2018年保险行业投资策略：保险方兴未艾，静待保障型业务提升价值

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo]行业研究/金融/保险 证券研究报告行业深度报告 2018 年 01 月 07 日 [Table_InvestInfo]投资评级 增持 维持 市场表现 [Table_QuoteInfo]-5.24%9.79%24.83%39.87%54.91%69.95%2017/12017/42017/72017/10保险海通综指资料来源：海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《“资产负债管理”监管强化，差异化监管推进“强者恒强”》2017.12.17 《方兴未艾，其道大光——海通证券2018 年保险行业投资策略》2017.12.11 《加速回归保障本源，“保费+利率+利润+政策”四轮驱动》2017.11.24 [Table_AuthorInfo]分析师:孙婷 Tel:(010)50949926 Email:st9998@htsec.com 证书:S0850515040002 联系人:夏昌盛 Tel:(010)56760090 Email:xcs10800@htsec.com 保险方兴未艾，静待保障型业务提升价值——2018 年保险行业投资策略 [Table_Summary]投资要点：保险公司价值提升的两大驱动力是利率上行、EV 增长与转型，利率上行带来普涨行情，EV 增长与转型带来股价分化。2018年保费与 NBV 增长向好，开门红的年金险预售并不重要，占全年 NBV比例仅 4-9%，NBV 主要由保障型业务贡献。中国养老保障与医疗保障的缺口巨大，代理人产能提升的空间巨大。投资收益率与利润的向上拐点已至，戴维斯双击长期成立，坚定看好“价值增长+估值提升”！  2017 年保险公司价值提升的两大驱动力：利率上行、寿险价值增长与转型。1）2017 年中国平安、新华保险、中国太保、中国人寿的 A 股股价分别上涨了101.4%、61.6%、52.1%和 27.5%。2）保险股经历了两个阶段的全面上涨期，分别发生于 5 月初和 10 月初，这两个时点恰是 10 年期国债收益率升至更高平台（3.5%、3.7%）的起点。3）股价的分化来源于各家公司的内含价值增速和寿险转型力度的区别，股价涨幅排名与 EV 增幅排名高度一致，其中新华保险的股价增幅体现了其寿险业务转型带来的边际改善。 保险价值的上涨逻辑：利差改善 + 价值增长与转型。1）利率上行，新配固收类资产收益率上升，新配长久期固收类资产增加，因此投资收益率可长期回升，叠加负债成本下降，利差显著改善。2）高价值率的保障型业务（重疾险等）进入高速增长期，促进 NBV 与 EV 的稳健增长。3）保障型业务占比的增加能够提升EV 和利润中的死差占比，EV 的稳定性显著增强，可提升 P/EV 估值水平。 2018 年展望：保费长期向好 + 投资与利润开始向上！1、短期保费：开门红预售并不重要，请静待保障型业务的稳健增长！我们预计2018 年开门红预售新单保费同比负增长 15-40%，实际上随着价值转型的推进，开门红预售占全年 NBV 的比例预计仅为 4-9%。NBV 主要由开门红预售后的保障型业务贡献，我们预计中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险 2018 年 NBV增速仍可分别达到 23%、15%、20%和 23%。 2、长期保费：寿险保费的长期增长空间巨大，代理人产能提升的空间巨大！1）人口老龄化加剧，医疗费用攀升，居民收入提升且保障意识增强。当前寿险渗透率和人均保费依然处于很低水平，养老保障与医疗保障的缺口巨大。2）上市保险公司正在进行从“抓增员”到“加强留存与培训”的发展转型，可提高队伍留存率、改善司龄结构，增加活动率、人均件数、人均产能、人均收入，进而进一步改善留存，形成良性循环。 3、投资：投资收益率的向上拐点已至！受“防风险去杠杆”的监管政策和美国加息周期的影响，预计 2018 年利率将维持在较高水平。预计 2018 年新配固收类资产的收益率将不低于到期资产，2018 年险资运用平均收益率将超过 5.5%。 4、利润：利润的向上拐点已至！预计 2018 年 750 天移动平均国债收益率曲线上行 10-25bps，“会计估计变更对税前利润的影响”由负转正，预计使得 2018年利润增速整体超过 50%。  寿险保障型业务进入黄金增长期，保险公司的利润与 EV 均已进入了确定性较强的中长期增长阶段。“利差改善+价值转型+集中度提升”的逻辑不变，戴维斯双击长期成立。估值提升的空间仍大，目前保险公司股价对应 2018P/EV 约为 1.0-1.3倍，根据历史估值与国际对标，我们判断未来一年有望提升至 1.5-2.0 倍！ 风险提示：1）利率趋势性下行；2）股票市场大跌；3）保障型增长不及预期。 行业研究〃保险行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目 录1.2017 年保险价值提升的两大驱动力：利率上行、寿险价值增长与转型 .................... 51.1 价值提升的重要驱动力 1：利率上行 ............................................................... 5 1.2 价值提升的重要驱动力 2：价值增长与转型 .................................................... 5 2.保险价值的上涨逻辑：利差改善 + 价值增长与转型 ................................................ 62.1 上涨逻辑 1：利差改善 ..................................................................................... 7 2.2 上涨逻辑 2：价值增长与转型 .......................................................................... 8 3.2018 年展望：保费长期向好 + 投资与利润开始向上 ............................................... 93.1 保费与 NBV：NBV 可保持整体 20%以上的高速增长！ .................................. 9 3.1.1 短期：开门红预售并不重要，请静待保障型业务的稳健增长！ ............ 9 3.1.2 长期：寿险保费的长期增长空间巨大，代理人产能提升的空间巨大！10 3.2 投资：投资收益率的向上拐点已至！ ............................................................ 12 3.3 利润：利润的向上拐点已至！ ....................................................................... 12 4.投资建议：继续看好估值提升 + 价值增长 ........................