Ref： ALE841 yuan.xue@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080116100040 731001271541812082017-012017-042017-072017-102018-01相对值 (%) 沪深300 中金保险 中金公司研究部: 2018 年 1 月 30 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 投资建议 2018 年以来，H/A 保险板块上涨 7.3%/2.8%，跑输指数 9.9%/5.8%。我们认为当前估值处于历史低位，具备很高安全边际。当前时点，我们坚定看好寿险板块： ►短期来看：在长端利率稳中有升的背景下存量寿险保单价值持续提升，板块估值有很强支撑。随着 17 年报和 18 年一季报业绩超预期、新单保费降幅收窄，板块具备确定性很强的向上空间，收益风险比突出；►中长期来看：基于中国寿险市场的长期成长性、20%的 EV 增速、稳定上行的长端利率，我们看好 H/A 保险板块估值中枢继续上移。将平安-H 加入首推名单：看好集团金融科技业务分拆上市带来价值重估。 将太保-A 加入首推名单：公司寿险新业务质量已接近中资公司最高水平，同时财险业务对整体估值的拖累影响已经大幅下降（财险在整体估值中的占比已经低于 15%）。 首推标的：H 股首推太平、平安、友邦；A 股首推平安、太保。 图表 1: 各上市保险公司历史交易区间（将历史 PEV 按当前假设调整后） 资料来源：万得资讯，公司数据，中金公司研究部 图表 2: 目前 H 股保险板块交易在 0.8x 2018 PEV，接近历史底部（将历史 PEV 按当前假设调整后） 资料来源：万得资讯，公司数据，中金公司研究部 注：剔除平安 最 高中 位 数最 低目 前中国人寿-H股3.0x1.1x0.6x0.7x中国太保-H股2.0x1.1x0.7x0.9x中国再保险1.3x0.8x0.7x0.7x中国太平3.2x0.8x0.5x0.8x新华保险-H股1.5x0.7x0.5x0.7x中国平安-H股3.0x1.2x0.7x1.4x中国人寿-A股2.8x1.2x0.8x1.0x中国太保-A股2.0x1.1x0.8x1.0x新华保险-A股1.9x1.0x0.7x1.0x中国平安-A股2.6x1.1x0.7x1.4x将 假 设 调 整 为 现 在 的 水 平0.0x0.2x0.4x0.6x0.8x1.0x1.2x1.4x1.6x1.8x2.0x2.2x2.4x2.6x2.8x2010/012011/012012/012013/012014/012015/012016/012017/012018/01H股行业平均PEV（假设调整后）H股历史平均PEVH股行业历史平均PEV: 1.0x 中金公司研究部: 2018 年 1 月 30 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 图表 3: 目前 A 股交易在 1