锂电行业并购分析：前瞻布局，注重估值

证券研究报告新三板高端装备专题报告 前瞻布局，注重估值——锂电⾏行业并购分析 2018.08.17 司伟(分析师) 电话： 020-88836115 邮箱： si.wei@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310518080001 过去⼏几年，新能源汽车⾏行业在国家政策的⼤大⼒力支持下快速发展，销量从2014 年的 7.48 万辆增长到 2017 年的 76.8 万辆，巨⼤大的需求使得产业链相关公司的业绩呈现爆发式增长，也得到了各路资本的青睐，通过并购纷纷落⼦子布局。 【并购概况：并购⾦金额⼤大、估值⾼高，跨界并购及多产品布局是主要动因】 2015 年-2017 年超过 2 亿元的并购案例为 22 起，总⾦金额⾼高达 305.8 亿元，并购标的平均动态 PE 为 14.96 倍。从并购动因来看，超过七成的并购案例是其他⾏行业的上市公司通过并购跨界进⼊入动⼒力电池领域，比如坚瑞沃能收购沃特玛、东⽅方精⼯工收购普莱德等；其次是同⾏行业上市公司通过收购来扩⼤大产品品类，该类并购在非跨界并购中超过 50%，比如科恒股份收购浩能科技、先导智能收购泰坦新动⼒力等。 【并购影响：并购⽅方得到业绩支撑和扩充，同时⾼高估值也带来⾼高商誉】 （1）上市公司的业绩得到了支撑和扩充。 2015 年年内完成的并购案例中，被收购⽅方在 2016 年的净利润相对于收购⽅方上市公司净利润的比例均值达到 122.06%；2016 年完成的并购在 2017 年的该比例为 128%，并购对上市公司业绩有强支撑。 （2）并购⾼高估值往往伴随着⾼高业绩承诺和⾼高商誉。305.8 亿元的并购⾦金额产⽣生了 250 亿元的商誉，同时被并购标的面临⾼高额的业绩承诺压⼒力，⽽而收购⽅方也面临商誉减值的风险。在给出业绩承诺的并购案例中，有近半标的公司给出的第⼀一年业绩承诺是前⼀一年净利润的两倍左右。 （3）业绩承诺完成情况逐年打折。2015 年平均业绩承诺完成情况⾼高达164.65%，2016 年下降到 124.5%，2017 年更是跌到 85.19%，除少数⼏几家能够完成业绩承诺外，部分标的⽅方公司仅能达到业绩承诺的 70%左右。 【并购经典案例分析和并购⽅方向选择】 我们复盘中国宝安收购贝特瑞，与璞泰来在锂电⾏行业的布局这两个经典案例，可以发现其共同点在于前瞻性的把握住⾏行业发展趋势，同时注重⼈人才识别和资源导⼊入，充分享受并购标的成长红利。 由于目前动⼒力电池产能过剩，⾏行业未来会出现加速整合，市场份额会进⼀一步往龙头公司集中，新能源汽车领域的并购仍会持续。对于各领域的第⼀一梯队公司，应以优势主业为中⼼心，进⾏行上下游或相关品类并购以提升成长天花板；对于有意进⼊入新能源汽车⾏行业者，建议布局较为前沿的领域，如新型电池及材料、动⼒力电池回收等；对于受限于细分市场空间，净利润体量有明显瓶颈的公司，可以认真考虑被并购选项，接受上市公司赋能。 风险提示：新能源汽车政策不及预期，并购后标的业绩不及预期 相关报告 《⾼高镍电极开始放量，废旧电池回收市场逐步打开——2018 锂电中期策略》 《新三板锂电材料年报亮眼，重点关注龙头企业》 ⼴广证恒⽣生 做中国新三板研究极客 敬请参阅最后⼀一页重要声明证券研究报告 第 2 页 共 22 页 新三板高端装备专题报告 目录 目录 ............................................................................................................................................................................................ 2 图表目录 ................................................................................................................................................................................... 3 1. 巨⼤大的需求下，龙头公司快速成长 ..................................................................................................................................... 4 1.1 政策驱动下新能源汽车经历爆发式增长 ................................................................................................................. 4 1.2 新能源汽车驱动下的动⼒力电池⾏行业快速发展 ........................................................................................................ 4 1.3 并购对龙头公司的发展功不可没 .............................................................................................................................. 5 2. 各⽅方通过并购布局新能源汽车⾏行业 ..................................................................................................................................... 6 2.1 锂电⾏行业并购⾼高⾦金额⾼高估值 ............................................................................................................................ 7 2.2.1 并购目的⼀一：进⼊入锂电池⾏行业 ............................................................................................................. 8 2.2.2 并购目的⼆二：扩⼤大产品类型 .................................................................................................................. 9 2.3 并购快速增长业绩的同时，也埋下隐患 .........................................